O exercício de definição do cenário macroeconómico para o OE é sempre um exercício com elevada componente política, é natural que o Governo procure fomentar um clima de confiança que, para ser eficaz, tem simultaneamente de ser credível. É pois de esperar que o cenário se enda a situar próximo (ou até ligeiramente acima) do limite máximo dos intervalos de confiança. E neste aspecto acho que se pode considerar que o cenário do OE para 2009 cumpre.
Se relativamente à taxa de inflação me parece que a estimativa de 2,5% será realista - sendo até possível que se venha a situar abaixo deste valor (saliente-se a este propósito que se baseia num preço do barril de petróleo de 97,3 USD) - a estimativa de 0,6% para o crescimento do PIB é claramente optimista, baseando-se num contributo da procura interna (+0,9%) sustentado pelo consumo privado (+0,8%) e no investimento (+1,5%), ora se a estimativa para o consumo privado sendo optimista não será irrealizável já duvido que haja condições para que as expectativas de crescimento do investimento se venham a materializar.
Mas onde me parece que o cenário é francamente optimista é quanto à evolução do mercado de trabalho, uma vez que, infelizmente, quer a evolução do emprego (+0,4%) quer o nível de taxa de desemprego (7,6%) me parecem irrealistas face ao crescimento esperado.
Ainda quanto ao OE devo confessar que estranho os comentários de que se trata de um orçamento expansionista. Francamente não vejo como é que um orçamento em que o consumo público (+0,2%) cresce abaixo do PIB e em que com um crescimento de 0,6% (portanto, pelo menos espera-se abaixo da taxa de crescimento potencial) se prevê que o nível do défice se mantenha inalteraldo (-2,2% do PIB) pode ser considerado como expansionista ou sequer neutral. Importa não esquecer que perante a desaceleração do crescimento económico os estabilizadores automáticos tenderiam a provocar um aumento do défice pelo que estamos perante um orçamento contraccionista. Seria desejável que fosse de outro modo ? Se olharmos apenas para a taxa de crescimento económico e o desemprego a resposta tenderia a ser sim, mas se recordarmos os níveis do défice da balança corrente (-9,5% do PIB em 2007) parece-me que se justifica esta opção.
Isto como é óbvio significa que a política fiscal não é (nem podia ser) tão favorável às famílias e empresas como parece que se pretende fazer crer. Com efeito, uma leitura rápida do relatório do OE permite descobrir que a taxa de crescimento do IRS (+0,4% o que seria claramente abaixo do cresimento esperado do crescimento dos rendimentos nominais) aumenta para cerca de 4,7% (portanto, aproximadamente em linha com o crescimento dos rendimentos nominais) quando se considera o efeito da participação variável dos municípios no IRS (pag 145 do Relatório) e relativamente ao IRC descobrimos (pag 146) que a redução prevista da receita (-0,9%) "contribui essencialmente a esperada diminuição da autoliquidação das empresas a efectuar em 2009" (ou seja, traduzindo, a redução dos lucros relativos ao exercício de 2008). Estamos, pois, perante um orçamento que no que aos impostos directos diz respeito é, fundamentalmente, um orçamento neutral (que não aumenta nem reduz esses impostos).
quarta-feira, 15 de outubro de 2008
terça-feira, 14 de outubro de 2008
Yields das obrigações sobem
Os yields das obrigações do tesouro aumentaram hoje significativamente reflectindo por um lado a redução dos riscos de depressão económica (o que é positivo) mas também as preocupações como o aumento da dívida pública e os riscos de inflação a prazo (o que não é positivo). É ainda demasiado cedo para tirar conclusões sobre qual destes aspectos é o mais importante, mas é um mercado a seguir com atenção.
Esta semana vão sair alguns dados macroeconómicos usualmente bastante importantes (taxa de inflação, vendas a retalho, produção industrial, housing starts e confiança dos consumidores). A relevância destes indicadores é de certo modo relativizada pela evolução frenética da situação mas de qualquer forma permitirão formar uma ideia mais precisa da situação da economia dos EUA antes do climax da crise financeira.
Não resisto a citar o seguinte trecho da declaração conjunta do Tesouro, Reserva Federal e FDIC: "We are pleased to announce that nine major financial institutions have already agreed to participate in both the capital purchase program and the FDIC guarantee program. We appreciate that these healthy institutions (?) are taking these steps to strengthen their own positions and to enhance the overall performance of the U.S. economy." (Sem comentários.)
Entretanto Macro-Man fez uma lista das maiores variações diárias do DJIA e do S&P500 (http://macro-man.blogspot.com/) que mostra que nos últimos 90 anos o nível de variações que temos assistido só tem precedentes em 1929-1933 e 1987.
PS: Apenas como curiosidade o principal indice da Islândia que reabriu hoje caíu 77,4%.
Esta semana vão sair alguns dados macroeconómicos usualmente bastante importantes (taxa de inflação, vendas a retalho, produção industrial, housing starts e confiança dos consumidores). A relevância destes indicadores é de certo modo relativizada pela evolução frenética da situação mas de qualquer forma permitirão formar uma ideia mais precisa da situação da economia dos EUA antes do climax da crise financeira.
Não resisto a citar o seguinte trecho da declaração conjunta do Tesouro, Reserva Federal e FDIC: "We are pleased to announce that nine major financial institutions have already agreed to participate in both the capital purchase program and the FDIC guarantee program. We appreciate that these healthy institutions (?) are taking these steps to strengthen their own positions and to enhance the overall performance of the U.S. economy." (Sem comentários.)
Entretanto Macro-Man fez uma lista das maiores variações diárias do DJIA e do S&P500 (http://macro-man.blogspot.com/) que mostra que nos últimos 90 anos o nível de variações que temos assistido só tem precedentes em 1929-1933 e 1987.
PS: Apenas como curiosidade o principal indice da Islândia que reabriu hoje caíu 77,4%.
Não é caso para euforias
O S&P500 subiu ontem 11,6% (fechou acima dos 1000 pontos) e está a subir nos mercados de futuros.
Depois de ontem o Reino Unido ter adquirido posições no Royal Bank of Soctland, HBOS e no Lloyds (o Barclays anunciou que pretende um aumento de capital de 6,5 mil milhões de libras mas espera consegui-lo fazer no mercado), a Bloomberg noticia que os EUA poderão "investir" 125 mil milhões de dolares na aquisição de participações no Citigroup, Goldman Sachs, Wells Frago, JP Morgan, Bank of America, Merrill Lynch, Morgan Stanley, State Street e no Mellon e que o Fortis vai receber 14,4 mil milhões de euros da "venda" de activos aos Governos da Bélgica e da Holanda e ao BNP.
As medidas tomadas são um claro sinal de que os Governos estão dispostos a tudo para evitar o colapso do sistema financeiro, mas os problemas estruturais continuam por resolver (as perspectivas de crescimento na Europa e no EUA não melhoraram milagrosamente em virtude destas medidas). Além disso, não é ainda claro o impacto destas medidas no mercado de crédito. E, finalmente, será preciso ter atenção aos efeitos secundários das medidas tomadas nomeadamente nas contas públicas o que terá reflexos nos yields da dívida pública. O pior cenário está afastado mas continuamos num quadro de elevada incerteza que não deixa margens para euforias.
Depois de ontem o Reino Unido ter adquirido posições no Royal Bank of Soctland, HBOS e no Lloyds (o Barclays anunciou que pretende um aumento de capital de 6,5 mil milhões de libras mas espera consegui-lo fazer no mercado), a Bloomberg noticia que os EUA poderão "investir" 125 mil milhões de dolares na aquisição de participações no Citigroup, Goldman Sachs, Wells Frago, JP Morgan, Bank of America, Merrill Lynch, Morgan Stanley, State Street e no Mellon e que o Fortis vai receber 14,4 mil milhões de euros da "venda" de activos aos Governos da Bélgica e da Holanda e ao BNP.
As medidas tomadas são um claro sinal de que os Governos estão dispostos a tudo para evitar o colapso do sistema financeiro, mas os problemas estruturais continuam por resolver (as perspectivas de crescimento na Europa e no EUA não melhoraram milagrosamente em virtude destas medidas). Além disso, não é ainda claro o impacto destas medidas no mercado de crédito. E, finalmente, será preciso ter atenção aos efeitos secundários das medidas tomadas nomeadamente nas contas públicas o que terá reflexos nos yields da dívida pública. O pior cenário está afastado mas continuamos num quadro de elevada incerteza que não deixa margens para euforias.
segunda-feira, 13 de outubro de 2008
Sinais positivos
Os bancos centrais estão a ceder uma quantidade ilimitada (!) de dólares no mercado e o Reino Unido injectou 64 mil milhões de dólares em três grandes bancos (http://www.cnbc.com/id/27153245).
A reacção dos mercados está a ser bastante positiva às medidas tomadas e os futuros dos mercados americanos estão bastante positivos mas mais importante parece que finalmente as taxas do mercado monetário interbancário estão a baixar.
A reacção dos mercados está a ser bastante positiva às medidas tomadas e os futuros dos mercados americanos estão bastante positivos mas mais importante parece que finalmente as taxas do mercado monetário interbancário estão a baixar.
domingo, 12 de outubro de 2008
Declaração da cimeira zona Euro
Os parágrafos fundamentais parecem ser:
1. "Governments would make available for an interim period and on appropriate commercial terms, directly or indirectly, a Government guarantee, insurance, or other similar arrangements of new medium term (up to 5 years) bank senior debt issuance."
2. "to allow financial institutions to continue to ensure the proper financing of the Eurozone economy, each Member State will make available to financial institutions Tier 1 capital, e.g. by acquiring preferred shares or other instruments including non dilutive ones. Price conditions shall take into account the market situation of each involved instution. Governments commit themselves to provide capital when needed in appropriate volume while favouring by all available means the raising of private capital."
São claramente medidas concretas e no sentido correcto. Faltou apenas o anúncio de um fundo europeu. Temos de esperar pelos detalhes dos planos nacionais que irão concretizar este anúncio e por um aumento da clareza em Washington. Vamos provavelmente (continuar a) ter uma grande volatilidade nas acções do sector bancário mas estou moderadamente optimista quanto à reacção dos mercados europeus da zona euro e do Reino Unido quando abrirem amanhã e menos pessimista quanto à evolução do euro. Quanto aos restantes mercados e ao que sucederá no mercado cambial (nomeadamente às moedas dos países emergentes) o melhor é mesmo esperar para ver.
1. "Governments would make available for an interim period and on appropriate commercial terms, directly or indirectly, a Government guarantee, insurance, or other similar arrangements of new medium term (up to 5 years) bank senior debt issuance."
2. "to allow financial institutions to continue to ensure the proper financing of the Eurozone economy, each Member State will make available to financial institutions Tier 1 capital, e.g. by acquiring preferred shares or other instruments including non dilutive ones. Price conditions shall take into account the market situation of each involved instution. Governments commit themselves to provide capital when needed in appropriate volume while favouring by all available means the raising of private capital."
São claramente medidas concretas e no sentido correcto. Faltou apenas o anúncio de um fundo europeu. Temos de esperar pelos detalhes dos planos nacionais que irão concretizar este anúncio e por um aumento da clareza em Washington. Vamos provavelmente (continuar a) ter uma grande volatilidade nas acções do sector bancário mas estou moderadamente optimista quanto à reacção dos mercados europeus da zona euro e do Reino Unido quando abrirem amanhã e menos pessimista quanto à evolução do euro. Quanto aos restantes mercados e ao que sucederá no mercado cambial (nomeadamente às moedas dos países emergentes) o melhor é mesmo esperar para ver.
E se "salvar" os bancos não for suficiente ?
(Re)lendo o relatório do FMI (Global Financial Stability Report) notei (pag. 24) que do 1,4 milhões de milhões de dólares de estimativas de perdas "apenas" 725-820 mil milhões (ou seja cerca de 55%) afectam os balanços dos bancos. Do restante, 150-250 mil milhões (ou seja cerca de 14,3% do total) afectam seguradoras, 125-250 mil milhões (13,4%) fundos de pensões, 100-135 mil milhões (8,4%) o Governo dos EUA através da Fannie Mae e Freddie Mac e finalmente 115-225 mil milhões (12,1%) hedge funds e outras instituições, a respeito dos quais Nouriel Roubini refere o seguinte:
"the "shadow banking system” (as defined by the PIMCO folks) or more precisely the “shadow financial system” (as it is composed by non-bank financial institutions) will soon get into serious trouble. This shadow financial system is composed of financial institutions that – like banks – borrow short and in liquid forms and lend or invest long in more illiquid assets. This system includes: SIVs, conduits, money market funds, monolines, investment banks, hedge funds and other non-bank financial institutions. All these institutions are subject to market risk, credit risk (given their risky investments) and especially liquidity/rollover risk as their short term liquid liabilities can be rolled off easily while their assets are more long term and illiquid. Unlike banks these non-bank financial institutions don’t have direct or indirect access to the central bank’s lender of last resort support as they are not depository institutions. Thus, in the case of financial distress and/or illiquidity they may go bankrupt because of both insolvency and/or lack of liquidity and inability to roll over or refinance their short term liabilities. Deepening problems in the economy and in the financial markets and poor risk managements will lead some of these institutions to go belly up: a few large hedge funds, a few money market funds, the entire SIV system and, possibly, one or two large and systemically important broker dealers. Dealing with the distress of this shadow financial system will be very problematic as this system – stressed by credit and liquidity problems - cannot be directly rescued by the central banks in the way that banks can."
"the "shadow banking system” (as defined by the PIMCO folks) or more precisely the “shadow financial system” (as it is composed by non-bank financial institutions) will soon get into serious trouble. This shadow financial system is composed of financial institutions that – like banks – borrow short and in liquid forms and lend or invest long in more illiquid assets. This system includes: SIVs, conduits, money market funds, monolines, investment banks, hedge funds and other non-bank financial institutions. All these institutions are subject to market risk, credit risk (given their risky investments) and especially liquidity/rollover risk as their short term liquid liabilities can be rolled off easily while their assets are more long term and illiquid. Unlike banks these non-bank financial institutions don’t have direct or indirect access to the central bank’s lender of last resort support as they are not depository institutions. Thus, in the case of financial distress and/or illiquidity they may go bankrupt because of both insolvency and/or lack of liquidity and inability to roll over or refinance their short term liabilities. Deepening problems in the economy and in the financial markets and poor risk managements will lead some of these institutions to go belly up: a few large hedge funds, a few money market funds, the entire SIV system and, possibly, one or two large and systemically important broker dealers. Dealing with the distress of this shadow financial system will be very problematic as this system – stressed by credit and liquidity problems - cannot be directly rescued by the central banks in the way that banks can."
Salvar os nossos empregos e poupanças
É o título de uma pequena publicação (40 páginas) disponível on-line (http://www.voxeu.org/reports/crisis/crisis.pdf) que reune comentários de vários economistas sobre o que deve ser feito. Parece existir um grande consenso em torno de duas grandes ideias:
- recapitalizar os bancos (a maiorira parece preferir que isso seja feito através de acções preferenciais);
- garantir os empréstimos interbancários.
PS: Relativamente à forma de concretizar as garantias do mercados interbancários a maioria - e é essa também a minha posição - parece entender que os países deveriam garantir os empréstimos interbancários contratados pelos seus bancos nacionais (ou seja, garantir os passivos dos seus bancos) o que reduziria o risco dos bancos que lhes emprestassem dinheiro. No entanto, Daniel Gros defende no Vox que seria preferível que cada Estado garantisse os empréstimos interbancários concedidos pelos seus banco (ou seja os activos). Em teoria acho que ambas as soluções poderiam funcionar mas continuo a preferir a garantia dos passivos que na prática corresponde a obrigar os governos utilizando uma expressão inglesa "put their money where they mouth is". Os sistemas de supervisão são nacionais e temos ouvido os vários governos a assegurar que os seus bancos não estão em situação de insolvência o que se for verdade implicaria que a garantia desses passivos não teria custos para os orçamentos nacionais (na prática até poderia ter um efeito positivo na medida em que cobrem algo por essa garantia). Enquanto que garantir os activos apresenta riscos muito mais elevados para os orçamentos pois significa exporem-se ao risco de insolvência dos bancos de outros países. O principal argumento a favor de garantir os activos poderá ser o de que não resolve os problemas dos bancos dos países que não estejam em condições de dar essa garantia (ou em que ela não seja credível). Se isso suceder acho que a solução seria algum mecanismo de auxílio internacional a esses Estados (por exemplo, a criação de linhas de crédito).
- recapitalizar os bancos (a maiorira parece preferir que isso seja feito através de acções preferenciais);
- garantir os empréstimos interbancários.
PS: Relativamente à forma de concretizar as garantias do mercados interbancários a maioria - e é essa também a minha posição - parece entender que os países deveriam garantir os empréstimos interbancários contratados pelos seus bancos nacionais (ou seja, garantir os passivos dos seus bancos) o que reduziria o risco dos bancos que lhes emprestassem dinheiro. No entanto, Daniel Gros defende no Vox que seria preferível que cada Estado garantisse os empréstimos interbancários concedidos pelos seus banco (ou seja os activos). Em teoria acho que ambas as soluções poderiam funcionar mas continuo a preferir a garantia dos passivos que na prática corresponde a obrigar os governos utilizando uma expressão inglesa "put their money where they mouth is". Os sistemas de supervisão são nacionais e temos ouvido os vários governos a assegurar que os seus bancos não estão em situação de insolvência o que se for verdade implicaria que a garantia desses passivos não teria custos para os orçamentos nacionais (na prática até poderia ter um efeito positivo na medida em que cobrem algo por essa garantia). Enquanto que garantir os activos apresenta riscos muito mais elevados para os orçamentos pois significa exporem-se ao risco de insolvência dos bancos de outros países. O principal argumento a favor de garantir os activos poderá ser o de que não resolve os problemas dos bancos dos países que não estejam em condições de dar essa garantia (ou em que ela não seja credível). Se isso suceder acho que a solução seria algum mecanismo de auxílio internacional a esses Estados (por exemplo, a criação de linhas de crédito).
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