domingo, 12 de outubro de 2008
Luz ao fundo do túnel ?
O Financial Times (www.ft.com) noticia que a Alemanha está a preparar um plano de 300 mil a 400 mil milhões de euros, em que pelo menos uma parte serviria para recapitalizar os bancos. A ideia parece ser implementar um plano semelhante ao do Reino Unido. É perceptível que nos EUA, Reino Unido e Europa existe um reconhecimento da urgência da situação e da necessidade de ter algo de específico para tranquilizar os mercados antes da sua abertura 2ª feira.
sábado, 11 de outubro de 2008
Blame game ?
De acordo com a Bloomberg o presidente do BCE disse que as medidas para aumentar a liquidez (?) o um membro do conselho do BCE terá dito (http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601087&sid=amURjxZ_IVzA&refer=home) que os mercados têm de aceitar que estas medidas precisam de tempo para funcionar. Sou capaz de compreender perfeitamente a situação dos banqueiros centrais e ministros de finanças, estão em face de uma situação extremamente complicada para a qual não estavam minimamente preparados. O problema é que: 1) as medidas não estão a funcionar; 2) há cada vez mais sinais de que a situação nos mercados monetário e de crédito está a estrangular a "economia real" e quanto mais essa situação se prolongar maior o impacto sobre a actividade económica e os lucros e portanto menores as valorizações e maiores os riscos de falência (basta ver o que está a suceder com os construtores automóveis americanos).
Update: As contínuas referências a liquidez faz-me ter a impressão de que ainda não perceberam a gravidade da situação. No fundo os banqueiros centrais foram "treinados" para isso, os instrumentos que possuem são dirigidos a controlar a liquidez, tem funcionado no passado e parece que no fundo continuam à espera que acabem por funcionar. É como alguém que sempre se habituou a abrir a que a água corresse quando abria a torneira e tem uma ruptura no cano de abastecimento mas continua a abrir cada vez mais a torneira sempre à espera que a água corra.
Update: As contínuas referências a liquidez faz-me ter a impressão de que ainda não perceberam a gravidade da situação. No fundo os banqueiros centrais foram "treinados" para isso, os instrumentos que possuem são dirigidos a controlar a liquidez, tem funcionado no passado e parece que no fundo continuam à espera que acabem por funcionar. É como alguém que sempre se habituou a abrir a que a água corresse quando abria a torneira e tem uma ruptura no cano de abastecimento mas continua a abrir cada vez mais a torneira sempre à espera que a água corra.
Declaração do G7 e do Secretário de Estado Paulson
Para além de carecer de medidas concretas a Declaração do G7 (http://www.treas.gov/press/releases/hp1195.htm): "We agree to:
1. Take decisive action and use all available tools to support systemically important financial institutions and prevent their failure.
2. Take all necessary steps to unfreeze credit and money markets and ensure that banks and other financial institutions have broad access to liquidity and funding.
3. Ensure that our banks and other major financial intermediaries, as needed, can raise capital from public as well as private sources, in sufficient amounts to re-establish confidence and permit them to continue lending to households and businesses.
3. Ensure that our respective national deposit insurance and guarantee programs are robust and consistent so that our retail depositors will continue to have confidence in the safety of their deposits.
4. Take action, where appropriate, to restart the secondary markets for mortgages and other securitized assets. Accurate valuation and transparent disclosure of assets and consistent implementation of high quality accounting standards are necessary. "
Sinceramente soa-me demasiado vaga e dúbia. Parece-me longe daquilo que o mercado exigia.
Na dedclaração do Secretário do Tesouro Paulson (http://www.treas.gov/press/releases/hp1194.htm) "we finalized an aggressive action plan to address the turmoil in global financial markets and the stresses on our financial institutions" mas depois refere "This action plan provides a coherent framework that will direct our individual and collective policy steps to provide liquidity to markets, strengthen financial institutions, protect savers, and enforce investor protections." ou seja parece que se está a referir a uma estratégia enão a medidas concretas.
A outra parte importante é quando ele refere: "We are developing strategies to use the authority to purchase and insure mortgage assets and to purchase equity in financial institutions, as deemed necessary to promote financial market stability. As we develop plans to purchase equity, as in the approach we are taking to broad mortgage asset purchases, we are working to develop a standardized program that is open to a broad array of financial institutions. Such a program would be designed to encourage the raising of new private capital to complement public capital. Consistent with the legislation, any equity the government purchases through a broadly available equity program would be on a non-voting basis, except with respect to the market standard terms to protect our rights as investors." A parte positiva consiste no reconhecimento da necessidade de recapitalização, a parte julgo que menos positiva é que os montantes disponíveis vão ser repartidos com a compra de activos hipotecários e subsiste a esperança de encontrar fundos privados significativos disponíveis o que não me parece particularmente realista e sobretudo, parece afastar a hipótese de uma nacionalização temporária que me parece que seria a solução mais lógica e efectiva.
1. Take decisive action and use all available tools to support systemically important financial institutions and prevent their failure.
2. Take all necessary steps to unfreeze credit and money markets and ensure that banks and other financial institutions have broad access to liquidity and funding.
3. Ensure that our banks and other major financial intermediaries, as needed, can raise capital from public as well as private sources, in sufficient amounts to re-establish confidence and permit them to continue lending to households and businesses.
3. Ensure that our respective national deposit insurance and guarantee programs are robust and consistent so that our retail depositors will continue to have confidence in the safety of their deposits.
4. Take action, where appropriate, to restart the secondary markets for mortgages and other securitized assets. Accurate valuation and transparent disclosure of assets and consistent implementation of high quality accounting standards are necessary. "
Sinceramente soa-me demasiado vaga e dúbia. Parece-me longe daquilo que o mercado exigia.
Na dedclaração do Secretário do Tesouro Paulson (http://www.treas.gov/press/releases/hp1194.htm) "we finalized an aggressive action plan to address the turmoil in global financial markets and the stresses on our financial institutions" mas depois refere "This action plan provides a coherent framework that will direct our individual and collective policy steps to provide liquidity to markets, strengthen financial institutions, protect savers, and enforce investor protections." ou seja parece que se está a referir a uma estratégia enão a medidas concretas.
A outra parte importante é quando ele refere: "We are developing strategies to use the authority to purchase and insure mortgage assets and to purchase equity in financial institutions, as deemed necessary to promote financial market stability. As we develop plans to purchase equity, as in the approach we are taking to broad mortgage asset purchases, we are working to develop a standardized program that is open to a broad array of financial institutions. Such a program would be designed to encourage the raising of new private capital to complement public capital. Consistent with the legislation, any equity the government purchases through a broadly available equity program would be on a non-voting basis, except with respect to the market standard terms to protect our rights as investors." A parte positiva consiste no reconhecimento da necessidade de recapitalização, a parte julgo que menos positiva é que os montantes disponíveis vão ser repartidos com a compra de activos hipotecários e subsiste a esperança de encontrar fundos privados significativos disponíveis o que não me parece particularmente realista e sobretudo, parece afastar a hipótese de uma nacionalização temporária que me parece que seria a solução mais lógica e efectiva.
EUA anunciam plano para recapitalizar o sistema financeiro
O Secretário de Estado do Tesouro dos EUA anunciou que o G-7 acordou um "plano de acção agressivo" (sem no entanto apresentar detalhes) e que os EUA vão injectar capital nos bancos "o mais depressa possível" http://www.cnbc.com/id/15840232?video=885439561&play=1.
Entretanto foi anunciada uma cimeira extraordinária dos chefes de Estado e de governo dos países da zona Euro para "definir em conjunto um plano de acção da zona euro com o Banco Central Europeu (BCE) para enfrentar a crise financeira” (http://economia.publico.clix.pt/noticia.aspx?id=1345638).
Entretanto foi anunciada uma cimeira extraordinária dos chefes de Estado e de governo dos países da zona Euro para "definir em conjunto um plano de acção da zona euro com o Banco Central Europeu (BCE) para enfrentar a crise financeira” (http://economia.publico.clix.pt/noticia.aspx?id=1345638).
sexta-feira, 10 de outubro de 2008
Algumas notas
Hoje tivemos mais uma sessão marcada pela volatilidade com o S&P500 a transaccionar entre um mínimo de 839,8 e um máximo de 936,36 pontos ou seja num intervalo de quase 100 pontos e mais de 10% o que é verdadeiramente impressionante. Apesar de ter contido as perdas fechando com uma queda de "apenas" 1,2% convém não esquecer que esta foi a 8.ª sessão consecutiva de queda e que este mês o S&P500 caiu quase 23% e está 42,5% abaixo do máximo histórico (cotação de fecho) registado em 9-Out-2007 ou seja há um ano.
Entretanto os mercados monetário e de crédito permaneceram bloqueados (a Euribor desceu mas apenas marginalmente, a Libor do dólar subiu) e assistiu-se a um agravamento substancial da situação nos mercados emergentes: Ásia, América Latina e Europa de Leste com um claro aumento da turbulência nos mercados cambiais.
Uma situação a seguir com atenção é o comportamento das obrigações do tesouro americano. Apesar da quebra da bolsa, do aumento dos riscos de recessão e da redução dos riscos de inflação os yields das obrigações a 10 anos aumentaram pela 4.º dia consecutivo, o que pode resultar 1) da crise de liquidez estar a forçar liquidações dos portfolios de obrigações e/ou 2) dos mercados estarem já a antecipar o impacto das intervenções públicas para resgatar os bancos sobre o stock de dívida pública.
Entretanto, as notícias do G-7 e dos EUA indiciam que os políticos estão com sérias dificuldades em definir iniciativas que reanimem o mercado de crédito e não querendo ser pessimista a minha sensação é que a de que hoje a evolução só não foi mais negativa porque o mercado está na expectativa de que surjam essas medidas.
Entretanto os mercados monetário e de crédito permaneceram bloqueados (a Euribor desceu mas apenas marginalmente, a Libor do dólar subiu) e assistiu-se a um agravamento substancial da situação nos mercados emergentes: Ásia, América Latina e Europa de Leste com um claro aumento da turbulência nos mercados cambiais.
Uma situação a seguir com atenção é o comportamento das obrigações do tesouro americano. Apesar da quebra da bolsa, do aumento dos riscos de recessão e da redução dos riscos de inflação os yields das obrigações a 10 anos aumentaram pela 4.º dia consecutivo, o que pode resultar 1) da crise de liquidez estar a forçar liquidações dos portfolios de obrigações e/ou 2) dos mercados estarem já a antecipar o impacto das intervenções públicas para resgatar os bancos sobre o stock de dívida pública.
Entretanto, as notícias do G-7 e dos EUA indiciam que os políticos estão com sérias dificuldades em definir iniciativas que reanimem o mercado de crédito e não querendo ser pessimista a minha sensação é que a de que hoje a evolução só não foi mais negativa porque o mercado está na expectativa de que surjam essas medidas.
Bolsas afundam e riscos aumentam
Apesar das quedas pronunciadas (http://economia.publico.clix.pt/noticia.aspx?id=1345550) não estamos a assistir a queda descontrolada. Ao contrário do que ocorre noutros países nomeadamente na Rússia no extermo oriente (http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601095&sid=aIRkZtjYd5FQ&refer=east_europe) na India (http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601080&sid=anzsQUDoaTqU&refer=news), na Ucrania - onde o governo teve de assumir o controlo do 6.º banco do país e está numa situação muito delicada (http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601095&sid=aDI2OvZSZBX0&refer=east_europe) e na Hungria (http://www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601095&sid=aaHAbx5z5so0&refer=east_europe). Começa a ser evidente que alguns países (para além da Islândia) que provavelmente vão precisar de mais de uma década para superar esta crise e os riscos associados a toda esta turbulência são tremendos. A probabilidade de grandes instituições (bancos, seguradoras ou hedge funds) se defrontarem com uma posição insustentável é muito significativa.
O único ponto positivo é que apesar de se sentir a preocupação, não existe (ou pelo menos não é visível por enquanto) uma situação de pânico na Europa e dadas as proporções das quedas quase que podemos falar numa estranha tranquilidade, diria que predomina um sentimento de impotência e alguma incredulidade.
Update: Acabei agora de me aperceber que o S&P500 já caiu 22% neste mês. Se fechasse neste nível (909 pontos) seria o pior registo mensal desde, pelo menos, 1958 e seria a maior queda em 12 meses desde Setembro de 1974 (por muito pouco pois nesse mes registava-se uma queda anual de 41,4% face aos 41,3% actuais).
O único ponto positivo é que apesar de se sentir a preocupação, não existe (ou pelo menos não é visível por enquanto) uma situação de pânico na Europa e dadas as proporções das quedas quase que podemos falar numa estranha tranquilidade, diria que predomina um sentimento de impotência e alguma incredulidade.
Update: Acabei agora de me aperceber que o S&P500 já caiu 22% neste mês. Se fechasse neste nível (909 pontos) seria o pior registo mensal desde, pelo menos, 1958 e seria a maior queda em 12 meses desde Setembro de 1974 (por muito pouco pois nesse mes registava-se uma queda anual de 41,4% face aos 41,3% actuais).
quinta-feira, 9 de outubro de 2008
A raiz dos problemas
Numa dia em que, apesar da descida coordenada das taxas de juro por uma dezna de bancos centrais, se assistiu a mais uma sessão negativo nas bolsas europeias http://economia.publico.clix.pt/noticia.aspx?id=1345475 e em que o S&P500 e o Dow cairam mais de 7% e as condições do mercado monetário não revelaram sinais positivos acho que o mais importante é tentarmos compreender o que está por detrás a suceder.
Assumamos um banco típico que financia o seu activo com 95% dívida (parte substancial de curto prazo) e 5% de capitais próprios. E imaginem que uma parte dos seus activos, por exemplo 30%, são créditos hipotecários. Os gestores deste banco acreditavam na máxima de que "Os preços do imobiliário nunca descem". Hoje em dia pode parecer absurdo mas devemos recordar que o Presidente da Reserva Federal Alan Greenspan disse por diversas vezes que "Housing price bubbles presuppose an ability of market participants to trade properties as they speculate about the future. But upon sale of a house, homeowners must move and live elsewhere. This necessity, as well as large transaction costs, are significant impediments to speculative trading and an important restraint on the development of price bubbles. Overall, while local economies may experience significant speculative price imbalances, a national severe price distortion seems most unlikely in the United States, given its size and diversity."
Sucede porém que inesperadamente (pelo menos para esses gestores, para os accionistas do banco e para os seus depositantes e credores) os preços das casas descem 10% e se descobre que os devedores não têm rendimentos (na verdade nunca ninguém se deu sequer ao trabalho de lhes perguntar - o banco tinha aderido à prática de conceder os designados empréstimos NINJA - No Income No job No Asset). Ou seja, os seus activos desvalorizam-se 3% e os capitais próprios passam a corresponder a apenas 2% dos seus activos, o risco de insolvência aumenta e o banco passa a ter dificuldade em obter financiamentos. A solução é obviamente aumentar o capital. Sucede porém que entretanto o mercado imobiliário continua a cair (entre outras razões porque este banco e outros tomaram posse das casas dos incumpridores e colocaram-nas no mercado) e os seus activos voltam a desvalorizar-se colocando o banco numa solução próxima da insolvência e que o banco não consegue reforçar os seus capitais próprios no mercado ficando com um rácio de solvabilidade de, digamos, 2,5%. Naturalmente que os seus credores, nomeadamente outros bancos vão voltar a ter relutância em emprestar-lhe fundos, colocando o banco numa situação de não poder satisfazer os seus compromissos de curto prazo porque não consegue fazer o roll-over da sua dívida. Ou seja, um problema de insolvência transformou-se num problema de liquidez. Os gestores do nosso banco só têm uma saída que é a de "liquidar" os seus activos, pelo que vão reduzir o crédito concedido (desalavancar o seu balanço) de forma a tentar recuperar os seus rácios de solvabilidade e tentar obter o máximo de meios líquidos possíveis para poder fazer face a levantamentos de depositantes e ao reembolso dos passivos que forem vencendo. A questão é que a recuperação do rácio de solvabilidade de 5% teria que reduzir os seus activos (créditos) para metade. Sucede ainda que o nosso banco não é o único nesta situação e portanto todos os bancos tendem a recusar ceder crédito a outros bancos (ou a só fazê-lo por prazos muito curtos e a taxas elevadas) porquanto: 1) têm receio que os bancos a quem emprestarem fundos caiam numa situação de insolvência; 2) pretendem conservar os seus fundos para fazer face a levantamentos de depósitos e rembolsar os passivos que forem vencendo já que sabem que será muito dificil fazer o respectivo roll-over.
O banco centrais podem eliminar a justificação 2) com alguma facilidade, bastando garantir que disponibilizarão a liquidez necessária aos bancos solventes (cumprindo a sua função tradicional de "lender of last resort"). A eliminação da justificação 1) já implica, todavia, uma resposta mais heterodoxa e teoricamente pode ser prosseguida de duas formas: a) trocando os activos "arriscados" por activos seguros por forma a que os outros bancos deixem de ter dúvidas quanto à solvência dos bancos a quem emprestem - é esta basicamente a ideia subjacente ao plano Paulson; b) aumentando os capitais dos bancos por forma a que deixem de subsisitir dúvidas quanto à solvência dos bancos através de injecção de capitais - é isto basicamente que fizeram os belgas e holandeses e o Reino Unido está a tentar fazer.
Note-se que para que a opção a) funcione por si só seria necessário que os activos "arriscados" fossem comprados a um preço que permitam que os rácios dos bancos sejam satisfatórios. Ou seja, que esses activos sejam adquiridos por um preço superior ao (valor implicito) que os mercados lhes atribuem. A ideia do plano Paulson era a de que esses activos estariam a ser subavaliados pelo mercado e portanto seria possível que o Estado os adquirisse por um preço que permitisse simultaneamente assegurar a solvência dos bancos e sem custos para o Estado (na medida em que o Estado poderia recuperar o valor aplicado na aquisição através da venda desses activos quando o seu valor recuperasse ou mantendo-os até à maturidade).
Existem no entanto vários problemas (para além dos montantes colossais envolvidos): 1) a penalização dos accionistas e gestores que tem sido exigida implica que estes tentem fazer tudo para que os respectivos bancos não sejam auxiliados e que portanto tentem resolver por si só os seus próprios problemas contraindo o crédito e mantendo uma posição de liquidez muito forte; 2) na sequência dos problemas os mercados não estão dispostos a aceitar rácios de solvabilidade que se verificavam antes da crise (exigindo rácios superiores) o que implica igualmente cortes de activos; 3) este processo está associado uma destruição de riqueza considerável (redução do valor do imobiliário - que está na raiz do problema) e do valor dos títulos dos bancos agravada pelos efeitos indirectos resultantes dessa quebra no preço de outros activos; 4) a redução do crédito (ou, pelo menos da taxa de crescimento do crédito) e a destruição de riqueza referida é por si só suficiente para provocar uma desaceleração do crescimento (ou até mesmo uma recessão) que agrava a dificuldade de resolver o processo podendo mesmo criar-se um ciclo vicioso; 5) associado a este processo existe a necessidade de reafectação de recursos dentro da economia (nomeadamente dos sectores da construção e financeiro para outros sectores) e reequilíbrios das taxas de poupança-investimento a nível internacional.
Neste contexto, o melhor que se pode esperar é que o processo de ajustamento seja o menos caótico possível e que a recessão seja relativamente benigna.
Assumamos um banco típico que financia o seu activo com 95% dívida (parte substancial de curto prazo) e 5% de capitais próprios. E imaginem que uma parte dos seus activos, por exemplo 30%, são créditos hipotecários. Os gestores deste banco acreditavam na máxima de que "Os preços do imobiliário nunca descem". Hoje em dia pode parecer absurdo mas devemos recordar que o Presidente da Reserva Federal Alan Greenspan disse por diversas vezes que "Housing price bubbles presuppose an ability of market participants to trade properties as they speculate about the future. But upon sale of a house, homeowners must move and live elsewhere. This necessity, as well as large transaction costs, are significant impediments to speculative trading and an important restraint on the development of price bubbles. Overall, while local economies may experience significant speculative price imbalances, a national severe price distortion seems most unlikely in the United States, given its size and diversity."
Sucede porém que inesperadamente (pelo menos para esses gestores, para os accionistas do banco e para os seus depositantes e credores) os preços das casas descem 10% e se descobre que os devedores não têm rendimentos (na verdade nunca ninguém se deu sequer ao trabalho de lhes perguntar - o banco tinha aderido à prática de conceder os designados empréstimos NINJA - No Income No job No Asset). Ou seja, os seus activos desvalorizam-se 3% e os capitais próprios passam a corresponder a apenas 2% dos seus activos, o risco de insolvência aumenta e o banco passa a ter dificuldade em obter financiamentos. A solução é obviamente aumentar o capital. Sucede porém que entretanto o mercado imobiliário continua a cair (entre outras razões porque este banco e outros tomaram posse das casas dos incumpridores e colocaram-nas no mercado) e os seus activos voltam a desvalorizar-se colocando o banco numa solução próxima da insolvência e que o banco não consegue reforçar os seus capitais próprios no mercado ficando com um rácio de solvabilidade de, digamos, 2,5%. Naturalmente que os seus credores, nomeadamente outros bancos vão voltar a ter relutância em emprestar-lhe fundos, colocando o banco numa situação de não poder satisfazer os seus compromissos de curto prazo porque não consegue fazer o roll-over da sua dívida. Ou seja, um problema de insolvência transformou-se num problema de liquidez. Os gestores do nosso banco só têm uma saída que é a de "liquidar" os seus activos, pelo que vão reduzir o crédito concedido (desalavancar o seu balanço) de forma a tentar recuperar os seus rácios de solvabilidade e tentar obter o máximo de meios líquidos possíveis para poder fazer face a levantamentos de depositantes e ao reembolso dos passivos que forem vencendo. A questão é que a recuperação do rácio de solvabilidade de 5% teria que reduzir os seus activos (créditos) para metade. Sucede ainda que o nosso banco não é o único nesta situação e portanto todos os bancos tendem a recusar ceder crédito a outros bancos (ou a só fazê-lo por prazos muito curtos e a taxas elevadas) porquanto: 1) têm receio que os bancos a quem emprestarem fundos caiam numa situação de insolvência; 2) pretendem conservar os seus fundos para fazer face a levantamentos de depósitos e rembolsar os passivos que forem vencendo já que sabem que será muito dificil fazer o respectivo roll-over.
O banco centrais podem eliminar a justificação 2) com alguma facilidade, bastando garantir que disponibilizarão a liquidez necessária aos bancos solventes (cumprindo a sua função tradicional de "lender of last resort"). A eliminação da justificação 1) já implica, todavia, uma resposta mais heterodoxa e teoricamente pode ser prosseguida de duas formas: a) trocando os activos "arriscados" por activos seguros por forma a que os outros bancos deixem de ter dúvidas quanto à solvência dos bancos a quem emprestem - é esta basicamente a ideia subjacente ao plano Paulson; b) aumentando os capitais dos bancos por forma a que deixem de subsisitir dúvidas quanto à solvência dos bancos através de injecção de capitais - é isto basicamente que fizeram os belgas e holandeses e o Reino Unido está a tentar fazer.
Note-se que para que a opção a) funcione por si só seria necessário que os activos "arriscados" fossem comprados a um preço que permitam que os rácios dos bancos sejam satisfatórios. Ou seja, que esses activos sejam adquiridos por um preço superior ao (valor implicito) que os mercados lhes atribuem. A ideia do plano Paulson era a de que esses activos estariam a ser subavaliados pelo mercado e portanto seria possível que o Estado os adquirisse por um preço que permitisse simultaneamente assegurar a solvência dos bancos e sem custos para o Estado (na medida em que o Estado poderia recuperar o valor aplicado na aquisição através da venda desses activos quando o seu valor recuperasse ou mantendo-os até à maturidade).
Existem no entanto vários problemas (para além dos montantes colossais envolvidos): 1) a penalização dos accionistas e gestores que tem sido exigida implica que estes tentem fazer tudo para que os respectivos bancos não sejam auxiliados e que portanto tentem resolver por si só os seus próprios problemas contraindo o crédito e mantendo uma posição de liquidez muito forte; 2) na sequência dos problemas os mercados não estão dispostos a aceitar rácios de solvabilidade que se verificavam antes da crise (exigindo rácios superiores) o que implica igualmente cortes de activos; 3) este processo está associado uma destruição de riqueza considerável (redução do valor do imobiliário - que está na raiz do problema) e do valor dos títulos dos bancos agravada pelos efeitos indirectos resultantes dessa quebra no preço de outros activos; 4) a redução do crédito (ou, pelo menos da taxa de crescimento do crédito) e a destruição de riqueza referida é por si só suficiente para provocar uma desaceleração do crescimento (ou até mesmo uma recessão) que agrava a dificuldade de resolver o processo podendo mesmo criar-se um ciclo vicioso; 5) associado a este processo existe a necessidade de reafectação de recursos dentro da economia (nomeadamente dos sectores da construção e financeiro para outros sectores) e reequilíbrios das taxas de poupança-investimento a nível internacional.
Neste contexto, o melhor que se pode esperar é que o processo de ajustamento seja o menos caótico possível e que a recessão seja relativamente benigna.
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