No leilão de ontem o Estado Português financiou-se a 10 anos a taxas entre 6,738% e 6,846% (média ponderada de 6,806%) ou seja um valor abaixo mas próximo do tão badalado limiar dos 7%. Enquanto que na emissão a 6 anos a taxa média foi de 6,156%. O facto deste resultado que corresponde a um agravamento do custo de financiamento de 1,494 pp e 1,785 pp face aos valores verificados numa operação similar ocorrida em 25 de Agosto deste ano ter sido recebida com alívio é, por si só, bem revelador da situação adversa em que nos encontramos.
Por outro lado, a evolução das taxas de juro no mercado secundário da dívida portuguesa acentua essa preocupação. Pois, o facto do yield das OT's a 10 anos estar a atingir valores claramente superiores a 7% edos títulos irlandeses a 10 anos estarem a atingir taxas muito próximas dos 9% (!!!) significa que o Banco Central Europeu não está disposto a intervir para colocar um tecto nos custos de financiamento destas duas economias.
Neste cenário, atendendo àquelas que serão as nossas necessidades de financiamento previstas para 2011 e às evidentes dificuldades de financiamento dos nossos bancos em obter financiamento no exterior, o recurso ao apoio externo do FMI e do Fundo de Estabilização Europeu parece inevitável. Creio mesmo que o agravamento dos custos de financiamento tenderá a fazer com que as agências internacionais e os nossos parceiros europeus encararem essa solução como a melhor forma de evitar o agravamento do efeito de contágio à Espanha e Itália. Por isso ou me engano muito ou o recurso a apoio externo estará por semanas senão mesmo por dias... a não ser que ocorra um milagre.
quinta-feira, 11 de novembro de 2010
quarta-feira, 10 de novembro de 2010
Mecanismo Europeu para a Resolução de Crises de Dívida Soberana
É a tradução de European Mechanism for Sovereign Debt Crisis Resolution (EMSDR) proposto pelo think tank Bruegel que visa reduzir os problemas de risco moral e equilibrar os interesses dos devedores e credores que incluiria dois pilares:
- A procedure to initiate and conduct negotiations between a sovereign debtor with unsustainable debt and its creditors leading to, and enforcing, an agreement on how to reduce the present value of the debtor’s future obligations in order to re-establish the sustainability of its public finances. This would require a special court to deal with such cases. The European Court of Justice is the natural institution for this purpose and a special chamber could be created within it for that purpose.
- Rules for the provision of financial assistance to euro-area countries as an element in resolving the crisis. Should a euro-area country be found insolvent, the provision of financial aid should be conditional on the achievement of an agreement between the debtor and the creditors reestablishing solvency. The task of supplying financial assistance could be given to the EFSF provided that it is made permanent and an institution of the European Union. Lending by the permanent EFSF could also be provided, under appropriate conditions, to euro area countries facing temporary liquidity problems, as currently foreseen by the temporary EFSF.
Esta proposta surge na sequência da declaração franco-germânica de Deauville de que o Presidente do BCE se demarcou ao recordar que "The IMF does not make necessarily the ex-ante working assumption that the relationship with markets, investors and savers is interrupted. It can be, but it is not the ex-ante compulsory assumption. (...) Of course, it can never be excluded, but this assumption is not made as compulsory ex ante. I would say the assumption made is the contrary." e que tem suscitado várias críticas sendo apontado como um dos factores que conduziu ao recente aumento dos yields das dívidas públicas grega, irlandesa e portuguesa. Sendo a este respeito é curioso notar que na proposta agora apresentada se refere que "The creation of the ECRM would likely need to be established by a treaty. The mechanism would, therefore, only apply to future debt issuance."
A leitura deste documento vale a pena naõ só pela actualidade e importância do tema mas também pelo enquadramento que faz da questão, que revela, por um lado, os argumentos favoráveis à sua criação (que são convincentes) e, por outro, as dificuldades para a sua implementação (que são consideráveis).
- A procedure to initiate and conduct negotiations between a sovereign debtor with unsustainable debt and its creditors leading to, and enforcing, an agreement on how to reduce the present value of the debtor’s future obligations in order to re-establish the sustainability of its public finances. This would require a special court to deal with such cases. The European Court of Justice is the natural institution for this purpose and a special chamber could be created within it for that purpose.
- Rules for the provision of financial assistance to euro-area countries as an element in resolving the crisis. Should a euro-area country be found insolvent, the provision of financial aid should be conditional on the achievement of an agreement between the debtor and the creditors reestablishing solvency. The task of supplying financial assistance could be given to the EFSF provided that it is made permanent and an institution of the European Union. Lending by the permanent EFSF could also be provided, under appropriate conditions, to euro area countries facing temporary liquidity problems, as currently foreseen by the temporary EFSF.
Esta proposta surge na sequência da declaração franco-germânica de Deauville de que o Presidente do BCE se demarcou ao recordar que "The IMF does not make necessarily the ex-ante working assumption that the relationship with markets, investors and savers is interrupted. It can be, but it is not the ex-ante compulsory assumption. (...) Of course, it can never be excluded, but this assumption is not made as compulsory ex ante. I would say the assumption made is the contrary." e que tem suscitado várias críticas sendo apontado como um dos factores que conduziu ao recente aumento dos yields das dívidas públicas grega, irlandesa e portuguesa. Sendo a este respeito é curioso notar que na proposta agora apresentada se refere que "The creation of the ECRM would likely need to be established by a treaty. The mechanism would, therefore, only apply to future debt issuance."
A leitura deste documento vale a pena naõ só pela actualidade e importância do tema mas também pelo enquadramento que faz da questão, que revela, por um lado, os argumentos favoráveis à sua criação (que são convincentes) e, por outro, as dificuldades para a sua implementação (que são consideráveis).
terça-feira, 9 de novembro de 2010
Update
Como era de temer os yields da dívida pública portuguesa continuam a subir aproximando-se perigosamente do limiar dos 7% imprudentemente "fixado" pelo Ministro das Finanças e colocando-nos sob o foco dos mercados. Aparentemente apenas uma intervenção substancial do Banco Central Europeu ou um bom resultado no leilão de amanhã (leia-se a colocação da dívida a 10 anos a taxas significativamente abaixo do 7%) poderão conter esta tendência no curto prazo.
De qualquer modo, as perspectivas a médio prazo não são mesmo nada animadoras. De acordo com os dados do IGCP o valor das OT's e BT's que atingem a maturidade até ao final de 2011 ascendem respectivamente a 9,49 mil milhões de euros e 20,063 mil milhões de euros. Acresça-se os 11,573 mil milhões de euros de aumento do endividamento previstos na proposta de Lei do OE para 2011 e temos que, em 2011, o Estado terá que financiar mais de 40 mil milhões de euros num contexto que se antevê particularmente adverso.
De qualquer modo, as perspectivas a médio prazo não são mesmo nada animadoras. De acordo com os dados do IGCP o valor das OT's e BT's que atingem a maturidade até ao final de 2011 ascendem respectivamente a 9,49 mil milhões de euros e 20,063 mil milhões de euros. Acresça-se os 11,573 mil milhões de euros de aumento do endividamento previstos na proposta de Lei do OE para 2011 e temos que, em 2011, o Estado terá que financiar mais de 40 mil milhões de euros num contexto que se antevê particularmente adverso.
segunda-feira, 8 de novembro de 2010
No fio da navalha
Num dia em que as taxas de juro da dívida pública portuguesa voltaram a bater recordes, a descida pela Fitch dos ratings do BPI (para A-) e, sobretudo, do BES e do BCP (para BBB+) é muito preocupante porque nos coloca num ciclo vicioso do qual será muito dificil sair.
Uma das razões invocadas pela Fitch para este downgrade é "o aumento das dificuldades de acesso ao mercado interbancário em resultado das preocupações relacionadas com a dívida soberana de Portugal". Ora sucede que, tal como ocorreu na Islândia e está a ocorrer na Irlanda, a situação do sistema bancário e a necessidade de uma eventual intervenção (que no caso português seria claramente incomportável) é um elemento adicional de pressão sobre os yields da dívida pública portuguesa. E o resultado é uma subida das taxas de juro para níveis que o Goldman Sachs classifica de "claramente insustentáveis" tornando quase (?) inevitável o recurso a apoio externo.
Uma das razões invocadas pela Fitch para este downgrade é "o aumento das dificuldades de acesso ao mercado interbancário em resultado das preocupações relacionadas com a dívida soberana de Portugal". Ora sucede que, tal como ocorreu na Islândia e está a ocorrer na Irlanda, a situação do sistema bancário e a necessidade de uma eventual intervenção (que no caso português seria claramente incomportável) é um elemento adicional de pressão sobre os yields da dívida pública portuguesa. E o resultado é uma subida das taxas de juro para níveis que o Goldman Sachs classifica de "claramente insustentáveis" tornando quase (?) inevitável o recurso a apoio externo.
Tragédia celta
Cada dia que passa, a situação do sistema bancário do “Tigre Celta” parece-se mais com a que conduziu ao colapso da economia islandesa, confirmando, ainda que com um atraso considerável as perspectivas daqueles que, em Outubro de 2008, consideravam que a diferença entre a Islândia (Iceland) e a Irlanda (Ireland) eram uma letra e seis meses ter-se-ão enganado “apenas” em cerca de 2 anos.
Efectivamente, tal como aconteceu na Islândia, a situação dos bancos irlandeses está a conduzir a uma situação insustentável. Por exemplo, neste artigo do Irish Times considera-se que os custos com a intervenção no sistema bancário irlandês que o Governo estima em cerca de € 45 mil milhões poderão atingir os € 70 mil milhões, salientando que “What is driving our bond yields to record levels is not the Government deficit, but the bank bailout”, considerando como inevitável uma intervenção externa e concluindo que “Ireland faced a painful choice between imposing a resolution on banks that were too big to save or becoming insolvent, and, for whatever reason, chose the latter. (...) From here on, for better or worse, we can only rely on the kindness of strangers”.
Efectivamente, tal como aconteceu na Islândia, a situação dos bancos irlandeses está a conduzir a uma situação insustentável. Por exemplo, neste artigo do Irish Times considera-se que os custos com a intervenção no sistema bancário irlandês que o Governo estima em cerca de € 45 mil milhões poderão atingir os € 70 mil milhões, salientando que “What is driving our bond yields to record levels is not the Government deficit, but the bank bailout”, considerando como inevitável uma intervenção externa e concluindo que “Ireland faced a painful choice between imposing a resolution on banks that were too big to save or becoming insolvent, and, for whatever reason, chose the latter. (...) From here on, for better or worse, we can only rely on the kindness of strangers”.
sábado, 6 de novembro de 2010
Pluralidade no debate ou tempo de antena ?
Corre pela internet uma petição pelo pluralismo de opinião no debate político-económico. É uma posição com que simpatizo, não só porque acredito nas virtudes de um debate franco e aberto em que se defrontem as várias posições e perspectivas para a própria ciência económica, como penso que esse debate é ainda mais necessário num contexto de crise económica e financeira que está e irá continuar a conduzir a uma revisão do próprio quadro institucional de governação económica e financeira global e temo, pessoalmente, que, nomeadamente no contexto da União Europeia, essa revisão estará a ser dominada por um pensamento económico ortodoxo que não considero ser o mais adequado para a solução dos desafios que enfrentamos.
Julgo que o papel dinamizador desse debate deve caber sobretudo ao mundo académico, mas considero que também seria importante que esse debate fosse alaragado à sociedade em geral através dos meios de comunicação.
Mas, apesar disso, não subscrevi nem irei subscrever a petição. E não o farei porque considero que o debate deve ser vivo e até acalorado mas para que possa ser útil e frutuoso é necessário que haja, de todas as partes, um respeito mútuo pelas respectivas posições. Não é possível fazer qualquer debate sério e objectivo com o uso e abuso de uma retórica ad hominem, da caricatura e da distorção das posições dos "adversários" que infelizmente abunda nos círculos que, nomeadamente na blogosfera, tem vindo a promover esta petição e que são exemplificados em posts como este ou este.
Respeito profundamente as posições do Professor José Reis e do José Castro Caldas, que procuro sempre ouvir com toda a atenção. Mas não posso deixar de me sentir perturbado sobretudo pelo segundo post. Desde logo pelo título "Como o abaixo assinado a favor do pluralismo na informação já teve efeitos", pois pensava eu que a ideia era promover o "debate" mas parece que afinal se trata de defender a "pluralidade de informação" o que revela uma "confusão" perigosa entre "debate/comentário" e "informação". Mas o pior é a forma como o post revela um desprezo absoluto pelas outras posições expressas no programa e se caracteriza pelo uso de uma linguagem que de facto inviabiliza qualquer debate sério e objectivo. Algo que não é compatível com a utilização de expressões demasiado coloridas como "regabofe", "arrazoado de mentiras", "rouba os trabalhadores" ou "figurões do bloco central".
Sou completamente a favor de um debate político-económico mais alargado, mas não contem comigo para reinvidicar tempos de antena.
Julgo que o papel dinamizador desse debate deve caber sobretudo ao mundo académico, mas considero que também seria importante que esse debate fosse alaragado à sociedade em geral através dos meios de comunicação.
Mas, apesar disso, não subscrevi nem irei subscrever a petição. E não o farei porque considero que o debate deve ser vivo e até acalorado mas para que possa ser útil e frutuoso é necessário que haja, de todas as partes, um respeito mútuo pelas respectivas posições. Não é possível fazer qualquer debate sério e objectivo com o uso e abuso de uma retórica ad hominem, da caricatura e da distorção das posições dos "adversários" que infelizmente abunda nos círculos que, nomeadamente na blogosfera, tem vindo a promover esta petição e que são exemplificados em posts como este ou este.
Respeito profundamente as posições do Professor José Reis e do José Castro Caldas, que procuro sempre ouvir com toda a atenção. Mas não posso deixar de me sentir perturbado sobretudo pelo segundo post. Desde logo pelo título "Como o abaixo assinado a favor do pluralismo na informação já teve efeitos", pois pensava eu que a ideia era promover o "debate" mas parece que afinal se trata de defender a "pluralidade de informação" o que revela uma "confusão" perigosa entre "debate/comentário" e "informação". Mas o pior é a forma como o post revela um desprezo absoluto pelas outras posições expressas no programa e se caracteriza pelo uso de uma linguagem que de facto inviabiliza qualquer debate sério e objectivo. Algo que não é compatível com a utilização de expressões demasiado coloridas como "regabofe", "arrazoado de mentiras", "rouba os trabalhadores" ou "figurões do bloco central".
Sou completamente a favor de um debate político-económico mais alargado, mas não contem comigo para reinvidicar tempos de antena.
sexta-feira, 5 de novembro de 2010
A importância da declaração de Deauville
Existe um aparente consenso que a recente subida da taxa de juro de Portugal e da Irlanda terá sido uma consequência da declaração franco-germânica do passado dia 18 de Outubro e em concreto da passagem em que se refere que defende a revisão dos Tratados para “The establishment of a permanent and robust framework to ensure orderly crisis management in the future, providing the necessary arrangements for an adequate participation of private creditors and allowing Member States to take appropriate coordinated measures to safeguard financial stability of the Euro area as a whole” (nosso sublinhado). Segundo esta tese, a declaração teria de alguma forma alterado as expectativas dos agentes quanto a uma eventual reestruturação da dívida pública detida por privados aumentando a percepção do risco e consequentemente fazendo subir os yields.
Embora esta declaração seja relevante, pessoalmente tenho algumas dificuldades em aceitar que seja a única, ou mesmo a principal, explicação para a recente subida dos yields das dívidas soberanas de Portugal e Irlanda. Com efeito, para além do facto que é mais evidente para Portugal da subida dos yields apenas se ter acentuado a partir do dia 26 de Outubro, a verdade é que a perspectiva de uma reestruturação da dívida - que muitos consideram inevitável no médio prazo - já era há muito referida como uma hipótese e eram, igualmente, há muito mais do que evidentes as dificuldades políticas da Alemanha para aceitar quer participar em novas operações de assistência financeira quer para prolongar para além de 2012 o pacote concedido à Grécia. Além disso, deve notar-se que a declaração é suficientemente vaga para não implicar que qualquer ajuda deva ser sempre acompanhada por uma reestruturação da dívida detida por privados – o que seria obviamente uma estupidez - aspecto que talvez pudesse ter sido enfantizado.
Assim, sem negar a importância daquela declaração, o recente movimento das taxas de juro estará igualmente, senão mesmo fundamentalmente, relacionado com as notícias sobre o provável phasing-out das facilidades de financiamento junto do BCE que têm sido utilizadas de forma particularmente intensiva pelos bancos gregos, irlandeses e portugueses, bem como as notícias que têm chegado da Irlanda e que revelam a situação verdadeiramente dramática que este país enfrenta e que fizeram descolar as yields das obrigações irlandesas a 10 anos para níveis superiores a 7,5%.
Note-se, aliás, que este comportamento diferenciado das taxas de juros portuguesas e irlandesas - que nos últimos meses tinham evoluído de forma bastante sincronizada - é dificilmente compaginável com a tese de que a evolução recente dos yiels será atribuível em quase exclusivo à declaração de Deauville e aponta para a importância de factores específicos intrinsecos à diferente situação de cada país.
Embora esta declaração seja relevante, pessoalmente tenho algumas dificuldades em aceitar que seja a única, ou mesmo a principal, explicação para a recente subida dos yields das dívidas soberanas de Portugal e Irlanda. Com efeito, para além do facto que é mais evidente para Portugal da subida dos yields apenas se ter acentuado a partir do dia 26 de Outubro, a verdade é que a perspectiva de uma reestruturação da dívida - que muitos consideram inevitável no médio prazo - já era há muito referida como uma hipótese e eram, igualmente, há muito mais do que evidentes as dificuldades políticas da Alemanha para aceitar quer participar em novas operações de assistência financeira quer para prolongar para além de 2012 o pacote concedido à Grécia. Além disso, deve notar-se que a declaração é suficientemente vaga para não implicar que qualquer ajuda deva ser sempre acompanhada por uma reestruturação da dívida detida por privados – o que seria obviamente uma estupidez - aspecto que talvez pudesse ter sido enfantizado.
Assim, sem negar a importância daquela declaração, o recente movimento das taxas de juro estará igualmente, senão mesmo fundamentalmente, relacionado com as notícias sobre o provável phasing-out das facilidades de financiamento junto do BCE que têm sido utilizadas de forma particularmente intensiva pelos bancos gregos, irlandeses e portugueses, bem como as notícias que têm chegado da Irlanda e que revelam a situação verdadeiramente dramática que este país enfrenta e que fizeram descolar as yields das obrigações irlandesas a 10 anos para níveis superiores a 7,5%.
Note-se, aliás, que este comportamento diferenciado das taxas de juros portuguesas e irlandesas - que nos últimos meses tinham evoluído de forma bastante sincronizada - é dificilmente compaginável com a tese de que a evolução recente dos yiels será atribuível em quase exclusivo à declaração de Deauville e aponta para a importância de factores específicos intrinsecos à diferente situação de cada país.
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