Chamo a atenção para um post do Aphaville em que citanmdo um analista do banco Nomura aponta três alternativas possíveis para um roll-over da dívida grega:
"(1) bond maturity extensions, which almost certainly would result in default or selective default as viewed by rating agencies (if not for CDS) and is thus a clearly negative outcome leading to contagion in the rest of the periphery and the banking system in Europe;
(2) rollovers into GGBs (or any loan to Greece) negotiated with some of the largest GGB holders (so called “Vienna option”) which are a soft way of extending maturities, potentially avoiding a default as viewed by rating agencies and positive for the periphery in the short term to the extent that a default and the contagion effect are avoided for now;
(3) voluntary rollovers into debt that has better credit than GGBs, ideally EFSF bonds (a European version of the Brady bonds) if not enhanced GGBs, which would be very positive because it is the closest thing to a durable solution to the problem (GGBs are removed from the circulation and the new debt is guaranteed by the rest of Europe) while it should considerably limit the risk of a default rating.
The first outcome seems to be no longer be an option since the press conference on Friday. The second is likely, but a form of guarantee/collateral on the new debt, as would be necessary in option 3, has not yet been openly debated and would need to be considered if avoiding [default/contagion] is the objective. If it is part of the package, it would be an important positive surprise for periphery bonds."
Note-se, no entanto, que os Brady Bonds correspondiam a uma reestruturação da dívida através da troca por títulos com menor valor de reembolso ou menor taxa de juro o que tornará incerta a adesão "voluntária" à solução. Uma adesão que significaria sempre que os credores consideram muito provável um cenário de incumprimento, preferindo por isso trocar por a dívida que detêm por títulos com menor valor actual mas com garantia de reembolso, transfere de facto o risco de incumprimento da Grécia para os contribuintes europeia e não garante as condições para o regresso da Grécia ao mercado após o novo prazo.
terça-feira, 21 de junho de 2011
segunda-feira, 20 de junho de 2011
Execução Orçamental Janeiro a Maio de 2011
De acordo com a Síntese de Execução Orçamental da DGO "O saldo global da Administração Central na óptica da Contabilidade Pública, de Janeiro a Maio de 2011, foi de 1 028 milhões de euros, resultado que tem implícita uma melhoria de 2 354 milhões de euros relativamente a igual período do ano precedente".
Com a receita efectiva a crescer em todos os sectores - com excepção da Segurança Social - a uma taxa superior à implicita no Orçamento do Estado para 2011 e a despesa primária a decrescer no Estado e na Administração Local a uma taxa superior à constante desse documento.
No que se refere à receita do subsector Estado é de salientar a acentuada variação homóloga da taxa de crescimento dos impostos directos - IRS e IRC - que apontam agora para um crescimento de 12,5% do IRS e uma queda de 4,8% do IRC e a desaceleração da taxa de crescimento do IVA para 13,7% que terá sido justificada por um "elevado montante de reembolsos", enquanto que o imposto sobre os veículos (ISV), o imposto de selo e os impostros sobre o tabaco e os produtos petrolíferos continuam a sentir os efeitos da contração na venda de veículos, nas operações financeiras e na introdução ao consumo de tabaco e gasolina, respectivamente.
Do lado da despesa deste subsector verificou-se uma descida de 7,2% da despesa global e de 5,7% da despesa primária e de 5,2% na despesa corrente primária. Sendo de notar que se acentuou o efeito temporário que resulta do "diferente padrão intra-anual de pagamento de juros", referindo-se ainda no documento da DGO que "O decréscimo mais acentuado da despesa efectiva e efectiva primária observado em Maio relativamente ao mês precedente (por memória, -3% e -2,3%, respectivamente) é justificado essencialmente pelo efeito base associado ao facto de, nos primeiros quatro meses de 2010, ter sido executado o orçamento transitório".
Para esta evolução da despesa corrente primária do Estado contribuiram sobretudo a redução das despesas com pessoal (-7,2%) e das transferências correntes (-4,5%) enquanto que, em sentido contrário se verificou uma subida doas aquisições de bens e serviços (+49,0%), que no entanto resulta quase inteiramente de uma alteração metodológica decorrente da introdução da contribuição patronal para a ADSE sem a qual o acréscimo seria ainda assim de 5% que no documento se diz ser "justificado pelo pagamento de trabalhos especializados no âmbito da Lei de Programação Militar".
Com a receita efectiva a crescer em todos os sectores - com excepção da Segurança Social - a uma taxa superior à implicita no Orçamento do Estado para 2011 e a despesa primária a decrescer no Estado e na Administração Local a uma taxa superior à constante desse documento.
No que se refere à receita do subsector Estado é de salientar a acentuada variação homóloga da taxa de crescimento dos impostos directos - IRS e IRC - que apontam agora para um crescimento de 12,5% do IRS e uma queda de 4,8% do IRC e a desaceleração da taxa de crescimento do IVA para 13,7% que terá sido justificada por um "elevado montante de reembolsos", enquanto que o imposto sobre os veículos (ISV), o imposto de selo e os impostros sobre o tabaco e os produtos petrolíferos continuam a sentir os efeitos da contração na venda de veículos, nas operações financeiras e na introdução ao consumo de tabaco e gasolina, respectivamente.
Do lado da despesa deste subsector verificou-se uma descida de 7,2% da despesa global e de 5,7% da despesa primária e de 5,2% na despesa corrente primária. Sendo de notar que se acentuou o efeito temporário que resulta do "diferente padrão intra-anual de pagamento de juros", referindo-se ainda no documento da DGO que "O decréscimo mais acentuado da despesa efectiva e efectiva primária observado em Maio relativamente ao mês precedente (por memória, -3% e -2,3%, respectivamente) é justificado essencialmente pelo efeito base associado ao facto de, nos primeiros quatro meses de 2010, ter sido executado o orçamento transitório".
Para esta evolução da despesa corrente primária do Estado contribuiram sobretudo a redução das despesas com pessoal (-7,2%) e das transferências correntes (-4,5%) enquanto que, em sentido contrário se verificou uma subida doas aquisições de bens e serviços (+49,0%), que no entanto resulta quase inteiramente de uma alteração metodológica decorrente da introdução da contribuição patronal para a ADSE sem a qual o acréscimo seria ainda assim de 5% que no documento se diz ser "justificado pelo pagamento de trabalhos especializados no âmbito da Lei de Programação Militar".
Política Monetária nos EUA desde 2000
Neste post publicado no blog Econbrowser chama-se a atenção para um paper sobre a política monetária nos EUA desde a década de 1950 no qual se aponta que a Reserva Federal terá seguido uma política demasiado expansionista na primeira metade da década de 2000 - e esm epsecial entre 2003 e 2005 -, a qual terá constituido um dos factores que contribuiu para a bolha imobiliária e a subsequente crise.
domingo, 19 de junho de 2011
Ler os Outros: Keynes and the Moderns - Krugman
É o título da apresentação de Paul Krugman numa conferência em Cambridge, Reino Unido, disponível aqui, um texto que apesar de excessivamente político é estimulantemente provocador e interessante, referindo, por exemplo, que: "inflows of capital from other nations simply add to the already excessive supply of U.S. savings relative to investment demand. These inflows of capital have as their counterpart a trade deficit that makes America worse off, not better off; if the Chinese, in a huff, stopped buying Treasuries they would be doing us a favor. And the fact that top officials and highly regarded economists don’t get this, 75 years after the General Theory, represents a sad case of intellectual regression".
Ler também esta entrevista de Krugman em que escolhe como livros que mais o influenciaram:
1. Foundation, de Isaac Asimov
2. An Enquiry Concerning Human Understanding, de David Hume
3. The General Theory of Employment, Interest and Money, de John M. Keynes
4. Essays in Persuasion, de John M. Keynes
5. Essays in Economics, de James Tobin
Ler também esta entrevista de Krugman em que escolhe como livros que mais o influenciaram:
1. Foundation, de Isaac Asimov
2. An Enquiry Concerning Human Understanding, de David Hume
3. The General Theory of Employment, Interest and Money, de John M. Keynes
4. Essays in Persuasion, de John M. Keynes
5. Essays in Economics, de James Tobin
Greenspan sobre a Grécia
Numa altura em que a Grécia está à beira do precipício numa situação de impasse político e crescem as vozes que consideram que a assistência financeira prometida por França e Alemanha serão insuficientes para resolver o "problema" grego o ex-presidente da Reserva Federal dos EUA, Alain Greenspan, veio afirmar que a probabilidade de incumprimento é de tal modo elevada que se pode dizer que não há saída e que isso poderá conduzir a uma recaída da economia dos EUA numa situação de recessão.
sábado, 18 de junho de 2011
Ler os Outros: Sobre a Grécia
Dois excelentes artigos sobre a situação na Grécia.
No primeiro artigo, publicado no WSJ, os Professores John Cochrane e Anil Kashyap referem a propósito da proposta alemã de que os bancos que "the only way to get banks to "voluntarily" roll over the debt is by letting them carry the debt at artificial "hold to maturity" valuations, which leaves the danger to the financial system" defendendo que "Sovereign debt and sovereign exposure must face large capital buffers. Sovereign debt must be marked to market. Banks must run serious stress tests to find implicit sovereign exposure. Banks with inadequate capital must raise it, find buyers, or reorganize. If that means bailouts of "systemically important" banks, then governments must do so, face their taxpayers, and make their regulators explain how they let this happen." como forma de expurgar os receios de uma nova crise financeira.
O segundo é um artigo publicado no Telegraph e que explica de forma bastante didática o que está em causa na Grécia, cuja leitura integral recomendo mas do qual, numa altura em que Sarkozy e Merkel terão já chegado a um acordo para "salvar a Grécia", saliento a resposta a três questões fulcrais:
"Q Will a second rescue package work?
If by work you mean bring Greece back to financial health, giving it time to recover economically and to repay everyone from whom it borrowed money, almost certainly not. A more realistic aspiration is that it gives European leaders time to consider how best to tackle the inherent problems facing the country and, more broadly, the euro project.
Q Are people right to say this could be the next Lehman's?
It certainly could. As is the case in every country, Greek banks' balance sheets are heavily invested in the country's government debt. Should that debt suddenly be worth half its face value, the Greek banking system would become insolvent overnight. This, in turn, would trigger major losses for some of Europe's biggest banks, some of which, particularly in France and Germany, are perilously undercapitalised. This threat may explain the ECB's reluctance to countenance even a soft default.
Q Does the Greek situation make the collapse of the euro inevitable?
It raises major existential questions for the euro project – and not merely because the straitjacket of euro membership has so limited Greece's options in responding to the crisis. The major counter-argument to the euro was that it is impossible to have a currency union without a fiscal union. In other words, without a central authority with the power to tax and spend, it is impossible to get an area as large as the eurozone pulling in the same economic direction. And that was what came to pass: over the past decade and a half, Greece and many Mediterranean neighbours (not to mention Ireland) have borrowed and spent too much while Germany has saved too much. The idea that such divergent economies could issue currency that was supposedly worth precisely the same value everywhere is unfeasible.
It is difficult, in economic terms at least, to imagine the euro surviving in its current state – particularly because Greece's problems are shared by other countries. Granted, the euro is a political project. But the scale of anger in Berlin at the prospect of having to transfer billions to its Mediterranean neighbours purely to safeguard the euro project is such that it makes stark the question of whether there really is the public will to keep it alive."
No primeiro artigo, publicado no WSJ, os Professores John Cochrane e Anil Kashyap referem a propósito da proposta alemã de que os bancos que "the only way to get banks to "voluntarily" roll over the debt is by letting them carry the debt at artificial "hold to maturity" valuations, which leaves the danger to the financial system" defendendo que "Sovereign debt and sovereign exposure must face large capital buffers. Sovereign debt must be marked to market. Banks must run serious stress tests to find implicit sovereign exposure. Banks with inadequate capital must raise it, find buyers, or reorganize. If that means bailouts of "systemically important" banks, then governments must do so, face their taxpayers, and make their regulators explain how they let this happen." como forma de expurgar os receios de uma nova crise financeira.
O segundo é um artigo publicado no Telegraph e que explica de forma bastante didática o que está em causa na Grécia, cuja leitura integral recomendo mas do qual, numa altura em que Sarkozy e Merkel terão já chegado a um acordo para "salvar a Grécia", saliento a resposta a três questões fulcrais:
"Q Will a second rescue package work?
If by work you mean bring Greece back to financial health, giving it time to recover economically and to repay everyone from whom it borrowed money, almost certainly not. A more realistic aspiration is that it gives European leaders time to consider how best to tackle the inherent problems facing the country and, more broadly, the euro project.
Q Are people right to say this could be the next Lehman's?
It certainly could. As is the case in every country, Greek banks' balance sheets are heavily invested in the country's government debt. Should that debt suddenly be worth half its face value, the Greek banking system would become insolvent overnight. This, in turn, would trigger major losses for some of Europe's biggest banks, some of which, particularly in France and Germany, are perilously undercapitalised. This threat may explain the ECB's reluctance to countenance even a soft default.
Q Does the Greek situation make the collapse of the euro inevitable?
It raises major existential questions for the euro project – and not merely because the straitjacket of euro membership has so limited Greece's options in responding to the crisis. The major counter-argument to the euro was that it is impossible to have a currency union without a fiscal union. In other words, without a central authority with the power to tax and spend, it is impossible to get an area as large as the eurozone pulling in the same economic direction. And that was what came to pass: over the past decade and a half, Greece and many Mediterranean neighbours (not to mention Ireland) have borrowed and spent too much while Germany has saved too much. The idea that such divergent economies could issue currency that was supposedly worth precisely the same value everywhere is unfeasible.
It is difficult, in economic terms at least, to imagine the euro surviving in its current state – particularly because Greece's problems are shared by other countries. Granted, the euro is a political project. But the scale of anger in Berlin at the prospect of having to transfer billions to its Mediterranean neighbours purely to safeguard the euro project is such that it makes stark the question of whether there really is the public will to keep it alive."
World Economic Outlook Update
O FMI actualizou as suas previsões macroeconómicas para 2011 e 2012, apontando agora para um crescimento da economia mundial de 4,3% em 2011 (menos 0,1 pp que o projectado em Abril) e 4,5% em 2012.
Esta revisão em baixo do cresimento em 2011 resulta da redução das expectativas de cresimento nas economias mais avançadas (-0,2 pp) associada a um menor crescimento dos EUA (-0,3 pp) e do Japão (-2,1 pp) parcialmente compensada pela subida do valor previsto para a zona euro (+0,4 pp) onde o FMI prevê agora que o produto da Alemanha venha a crescer 3,2% (+0,7 pp) e a França 2,1% (+0,5 pp) enquanto que a Itália deverá crescer apenas 1% (-0,1 pp) e a Espanha 0,8% (=).
No que se refere às economias emergentes, destaca-se sobretudo o aumento da projecção de crescimento das economias do Centro e Leste da Europa para 5,3% (+1,6 pp) e a redução das previsões de crescimento no Brasil para 4,1% (-0,4 pp).
Embora preveja que uma reaceleração do crescimento a partir na segunda metade de 2011 o FMI considera ainda para que a "activity will remain unbalanced amid elevated downside risks. Growth is set to be sluggish in advanced economies facing fiscal and financial sector balance sheet problems, which will continue to be a drag on employment" e que os riscos de uma evolução menos favorável aumentaram devido ao "heightened potential for spillovers from further deterioration in market confidence in the euro area periphery" e à emergência de preocupações relativamente à solidez da recuperação dos EUA, risco que caso se materializem "will reverberate across the rest of the world—possibly seriously impairing funding conditions for banks and corporations in advanced economies and undercutting capital flows to emerging economies". O FMI alerta ainda para a possibilidade de uma recaída na normalização da situação dos mercados de crédito e para os desafios orçamentais que afectam as economias mais avançadas, considerando que "A first set of concerns revolves around fiscal imbalances in the euro area periphery. A second set involves the large nearterm fiscal adjustment in the United Sates against a still-fragile recovery. A third set of concerns centers on medium-term fiscal sustainability in the United States and Japan". E, finalmente, considera que "Overheating pressures in some key emerging economies have also intensified as observed in elevated inflation pressures, and in some cases high asset prices. While some economies have tightened at a faster pace, others have fallen somewhat behind the curve. The longer policy rates stay low, the larger the chances of a hard landing in the future".
Esta revisão em baixo do cresimento em 2011 resulta da redução das expectativas de cresimento nas economias mais avançadas (-0,2 pp) associada a um menor crescimento dos EUA (-0,3 pp) e do Japão (-2,1 pp) parcialmente compensada pela subida do valor previsto para a zona euro (+0,4 pp) onde o FMI prevê agora que o produto da Alemanha venha a crescer 3,2% (+0,7 pp) e a França 2,1% (+0,5 pp) enquanto que a Itália deverá crescer apenas 1% (-0,1 pp) e a Espanha 0,8% (=).
No que se refere às economias emergentes, destaca-se sobretudo o aumento da projecção de crescimento das economias do Centro e Leste da Europa para 5,3% (+1,6 pp) e a redução das previsões de crescimento no Brasil para 4,1% (-0,4 pp).
Embora preveja que uma reaceleração do crescimento a partir na segunda metade de 2011 o FMI considera ainda para que a "activity will remain unbalanced amid elevated downside risks. Growth is set to be sluggish in advanced economies facing fiscal and financial sector balance sheet problems, which will continue to be a drag on employment" e que os riscos de uma evolução menos favorável aumentaram devido ao "heightened potential for spillovers from further deterioration in market confidence in the euro area periphery" e à emergência de preocupações relativamente à solidez da recuperação dos EUA, risco que caso se materializem "will reverberate across the rest of the world—possibly seriously impairing funding conditions for banks and corporations in advanced economies and undercutting capital flows to emerging economies". O FMI alerta ainda para a possibilidade de uma recaída na normalização da situação dos mercados de crédito e para os desafios orçamentais que afectam as economias mais avançadas, considerando que "A first set of concerns revolves around fiscal imbalances in the euro area periphery. A second set involves the large nearterm fiscal adjustment in the United Sates against a still-fragile recovery. A third set of concerns centers on medium-term fiscal sustainability in the United States and Japan". E, finalmente, considera que "Overheating pressures in some key emerging economies have also intensified as observed in elevated inflation pressures, and in some cases high asset prices. While some economies have tightened at a faster pace, others have fallen somewhat behind the curve. The longer policy rates stay low, the larger the chances of a hard landing in the future".
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