terça-feira, 17 de maio de 2011
As condicões da assistência financeira da UE
De acordo com o comunicado de imprensa do Conselho os empréstimos do FEEF e do MEEF (26 mil milhões de cada uma destas entidades) terão uma maturidade máxima de 7,5 anos e uma margem de 215 pb (2,15 pontos percentuais) sobre os custos de finaciamento daquelas instituicões.
Uma nota sobre o ajustamento externo
Apesar da forte contracão da procura interna prevista para 2011 e 2012, de acordo com as previsões de Primavera da Comissão Europeia, em 2012 o défice comercial português deverá ascender a 5,9% do PIB e o défice da balanca corrente a 5,2% do PIB. O que a confrimarem-se as previsões significa que embora se reduzam substancialmente (em 2010, atingiram 10,0% e 9,8%, respectivamente) continuarão, ainda, em níveis demasiado elevados.
Mas, pior ainda é o facto de que esta melhoria será obtida em grande parte através de uma queda do investimento, Efectivamente, a taxa de poupanca bruta nacional deverá manter-se em níveis bastante baixos aumentando apenas de 9,2% do PIB para 11,5% (a média da zona euro em 2010 é de 18,7%), sendo que apenas a Grécia e Chipre apresentam valores inferiores. Enqaunto que o investimento deverá cair 9,1% em 2011 e 7,4% em 2012 (isto depois de já ter caido 0,3% em 2008, 11,2% em 2009 e 5,0% em 2010), com o investimento em equipamento a regsitar quedas ainda mais acentuadas (-13,1% em 2011 e 9,3% em 2012, depois de ter caído 13,1% em 2009 e 4,5% em 2010).
Mas, pior ainda é o facto de que esta melhoria será obtida em grande parte através de uma queda do investimento, Efectivamente, a taxa de poupanca bruta nacional deverá manter-se em níveis bastante baixos aumentando apenas de 9,2% do PIB para 11,5% (a média da zona euro em 2010 é de 18,7%), sendo que apenas a Grécia e Chipre apresentam valores inferiores. Enqaunto que o investimento deverá cair 9,1% em 2011 e 7,4% em 2012 (isto depois de já ter caido 0,3% em 2008, 11,2% em 2009 e 5,0% em 2010), com o investimento em equipamento a regsitar quedas ainda mais acentuadas (-13,1% em 2011 e 9,3% em 2012, depois de ter caído 13,1% em 2009 e 4,5% em 2010).
segunda-feira, 16 de maio de 2011
Uma análise económica da proposta de descida da TSU
A. Os efeitos da medida
- Efeitos estáticos
Em termos estáticos (coeteris paribus) uma descida das contribuições patronais para a Segurança Social compensada pelo aumento do IVA terá dois efeitos: i) uma redução dos custos totais salariais das empresas e, consequentemente, um aumento dos respectivos lucros e ii) um aumento dos preços (IVA incluído) e, consequentemente, uma redução dos salários (e outros rendimentos fixos em termos nominais - e.g., pensões) reais. Este efeito corresponde, portanto, a uma transferência de rendimento das famílias (trabalhadores e pensionistas) - que passariam a financiar uma parte da segurança social através do IVA incluído nos preços - para as empresas - que reduziriam as suas contribuições para a segurança social. Sendo de notar que esta alteração prejudicaria particularmente as famílias com uma maior propensão a consumir e beneficiaria especialmente as empresas em que a massa salarial representasse uma proporção mais elevada dos seus custos (e.g.os sectores mais intensivos em trabalho).
- Efeitos dinâmicos
Claro que o mais interessante da proposta (e a sua razão) de ser prende-se com os seus efeitos dinâmicos que dependendo das reacções dos agentes são dificeis (impossíveis) de estimar com precisão. Um aspecto crucial será a forma como as empresas irão (ou não) repercutir a redução de custos nos preços praticados.
Teoricamente, no quadro de uma pequena economia aberta, os preços dos bens transaccionáveis são determinados no mercado internacional pelo que se deveriam manter, pelo que (assumindo, por enquanto, que o preço dos seus factores se mantem constante) as empresas portuguesas nesse sector veriam a sua rentabilidade aumentar incentivando o investimento e a criação de emprego neste sector.
Enquanto que o efeito no sector dos bens não transaccionáveis dependerá da estrutura de concorrência (e da resistência à descida dos preços nominais), se a concorrência for elevada (e a resistência à descida de preços nominais baixa), as empresas do sector dos bens transaccionáveis deveriam reduzir os preços (antes de IVA), o que minimizaria a quebra do poder de compra das famílias (note-se ainda que neste caso ocorreria uma alteração dos preços relativos dos bens transaccionáveis face aos não transaccionáveis que, como pretendido, mimetizaria o efeito de uma desvalorização cambial) e reduziria os custos do sector transaccionável correspondente aos inputs que este adquire ao sector não transaccionável. Não existindo concorrência (ou uma elevada resistência à descida nominal dos preços) o que sucederá é que este efeito não ocorrerá (ou ocorrerá) em menor grau, implicando uma maior descida do poder de compra real e um menor efeito sobre a rentabilidade do sector transaccionável.
Além deste efeito, é preciso ter em atenção a reacção do consumo e da oferta de trabalho. Come efeito a descida do rendimento real das famílias tenderia a provocar uma redução do consumo (e se os preços dos não transaccionáveis baixasse também um efeito de substituição no consumo) que iria contribuir para uma melhoria do equilíbrio externo. Por outro lado, o aumento dos preços tenderia a aumentar as reinvidicações de aumentos salariais, que a concretizarem-se tenderiam a anular o efeito de redução dos custos salariais pretendido. Refira-se que, para além do efeito de alteração dos preços relativos, o principal objectivo da medida é baixar os custos unitários do trabalho por forma a recuperar a competitividade sem necessidade de redução dos salários nominais.
Assim, a eficácia da medida para aumentar a competitividade dependerá fulcralmente de dois factores: i) do efeito sobre os preços nos sectores não transaccionáveis e ii) da não repercussão do aumento dos preços nos salários nominais. E para maximizar o efeito pretendido deve ser acompanhada por medidas que fomentem a concorrência naquele sector (ou quando tal não seja víável - e.g. monopólios naturais - através da acção das entidades reguladoras) e de flexibilização do mercado de trabalho.
B. Custos e benefícios da medida
Para que não se comprometam os objectivos do défice a redução da TSU deverá ser financiada através de um aumento do IVA (seja através da reestruturação ou do aumento das taxas nominais deste imposto), de reduções adicionais da despesa ou de aumentos (adicionais) de outros impostos. Aquilo de que se tem falado mais (e aparentemente corresponderá à hipótese mais viável) será um aumento do IVA, pelo que o "custo" da medida será o aumento da inflação (e portanto a redução do poder de compra das famílias) resultante desse aumento.
De acordo com os números que tem sido divulgados a redução de 1 ponto percentual na TSU corresponde a cerca de 400 milhões de euros, o que significa que uma redução de 4 pp implicaria um aumento da receita do IVA de cerca de 1.600 milhões de euros.
Os benefícios da medida seriam o aumento da actividade económica e do emprego propiciado pela recuperação da competitividade através da redução dos custos unitários do trabalho para as empresas.
C. Uma apreciação crítica
- Sobre a necessidade
Quer a evolução do défice corrente quer os indicadores sobre a evolução dos custos unitários do trabalho indicam que Portugal tem um grave problema de competitividade que, pelo menos em parte, está associado a uma subida ao longo de vários anos (nomeadamente entre 1992 e 2005) dos custos unitários do trabalho a um ritmo claramente superior ao verificado na média da zona euro. O ideal seria que este desvio fosse corrigido através de um aumento da produtividade média da economia, o que no entanto não é fácil de obter no curto prazo pelo que as outras alternativas serão: i) uma redução dos salários nominais ou ii) um maior aumento do desemprego.
A opção entre estas alternativas dependerá das preferências de cada um (e eventualmente na sua "fé" quanto à possibilidade de maximizar o efeito de alteração dos preços relativos dos sectores não transaccionável e transaccionável). Mas, pessoalmente seria favorável a uma medida de redução significativa da TSU mesmo que para tanto fosse necessário mexer nas taxas nominais do IVA e/ou obter fontes de receita adicionais através do aumento de outros impostos.
Finalmente, uma referência a dois aspectos que tem estado presentes no debate.
- Sobre a selectividade
Uma das possibilidades que tem sido aventada tem sido a de uma descida selectiva da TSU ou a sua substituição por outras medidas especificamente direccionadas ao sector dos não transaccionáveis. Solução que confesso que não só não me parece viável na medida em que contrrariaria as regras comunitárias em matéria de auxílios estatais, como não me parece desejável pois implicaria além de implicar uma distorsão no mercado de trabalho a selecção dos sectores seria sempre discutível e permeável a lóbis (e.g., como vimos recentemente pode por exemplo defender-se que a restauração é essencial para o turismo e, portanto, deveria beneficiar da redução) e, além disso, muitas (ou grupos de) empresas operam simultaneamente nos sectores transaccionável e não transaccionável e partilham serviços comuns que não é dificil imaginar a que empresas passariam a executar. Um exemplo clássico das dificuldades inerentes é o dos empregados de empresas de serviços de limpeza ou de segurança que seriam classificados como pertencendo ao sector dos não transaccionáveis e o dos empregados de limpeza ou de segurança que pertençam aos quadros de uma empresa do sector do calçado e portanto, se calhar, já seriam trabalhadores do sector não transaccionável.
- Sobre a gradualidade
Outra questão é a da gradualidade. Relativamente a esta questão a minha posição é que dada a dimensão do diferencial da evolução dos custos unitários de trabalho em Portugal face ao restante da zona euro uma correcção da competitividade unicamente através deste mecanismo exigiria uma redução muito significativa da TSU, pelo que compreendo as referências do chefe de missão do FMI a uma redução da ordem dos 3-4 % do PIB (que corresponderia a uma redução de cerca de 12 a 16 pp da TSU) e a referência de Eduardo Catroga a uma redução de 8 pp.
A questão que se coloca é como financiar essa redução e, por outro lado, mesmo que fosse possível superar as resistências políticas a uma tal medida é importante não esquecer que um aumento do IVA da magnitude necessária (baseando-me no estudo do Banco de Portugal uma redução da TSU de 10 pp exigiria um aumento da taxa média do IVA superior a 5 pp) teria um elevado impacto macroeconómico sobre a procura interna que provavelmente significaria um (ainda) maior aumento do desemprego no curto prazo. Pelo que, contrariamente ao que tem sido defendido, por muitos economistas que aprecio, não me choca nada, antes pelo contrário, uma abordagem mais gradual, que poderia ser, por exemplo, uma redução da TSU em 2 pp por ano ao longo de 3 ou 4 anos.
- Efeitos estáticos
Em termos estáticos (coeteris paribus) uma descida das contribuições patronais para a Segurança Social compensada pelo aumento do IVA terá dois efeitos: i) uma redução dos custos totais salariais das empresas e, consequentemente, um aumento dos respectivos lucros e ii) um aumento dos preços (IVA incluído) e, consequentemente, uma redução dos salários (e outros rendimentos fixos em termos nominais - e.g., pensões) reais. Este efeito corresponde, portanto, a uma transferência de rendimento das famílias (trabalhadores e pensionistas) - que passariam a financiar uma parte da segurança social através do IVA incluído nos preços - para as empresas - que reduziriam as suas contribuições para a segurança social. Sendo de notar que esta alteração prejudicaria particularmente as famílias com uma maior propensão a consumir e beneficiaria especialmente as empresas em que a massa salarial representasse uma proporção mais elevada dos seus custos (e.g.os sectores mais intensivos em trabalho).
- Efeitos dinâmicos
Claro que o mais interessante da proposta (e a sua razão) de ser prende-se com os seus efeitos dinâmicos que dependendo das reacções dos agentes são dificeis (impossíveis) de estimar com precisão. Um aspecto crucial será a forma como as empresas irão (ou não) repercutir a redução de custos nos preços praticados.
Teoricamente, no quadro de uma pequena economia aberta, os preços dos bens transaccionáveis são determinados no mercado internacional pelo que se deveriam manter, pelo que (assumindo, por enquanto, que o preço dos seus factores se mantem constante) as empresas portuguesas nesse sector veriam a sua rentabilidade aumentar incentivando o investimento e a criação de emprego neste sector.
Enquanto que o efeito no sector dos bens não transaccionáveis dependerá da estrutura de concorrência (e da resistência à descida dos preços nominais), se a concorrência for elevada (e a resistência à descida de preços nominais baixa), as empresas do sector dos bens transaccionáveis deveriam reduzir os preços (antes de IVA), o que minimizaria a quebra do poder de compra das famílias (note-se ainda que neste caso ocorreria uma alteração dos preços relativos dos bens transaccionáveis face aos não transaccionáveis que, como pretendido, mimetizaria o efeito de uma desvalorização cambial) e reduziria os custos do sector transaccionável correspondente aos inputs que este adquire ao sector não transaccionável. Não existindo concorrência (ou uma elevada resistência à descida nominal dos preços) o que sucederá é que este efeito não ocorrerá (ou ocorrerá) em menor grau, implicando uma maior descida do poder de compra real e um menor efeito sobre a rentabilidade do sector transaccionável.
Além deste efeito, é preciso ter em atenção a reacção do consumo e da oferta de trabalho. Come efeito a descida do rendimento real das famílias tenderia a provocar uma redução do consumo (e se os preços dos não transaccionáveis baixasse também um efeito de substituição no consumo) que iria contribuir para uma melhoria do equilíbrio externo. Por outro lado, o aumento dos preços tenderia a aumentar as reinvidicações de aumentos salariais, que a concretizarem-se tenderiam a anular o efeito de redução dos custos salariais pretendido. Refira-se que, para além do efeito de alteração dos preços relativos, o principal objectivo da medida é baixar os custos unitários do trabalho por forma a recuperar a competitividade sem necessidade de redução dos salários nominais.
Assim, a eficácia da medida para aumentar a competitividade dependerá fulcralmente de dois factores: i) do efeito sobre os preços nos sectores não transaccionáveis e ii) da não repercussão do aumento dos preços nos salários nominais. E para maximizar o efeito pretendido deve ser acompanhada por medidas que fomentem a concorrência naquele sector (ou quando tal não seja víável - e.g. monopólios naturais - através da acção das entidades reguladoras) e de flexibilização do mercado de trabalho.
B. Custos e benefícios da medida
Para que não se comprometam os objectivos do défice a redução da TSU deverá ser financiada através de um aumento do IVA (seja através da reestruturação ou do aumento das taxas nominais deste imposto), de reduções adicionais da despesa ou de aumentos (adicionais) de outros impostos. Aquilo de que se tem falado mais (e aparentemente corresponderá à hipótese mais viável) será um aumento do IVA, pelo que o "custo" da medida será o aumento da inflação (e portanto a redução do poder de compra das famílias) resultante desse aumento.
De acordo com os números que tem sido divulgados a redução de 1 ponto percentual na TSU corresponde a cerca de 400 milhões de euros, o que significa que uma redução de 4 pp implicaria um aumento da receita do IVA de cerca de 1.600 milhões de euros.
Os benefícios da medida seriam o aumento da actividade económica e do emprego propiciado pela recuperação da competitividade através da redução dos custos unitários do trabalho para as empresas.
C. Uma apreciação crítica
- Sobre a necessidade
Quer a evolução do défice corrente quer os indicadores sobre a evolução dos custos unitários do trabalho indicam que Portugal tem um grave problema de competitividade que, pelo menos em parte, está associado a uma subida ao longo de vários anos (nomeadamente entre 1992 e 2005) dos custos unitários do trabalho a um ritmo claramente superior ao verificado na média da zona euro. O ideal seria que este desvio fosse corrigido através de um aumento da produtividade média da economia, o que no entanto não é fácil de obter no curto prazo pelo que as outras alternativas serão: i) uma redução dos salários nominais ou ii) um maior aumento do desemprego.
A opção entre estas alternativas dependerá das preferências de cada um (e eventualmente na sua "fé" quanto à possibilidade de maximizar o efeito de alteração dos preços relativos dos sectores não transaccionável e transaccionável). Mas, pessoalmente seria favorável a uma medida de redução significativa da TSU mesmo que para tanto fosse necessário mexer nas taxas nominais do IVA e/ou obter fontes de receita adicionais através do aumento de outros impostos.
Finalmente, uma referência a dois aspectos que tem estado presentes no debate.
- Sobre a selectividade
Uma das possibilidades que tem sido aventada tem sido a de uma descida selectiva da TSU ou a sua substituição por outras medidas especificamente direccionadas ao sector dos não transaccionáveis. Solução que confesso que não só não me parece viável na medida em que contrrariaria as regras comunitárias em matéria de auxílios estatais, como não me parece desejável pois implicaria além de implicar uma distorsão no mercado de trabalho a selecção dos sectores seria sempre discutível e permeável a lóbis (e.g., como vimos recentemente pode por exemplo defender-se que a restauração é essencial para o turismo e, portanto, deveria beneficiar da redução) e, além disso, muitas (ou grupos de) empresas operam simultaneamente nos sectores transaccionável e não transaccionável e partilham serviços comuns que não é dificil imaginar a que empresas passariam a executar. Um exemplo clássico das dificuldades inerentes é o dos empregados de empresas de serviços de limpeza ou de segurança que seriam classificados como pertencendo ao sector dos não transaccionáveis e o dos empregados de limpeza ou de segurança que pertençam aos quadros de uma empresa do sector do calçado e portanto, se calhar, já seriam trabalhadores do sector não transaccionável.
- Sobre a gradualidade
Outra questão é a da gradualidade. Relativamente a esta questão a minha posição é que dada a dimensão do diferencial da evolução dos custos unitários de trabalho em Portugal face ao restante da zona euro uma correcção da competitividade unicamente através deste mecanismo exigiria uma redução muito significativa da TSU, pelo que compreendo as referências do chefe de missão do FMI a uma redução da ordem dos 3-4 % do PIB (que corresponderia a uma redução de cerca de 12 a 16 pp da TSU) e a referência de Eduardo Catroga a uma redução de 8 pp.
A questão que se coloca é como financiar essa redução e, por outro lado, mesmo que fosse possível superar as resistências políticas a uma tal medida é importante não esquecer que um aumento do IVA da magnitude necessária (baseando-me no estudo do Banco de Portugal uma redução da TSU de 10 pp exigiria um aumento da taxa média do IVA superior a 5 pp) teria um elevado impacto macroeconómico sobre a procura interna que provavelmente significaria um (ainda) maior aumento do desemprego no curto prazo. Pelo que, contrariamente ao que tem sido defendido, por muitos economistas que aprecio, não me choca nada, antes pelo contrário, uma abordagem mais gradual, que poderia ser, por exemplo, uma redução da TSU em 2 pp por ano ao longo de 3 ou 4 anos.
domingo, 15 de maio de 2011
Previsões económicas de Primavera da Comissão Europeia (II) - Portugal
No que se refere a Portugal, as projecções da Comissão Europeia são particularmente sombrias apontando para uma redução do PIB de 2,2% em 2011 e 1,8% em 2012, para que contribui a forte queda da procura interna (contributo de -6,1 pp em 2011 e de -4,8 pp em 2012) - que regista uma redução em todas as suas componentes: consumo privado -4,4% e -3,8%, consumo público: -6,1% e -4,6%; FBCF: -13,6% e -9,3%) - que é apenas parcialmente compensada pelo forte crescimento das exportações líquidas (contributo de 4,0 pp em 2011 e 3,1 pp em 2012).
Uma queda da actividade que se reflecte no emprego que, depois de ter caído em 2009 (-2,5%) e 2010 (-1,5%), deverá continuar reduzir-se em 2011 (-1,5%) e 2012 (-0,9%), conduzindo a um aumento da taxa de desemprego para 12,3% em 2011 e 13,0% em 2012 (valor apenas superado pela Espanha: 20,2%, Letónia: 15,8%, Grécia: 15,3% e Irlanda: 14,0%).
Relativamente às finanças públicas, a Comissão Europeia prevê que a dívida pública em % do PIB atinja 101,7% em 2011 e 107,4% em 2012 (valor que será apenas superado pela Grécia: 166,1%, Itália: 119,8% e Irlanda: 117,9%) com os encargos com juros das administrações centrais a atingirem 4,8% do PIB em 2012 (mais 1,8 pp do que em 2010).
Apesar de uma forte redução o défice da balança corrente deverá continuar em níveis bastante elevados cifrando-se nos 7,5% em 2011 e 5,2% em 2012 (valores apenas superados pela Grécia e Chipre e que contrastam com a situação da Irlanda que deverá registar superávites correntes nestes anos).
Uma queda da actividade que se reflecte no emprego que, depois de ter caído em 2009 (-2,5%) e 2010 (-1,5%), deverá continuar reduzir-se em 2011 (-1,5%) e 2012 (-0,9%), conduzindo a um aumento da taxa de desemprego para 12,3% em 2011 e 13,0% em 2012 (valor apenas superado pela Espanha: 20,2%, Letónia: 15,8%, Grécia: 15,3% e Irlanda: 14,0%).
Relativamente às finanças públicas, a Comissão Europeia prevê que a dívida pública em % do PIB atinja 101,7% em 2011 e 107,4% em 2012 (valor que será apenas superado pela Grécia: 166,1%, Itália: 119,8% e Irlanda: 117,9%) com os encargos com juros das administrações centrais a atingirem 4,8% do PIB em 2012 (mais 1,8 pp do que em 2010).
Apesar de uma forte redução o défice da balança corrente deverá continuar em níveis bastante elevados cifrando-se nos 7,5% em 2011 e 5,2% em 2012 (valores apenas superados pela Grécia e Chipre e que contrastam com a situação da Irlanda que deverá registar superávites correntes nestes anos).
Previsões económicas de Primavera da Comissão Europeia (I)
A Comissão Europeia apresentou na passada sexta-feira as suas previsões económicas de Primavera, que apontam para um crescimento do PIB de 1,8% em 2011 e de 1,9% em 2012. Ou seja, similar ao ocorrido em 2010 (1,8%), sendo, no entanto, de destacar o aumento do contributo da procura interna (0,5 pp em 2010, 1,0 pp em 2011 e 1,5 pp em 2012) e a redução do contributo da variação de stocks (0,5 pp em 2010, 0,1 pp em 2011 e 2012), enquanto que se espera que o contributo da exportações líquidas se mantenha em níveis significativos (0,5 pp em 2010, 0,7 pp em 2011 e 0,4 pp em 2012).
Sendo que este aumento do contributo da procura interna deverá assentar sobretudo na evolução do investimento que depois de uma redução de 0,7% em 2010 deverá crecer 2,5% em 2011 e 3,9% em 2012, apenas com um ligeiro contributo do consumo privado (0,8% em 2010, 0,9% em 2011 e 1,3% em 2012), enquanto que o consumo público deverá crecer a um ritmo bastante baixo (apenas 0,3% em 2011 e 0,2% em 2012), condicionado pela necessidade de redução do défice público (que foi de -6,4% em 2010, e deverá baixar para -4,7% em 2011 e -3,8% em 2012).
Relativamente à inflação, a Comissão Europeia antecipa que esta aumente de 2,1% em 2010 para 3,0% em 2011, mas que se situe em 2012 nos 2,0%. Enquanto que o desemprego deverá manter-se em níveis historicamente elevados descendo ligeiramente em 2011 (de 9,6% para 9,5%) e 2012 (para 9,1%) e que a economia continuará a operar significatiuvamente abaixo do seu potencial (-3,6% em 2010, -3,0% em 2011 e -2,3% em 2012).
Saliente-se ainda que a retoma da actividade económica se continua a fazer a ritmos bastante diferentes, verificando-se mesmo, comparativamente com as previsões de Outono, uma maior divergência entre as taxas de crescimento dos países do norte e centro da Europa e os países periféricos e do Sul (Irlanda, Grécia, Espanha, Itália e Portugal).
Sendo que este aumento do contributo da procura interna deverá assentar sobretudo na evolução do investimento que depois de uma redução de 0,7% em 2010 deverá crecer 2,5% em 2011 e 3,9% em 2012, apenas com um ligeiro contributo do consumo privado (0,8% em 2010, 0,9% em 2011 e 1,3% em 2012), enquanto que o consumo público deverá crecer a um ritmo bastante baixo (apenas 0,3% em 2011 e 0,2% em 2012), condicionado pela necessidade de redução do défice público (que foi de -6,4% em 2010, e deverá baixar para -4,7% em 2011 e -3,8% em 2012).
Relativamente à inflação, a Comissão Europeia antecipa que esta aumente de 2,1% em 2010 para 3,0% em 2011, mas que se situe em 2012 nos 2,0%. Enquanto que o desemprego deverá manter-se em níveis historicamente elevados descendo ligeiramente em 2011 (de 9,6% para 9,5%) e 2012 (para 9,1%) e que a economia continuará a operar significatiuvamente abaixo do seu potencial (-3,6% em 2010, -3,0% em 2011 e -2,3% em 2012).
Saliente-se ainda que a retoma da actividade económica se continua a fazer a ritmos bastante diferentes, verificando-se mesmo, comparativamente com as previsões de Outono, uma maior divergência entre as taxas de crescimento dos países do norte e centro da Europa e os países periféricos e do Sul (Irlanda, Grécia, Espanha, Itália e Portugal).
sábado, 14 de maio de 2011
Ler os outros: A taxa de juro, finalmente, a taxa de juro sobre os 78 mil milhões - Ricardo Peres Jorge
Numa altura em que tanto se comenta as diferenças de taxa de juro entre as tranches do FMI e do FEEF gostaria de chamar a atenção para o que me parece ser um excelente post do Ricardo Peres Jorge no blog Massa Monetária do Jornal de Negócios (que me poupou muito trabalho de investigação) em que se explica como são calculadas as respectivas taxas.
Citando uma nota do Barclays Capital neste post refere-se que as taxa de juro da tranche financiadsa pelo FMI correponde "For loans under 300% of a country's IMF quota, the rate charged is the SDR interest rate plus 100 bp (the Portuguese loan, EUR 26bn at the peak of the loan disbursement, will represent 2,331% of the IMF quota). The SDR rate last week was at 0.55% (the SDR is simply a weighted average of the interest rates on 3m Treasury bills for the US, Japan, and the UK, and the 3m euro repo rate). On amounts over 300% of quota, the rate includes a surcharge which is initially set at 200bp and rises to 300bp when IMF loans exceed 300% of quota continuously for three years or more. These higher lending rates correspond to 3.55 (1.55 + 200bp) and 4.55 (1.55 + 300bp) respectively." O que, fazendo, as contas resulta numa taxa média de 3,3% nos primeiros três anos e 4,2% no período restante que corresponde a uma taxa global de cerca de 3,85%, a que acrescerão cerca de 50 pb elevando o custo para 3,91%.
Enquanto que no caso dos financiamentos do Mecanismo Europeu de Estabilização Financeira (MEEF) e do Fundo Europeu de Estabilização Financeira (FEEF) são aplicado "sobre os respectivos custos de financiamento um "spread" de cerca 200 pontos base – além de uma taxa única ("one-off") de 50 pontos base, como faz o FMI. Ora, segundo Olli Rehn, e considerando as taxas actuais de mercado, isto resultará numa taxa de juro ligeiramente acima dos 5,5% ao ano, mas claramente inferior a 6%. O Ecofin da próxima semana será mais esclarecedor, mas com esta informação já é possível tirar conclusões muito aproximadas do valor final".
Note-se, contudo, que as duas taxas não são directamente comparáveis, pois enquanto a taxa cobrada pelo FMI é uma taxa variável ligada aos direitos de saque especiais (SDR) que correspondem a um cabaz de moedas, o que significa que a taxa de juro acompanhará a subida das taxas de juro de mercado - referindo-se no post que a transformação num empréstimo de taxa fixa poderia elevar os custos em cerca de 200 pb o que corresponderia a valores próximos dos 6%) e, também importante, comporta um risco cambial.
Por seu lado a taxa de juro cobrada pelo MEEF e o FEEF não é variável mas depende do custo a que se conseguirem financiar no mercado, o que significa que vir, de facto, a ser mais elevados (ou mais baixos).
Concluindo o autor que "considerando um terço do empréstimo a uma taxa de 3,91% (FMI) e os outros dois terços a 5,6%" teríamos uma taxa média ligeiramente superior a 5%, com riscos em alta.
PS: No site do FMI é possível ver (link) como é calculada a taxa de juro do SDR que para a semana de 9 a 15 de Maio se fixava em 0,52%.
Citando uma nota do Barclays Capital neste post refere-se que as taxa de juro da tranche financiadsa pelo FMI correponde "For loans under 300% of a country's IMF quota, the rate charged is the SDR interest rate plus 100 bp (the Portuguese loan, EUR 26bn at the peak of the loan disbursement, will represent 2,331% of the IMF quota). The SDR rate last week was at 0.55% (the SDR is simply a weighted average of the interest rates on 3m Treasury bills for the US, Japan, and the UK, and the 3m euro repo rate). On amounts over 300% of quota, the rate includes a surcharge which is initially set at 200bp and rises to 300bp when IMF loans exceed 300% of quota continuously for three years or more. These higher lending rates correspond to 3.55 (1.55 + 200bp) and 4.55 (1.55 + 300bp) respectively." O que, fazendo, as contas resulta numa taxa média de 3,3% nos primeiros três anos e 4,2% no período restante que corresponde a uma taxa global de cerca de 3,85%, a que acrescerão cerca de 50 pb elevando o custo para 3,91%.
Enquanto que no caso dos financiamentos do Mecanismo Europeu de Estabilização Financeira (MEEF) e do Fundo Europeu de Estabilização Financeira (FEEF) são aplicado "sobre os respectivos custos de financiamento um "spread" de cerca 200 pontos base – além de uma taxa única ("one-off") de 50 pontos base, como faz o FMI. Ora, segundo Olli Rehn, e considerando as taxas actuais de mercado, isto resultará numa taxa de juro ligeiramente acima dos 5,5% ao ano, mas claramente inferior a 6%. O Ecofin da próxima semana será mais esclarecedor, mas com esta informação já é possível tirar conclusões muito aproximadas do valor final".
Note-se, contudo, que as duas taxas não são directamente comparáveis, pois enquanto a taxa cobrada pelo FMI é uma taxa variável ligada aos direitos de saque especiais (SDR) que correspondem a um cabaz de moedas, o que significa que a taxa de juro acompanhará a subida das taxas de juro de mercado - referindo-se no post que a transformação num empréstimo de taxa fixa poderia elevar os custos em cerca de 200 pb o que corresponderia a valores próximos dos 6%) e, também importante, comporta um risco cambial.
Por seu lado a taxa de juro cobrada pelo MEEF e o FEEF não é variável mas depende do custo a que se conseguirem financiar no mercado, o que significa que vir, de facto, a ser mais elevados (ou mais baixos).
Concluindo o autor que "considerando um terço do empréstimo a uma taxa de 3,91% (FMI) e os outros dois terços a 5,6%" teríamos uma taxa média ligeiramente superior a 5%, com riscos em alta.
PS: No site do FMI é possível ver (link) como é calculada a taxa de juro do SDR que para a semana de 9 a 15 de Maio se fixava em 0,52%.
sexta-feira, 13 de maio de 2011
Evolução do PIB no 1.º trimestre de 2011 – União Europeia
Em contraste com a situação portuguesa, de acordo com as estimativas hoje divulgadas pelo Eurostat (ver aqui), o PIB do conjunto da União Europeia e da zona euro terá aumentado 0,8% face ao trimestre anterior elevando a taxa de variação homóloga para 2,5%, valores para os quais terão contribuído substancialmente os aumentos verificados na Alemanha (+1,5% e +4,8%) e França (+1,0% e +2,2%).
De salientar que dos 20 países da União Europeia relativamente aos quais foram divulgadas estimativas apenas Portugal terá registado uma queda do PIB face ao trimestre anterior (na Grécia verificou-se um aumento de 0,8%) e apenas Portugal e Grécia apresentam variações homólogas negativas (grupo a que se deverá juntar a Irlanda para o qual não são ainda conhecidos dados).
Estes dados vêm confirmar a divergência entre a evolução económica no centro e norte da Europa cujas economias estão a crescer a um ritmo bastante forte (em 11 dos 20 países a taxa de crescimento homologa foi igual ou superior a 2,5% - Estónia: 8,0%, Lituânia: 6,8%, Finlândia: 5,2%, Alemanha: 4,8%, Áustria: 4,0%, Eslováquia: 3,6%, Países Baixos: 3,2%, Letónia: 3,1%, Bélgica: 3,0%, Bulgária e Rep. Checa: 2,5%) o que contrasta com a situação dos países do sul da Europa (e da Irlanda) em que a variação homóloga é negativa (Grécia: -4,8%, Portugal: -0,7%) ou embora positiva bastante fraca (Espanha: 0,8% e Itália: 1,0%).
O que, se preciso fosse, desmente categoricamente as repetidas afirmações segundo as quais a crise portuguesa seria apenas um reflexo e consequência da crise europeia.
De salientar que dos 20 países da União Europeia relativamente aos quais foram divulgadas estimativas apenas Portugal terá registado uma queda do PIB face ao trimestre anterior (na Grécia verificou-se um aumento de 0,8%) e apenas Portugal e Grécia apresentam variações homólogas negativas (grupo a que se deverá juntar a Irlanda para o qual não são ainda conhecidos dados).
Estes dados vêm confirmar a divergência entre a evolução económica no centro e norte da Europa cujas economias estão a crescer a um ritmo bastante forte (em 11 dos 20 países a taxa de crescimento homologa foi igual ou superior a 2,5% - Estónia: 8,0%, Lituânia: 6,8%, Finlândia: 5,2%, Alemanha: 4,8%, Áustria: 4,0%, Eslováquia: 3,6%, Países Baixos: 3,2%, Letónia: 3,1%, Bélgica: 3,0%, Bulgária e Rep. Checa: 2,5%) o que contrasta com a situação dos países do sul da Europa (e da Irlanda) em que a variação homóloga é negativa (Grécia: -4,8%, Portugal: -0,7%) ou embora positiva bastante fraca (Espanha: 0,8% e Itália: 1,0%).
O que, se preciso fosse, desmente categoricamente as repetidas afirmações segundo as quais a crise portuguesa seria apenas um reflexo e consequência da crise europeia.
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