O discurso de Vitor Constâncio

É um imenso prazer ler este discurso que foi proferido por Vitor Constâncio no passado dia 5 de Maio, brilhante na forma como aborda a questão da construção europeia e  interessante pela descrição que faz da história económica recente de Portugal.

É, no entanto, demasiado marcado pela preocupação em desresponsabilizar o Banco de Portugal (e o seu Governador) relativamente a essa evolução, nomeadamente quando refere, citando declarações de 2004 (ou seja após a recessão de 2003) que "the initial boom of private expenditure was as unavoidable as the subsquent fall and adjustment" (meu sublinhado) e sobretudo quando cita uma afirmação de Kenneth Rogoff de que "Financial regulation has been appropraite, otherwise the situation would be much worse".

Confesso que tenho alguma dificuldade intelectual em conciliar estas duas passagens com as lições que o próprio Governador retira da actual crise quando refere que "The crisis made clear that monetary policy focused on price satbility had to be complemented with new instruments of macro-prudential policies to ensure finacial satbility and asset markets less prone to prone bubbles" (parece que acredita que afinal talvez seja possível evitar o inevitável) e considera que é necessário "a complete overhaul of regulation of the financial sector" (aparentemente reconhecendo que a regulação financeira extistente afinal talvez não fosse assim tão apropriada).

As declarações de Trichet

Aproveitando a (relativa) acalmia dos mercados (que se espera que continue pelo menos até serem divulgados os dados do emprego nos EUA) e em que tanto se tem dito sobre o impacto das declarações de Trichet sobre o mercado há um ponto dessas declarações que, quanto a mim, tem injustificadamente passado quase despercebido.

Refiro-me, concretamente, às referências que fez às "pressões inflaccionistas globais" relacionadas com a subida dos preços de matérias-primas mas, também, a subida da inflação nas economias emergentes (e.g., India e China) que têm sido o principal motor de crescimento da economia mundial.

A presença destas "pressões inflaccionistas" significa, por um lado, que o crescimento nesses países (deverá) ser mais moderado na medida em que para as conter esses países serão forçados a adoptar políticas monetárias e, eventualmente, orçamentais mais restritivas com reflexos na evolução da procura global ou, caso isso não suceda, a possibilidade de importação dessa inflação (via aumento das matérias-primas e/ou desvalorização da taxa de câmbio) com um efeito sobre a taxa de inflação na zona euro que pode levar a uma subida das taxas de juro do BCE mais cedo que o anteriormente antecipado e, por outro lado, reduzir a vontade/capacidade do BCE para em caso de necessidade promover as políticas de expansão quantitativa através da aquisição de dívida pública que alguns economistas têm vindo a sugerir.

A crise continua

Apesar da sua dimensão, a decisão de apoio financeiro à Grécia não foi suficiente para "acalmar" os mercados, continuando a existir uma forte pressão sobre as dívidas públicas grega, portuguesa  e espanhola.

Netse momento existe um claro problema de credibilidade da zona euro face sobretudo à dimensão de um eventual plano de apoio financeiro a Espanha que os mercados acreditam ser incomportável. Aparentemente parecem existir poucas razões para essa desconfiança, pois se é verdade que o défice público de Espanha (-11,2% do PIB) se situa entre os mais elevados da União Europeia, na verdade a díuvida pública (53,2% do PIB em 2009) é relativamente baixa (sendo inclusive bastante inferior à da Alemanha que atinge 73,2% do PIB). Sendo de realçar que, por exemplo, o Reino Unido com um défice de -11,5% e uma dívida pública de 68,1% do PIB regista indicadores claramente piores.

O que justifica então que os mercados "ataquem" a dívida pública espanhola e não (pelo menos por enquanto) a dívida pública do Reino Unido, O problema está em que os mercados desconfiam da possibilidade de Espanha e Portugal (para já não falar da Grécia) consigam fazer os ajustamentos económicos necessários para evitar uma situação de incumprimento no contexto do "espartilho" que resulta da existência de uma moeda única e da consequente impossibilidade de desvalorizar a moeda que como refere Krugman neste artigo recente lhes retirou flexibilidade para responder aos "acontecimentos". Havendo vários economistas que profetizam mesmo um cenário de fim do euro ou, pelo menos, cenários potencialmente catastróficos.

E o pior é que esta falta de credibilidade tende a ser self-fulfilling na medida em que agrava significativamente as condições de acesso ao crédito podendo no limite colocar em risco a possibilidade de (re)financiamento da dívida pública dos países ibéricos.

Fumo branco

Foi aprovado um pacote de financiamento de 110 mil milhões de euros que os países da zona euro e o FMI irão conceder à Grécia para evitar a ruptura financeira das finanças públicas gregas que estava iminente.  O montante agora aprovado deve permitir que a Grécia não necessite de recorrer ao mercado para se (re)financiar nos próximos 3 anos.

A contrapartida grega foi a aceitação de um plano draconiano para reduzir o défice público para menos de 3% do PIB até ao final de 2014, que inclui subida dos impostos (nomeadamente, uma subida da taxa do IVA em 2 pontos percentuais para 23%, do tabaco e gasolina), redução dos salários dos funcionários públicos e nas pensões (com cortes do 13.º e 14.º meses), que não deixarão de ter efeitos sobre a procura e tornam bastante sombrias as perspectivas económicas para aquele país cujo PIB deverá cair 4% em 2010, sendo que em qualquer caso as consequências de uma ruptura financeira seriam provavelmente ainda mais graves.

A solução representa um alívio para os detentores de dívida pública grega, e deverá beneficiar a posição da dívida pública de outros países como Portugal, Espanha e Irlanda que eram apontados como países problemáticos na medida em que significa que revela que apesar de todas as hesitações foi possível encontrar uma solução, que pelo menos no caso de alguns países estará todavia ainda dependente de aprovação dos respectivos parlamentos.

E você emprestava dinheiro a Portugal ?

Perdoem-me a "falta de patriotismo", mas a tese de que a Grécia e Portugal estão a ser "vítimas" de ataques especulativos não é minimamente convincente.

Se é verdade que os preços das obrigações tem vindo a descer significativamente com o consequente aumento dos "yields"  e isso significa que agentes no mercado têm estado a vender títulos de dívida grega e portuguesa a estes preços, importa recordar que os preços só baixaram porque não existem compradores suficientes desses mesmos títulos. Mas, mesmo que admitindo a tese de que isso seria uma consequência de uma conspiração "especulativa", importaria ainda explicar porque razão os especuladores teriam decidido "atacar" a nossa dívida pública e perguntar se não haverá uma relação com o facto de termos o 5.º maior défice público da União Europeia, e o 6.º nível de endividamento público mais elevado no conjunto da União Europeia (Portugal, Grécia e Reino Unido eram os únicos três países no top 10 da União Europeia em ambos os indicadores) a que se juntam uma incapacidade revelada na última década para atingir níveis de crescimento económico razoáveis e contas externas numa trajectória insustentável.

Contrariamente ao que sucede no caso da Grécia ainda não teremos atingido o ponto de ruptura, mas não é menos verdade que se a nossa economia prosseguir no mesmo rumo, a ruptura será inelutável, enquanto que a nossa margem para corrigir esse rumo se reduz de dia para dia.

Admitindo que tenhamos a capacidade para evitar esse cenário comprar divida pública portuguesa aos níveis actuais será um excelente negócio. Infelizmente, nos últimos dias parece ter existido um número de agentes a acreditar que seja mesmo um bom negócio insuficente para evitar a subida da taxa de juro e como para que nos possamos continuar a financiar no mercado é necessário que exista quem esteja disposto a disponibilizar esses financiamentos a nossa situação é mesmo muito delicada.

Portugal sob pressão

A desconfiança dos mercados relativamente a Portugal tem vindo a aumentar significativamente colocando sob pressão quer os titulos de divida publica quer as acções das empresas portuguesas, particularmente do sector bancario, o que, atendendo àa forte dependência financeira da nossa economia face ao exterior nos pode rqpidamente colocar numa situação extremamente delicada.

As diferenças entre Portugal e a Grécia

É o tema deste artigo do Economist significativamente intitulado "The importance of not being Greece" em que correctamente se chama a atenção para a situação das nossas contas públicas ser claramente mais favorável mas também para as nossas fragilidades económicas reflectidas na perda de competitividade e no endividamento externo.

Esta questão das semelhanças e diferenças entre á situação da Grécia e de outros Estados da zona euro é igualmente o tema deste interessante artigo publicado no Vox, onde se recorda que Portugal partilha com a Grécia um nível de poupança nacional extremamente baixo e a consequente dependência dos mercados financeiros internacionais. No entanto, de acordo com os cálculos destes economistas o impacto do ajustamento orçamental necessário em Portugal será apenas ceca de 1/5 do previsto para a Grécia e inferior ao da Irlanda e Espanha.