O Comunicado conjunto do BCE e da Comissão Europeia

O comunicado do BCE não podia ser mais transparente nas razões da inevitabilidade do conjunto de medidas ontem anunciadas. Ao referir que "Estimates had shown that under cautious macroeconomic assumptions a fiscal gap of ¾ percent of GDP remained. For 2012 and 2013, the gaps based on unchanged policies amounted to 2¾ and 1 percent of GDP respectively. With today’s announcement, the Portuguese authorities have committed to an additional substantial package of measures which will allow to achieve the fiscal targets." Ou seja, sem as medidas agora anunciadas, o BCE e a Comissão Europeia consideraram, e o Governo português aceitou, não só não seria possível atingir os objectivos para o défice em 2012 e 2013, o que já se sabia, como o défice em 2011 se situaria não nos 4,6% mas sim em valores próximos dos 5,4%. O que sendo politicamente relevante não constitui propriamente uma grande surpresa.

Já o segundo ponto do comunicado do BCE é muito mais preocupante. Pois nele se refere que as autoridades portuguesas reconheceram "the need for a reduction in the funding gap of the banking system through appropriate de-leveraging" e que "The need for strengthening bank capital is also acknowledged and banks will be required to submit to Banco de Portugal individual plans specifying timelines and pace of appropriate de-leveraging and capital reinforcement. These plans shall be assessed by the ECB and the European Commission, in line with respective competencies. Recapitalisation needs, based on rigorous and timely stress tests, are to be communicated as soon as possible to ensure that the recapitalisation needs of the Portuguese banks are being appropriately addressed." Colocando em termos muito claros aquilo que referi ontem a  propósito das medidas anunciadas.

Após esta declaração, que certamente não deixará de ser lida com muita atenção pelos "mercados", já que pode implicar um esforço financeiro que Portugal não estará neste momento em condições de efectuar sem ajuda externa, colocando ainda mais incerteza quanto à sustentabilidade da dívida pública portuguesa parece-me muito dificil que consigamos continuar a obter financiamento no mercado e cada vez mais inevitável o recurso ao auxílio financeiro externo.

Pacto de "competitividade"

Os países da zona euro chegaram a um acordo de princípio sobre o pacto dito de "competitividade" que envolverá ter elementos:
- inscrição nas constituições ou legislação nacional de limites para a dívida e défice públicos;
- aumento da capacidade de financiamento efectiva do FEEF para 440 mil milhões de euros (actualmente seria de 250 mil milhões de euros), o que implica um aumento das garantias concedidas pelos Estados-Membros;
- flexibilização das regras de utilização para permitir que o FEEF possa adquirir dívida pública.

Aparentemente a primeira medida limitar-se-à a transpor para a legislação nacional dos países da zona euro aquilo que já resulta dos instrumentos comunitários e tem um efeito será meramente simbólico. O aumento da capacidade efectiva de financiamento do FEEF destina-se claramente a assegurar os mercados de que existirão os fundos suficientes caso seja necessário um auxílio financeiro a Espanha e era já há muito dado como garantido. Pelo que a grande novidade deste plano será a flexibilização das regras de utilização do FEEF permitindo que o mesmo possa adquirir dívida pública, o que pode ter um efeito importante, nomeadamente para Portugal, sobre o mercado, nomeadamente ao permitir que o FEEF substitua o papel que tem vindo a ser desempenhado pelo BCE na contenção da subida das taxas de juro da dívida pública. Desconhecem-se contudo as condições em que o FEEF poderá comprar dívida pública, bem como os montante que poderão estar em causa, pelo que é neste momento impossível avaliar o impacto que esta medida poderá vir a ter.

O PEC IV

O Ministro das Finanças apresentou medidas adicionais para este ano e um conjunto de medidas para 2012 e 2013, que contudo não parecem estar a impressionar os mercados, onde as taxas de juro continuam a subir com as yields das OTs a 5 anos a aproximarem-se dos 8%.

O documento contém uma referência importante à "preparação, até final de Abril de 2011, de planos de reorganização em cada banco, com calendários e metas relativos à dimensão e composição do balanço, estrutura de capital e eficiência operacional, consistentes com o ajustamento macroeconómico e o processo de consolidação orçamental. O intuito será reforçar rapidamente a base de capital dos bancos, sobretudo atendendo à necessidade de desalavancagem e de recuperação do acesso aos mercados. Estes planos serão avaliados pelo Banco de Portugal até o final de Maio de 2011". Ora, a incerteza quanto aos montantes que poderão estar envolvidos parece incompatível com a necessidade de assegurar o acesso ao mercado para financiamento da República até final de Abril a taxas que não sejam proibitivas.

Quem avisa amigo é ?

De acordo com o Diário Económico: em entrevista ao Financial Times, o ministro das Finanças austríaco, Joseph Proell, expõe esta inquietação. "O meu sinal para Portugal é que olhe para a Grécia e Irlanda: não se atrasem. Tomem a vossa decisão rapidamente: sim ou não", frisa. "Se os números concretos em Portugal dizem que não conseguem refinanciar o País nos próximos anos sem ajuda, devem aproveitar rapidamente a vantagem da protecção [do fundo de resgate]. Mas não podemos forçá-los, essa é a realidade".

Sejamos claros os "mercados" consideram que existe uma elevada probabilidade de Portugal vir a ser forçado a renegociar a dívida no médio prazo e as taxas de juro que cobram são claramente insustentáveis, reforçando esse cenário e afectando não só o financiamento do Estado como o do resto da economia.

Infelizmente a crise financeira que atravessamos afecta não apenas o Estado mas também o sector privado. E - como a Grécia e Irlanda demonstram - o recurso ao FEEF não será por si só suficiente para restaurar a capacidade de (re)financiamento do sistema bancário - que irá portanto continuar a depender do apoio do BCE ou de um esforço de recpaitalização - que esperemos seja possível efectuar sem recurso a fundos públicos. Mas, se formos incapazes de nos financiarmos no exterior isso implica um ajustamento brutal do défice externo que apenas pode ser obtido através de uma contracção quase sem precedentes da procura interna que, sem o instrumento cambial, as exportações apenas poderão compensar muito parcialmente colocando a economia em riscos de entrar numa espiral descendente extremamente perigosa.

Não é apenas coincidência...

Estava a ler este interessante discurso de Janet Yellen da Reserva Federal sobre o sistema monetário financeiro internacional onde defende uma evolução para um "international monetary system characterized by more-flexible exchange rates, open capital accounts, and independent monetary policies that will facilitate the adjustment of global imbalances" ao mesmo tempo que reconhece que "For countries [China] with undervalued currencies, the adoption of more-flexible exchange rates requires an internal shift in resources across sectors--a transition that takes time", e não pude deixar de notar que algumas das frases sobre a crise financeira internacional:

"I would apportion responsibility to inadequacies in both the monetary and financial systems. With respect to the international monetary system, the basic story is now quite familiar: Strong capital outflows from countries with chronic current account surpluses--in part reflecting heavily managed exchange rates, reserve accumulation, and other shortcomings in the operation of the international monetary system--put downward pressure on real interest rates, in turn boosting asset prices (particularly for housing) and enhancing the availability of credit. These developments contributed significantly to the buildup of financial imbalances, but they were not, on their own, sufficient to have engendered the massive financial crisis we experienced.

Had the additional domestic credit associated with these capital inflows been used effectively, the imbalances need not have led to financial ruin. In the United States and other countries with current account deficits, however, borrowing too often supported excessive spending on housing and consumption, rather than financing productive investment (...)"

poderiam, com algumas pequenas alterações, ser utilizadas para descrever o que se passou em Portugal desde a segunda metade da década de 90. E não é apenas coincidência.

O custo da recapitalização da banca espanhola

O Banco de Espanha divulgou hoje os resultados dos seus cálculos sobre as necessidades de capital dos bancos espanhóis, tendo concluído que 12 bbancos terão de aumentar o seu capital num total de € 15,15 mil milhões de euros. Valor muito abaixo do estimado pela agência de rating Moody's (ver aqui via Alphaville)que considera que o montante necessário deverá situar-se próximo dos 40 a 50 mil milhões de euros e que caso a situação se deteriore poderá mesmo vir a aumentar para 110 a 120 mil milhões de euros, o que corresponderia a cerca de 10 8 vezes as estimativas agora divulgadas pelo Banco de Espanha.

Estertor final ?

As taxas de juro da dívida pública portuguesa no mercado secundário estão a "explodir" nos prazos mais curtos. Há momentos o yield das OT's a 2 anos estava nos 6,29% (+1,599 pontos percentuais), as OT's a 3 anos situavam-se nos 7,21% (+0,961 pp) e as OT's a 5 anos iam nos 7,72% (+0,082 pp) !!!  Enquanto as OT's a 10 anos desciam 0,142 pp para 7,49%.

Aparentemente o mercado está convencido de que as decisões que a UE tomar nos próximos dias 11 e 24 e 25 de Março não serão suficientes para resolver os problemas de financiamento de Portugal enquanto que crescem os receios de que seja necessária uma recapitalização dos bancos portugueses (ver por exemplo aqui) num dia em que a Moody desceu o rating da dívida espanhola precisamente com base numa estimativa sobre as necessidades de capital do sector financeiro espanhol .