O acordo firmado para a viabilização do OE para 2011 é obviamente importante sobretudo pelo facto de adiar a abertura de uma crise política que no actual contexto seria particularmente perigosa.
Mas, este acordo não só não resolve a crise económica que enfrentamos como nem sequer é suficiente para garantir a solução dos problemas de financiamento da economia portuguesa.
Quer a execução orçamental do que ainda falta do corrente ano e sobretudo, o que não vai ser nada fácil em 2011, vão ser cruciais para a estabilização do financiamento externo de que a nossa economia depende. E quer uma menor capacidade do Governo para executar o Orçamento, quer a evolução da economia ou, ainda, uma surpresa desgaradável que possa surgir no sistema financeiro inverterá rapidamente quaisquer ganhos em termos de custo financiamento que sejam entretanto obtidos e tornará inevitável o recurso ao apoio do FMI e dos nossos parceiros europeus.
sábado, 30 de outubro de 2010
Indicador de sentimento económico (ESI)
Os resultados divulgados pela Comissão Europeia indicam a continuação da melhoria do sentimento económico na União Europeia. O ESI aumentou 0,5 pontos na UE situando-se agora nos 104,1 pontos, sendo de realçar que se trata do 7.º mês consecutivo em que este indicador regista um valor acima dos 100 pontos. Para o resultado deste mês contribuiram fundamentalmente as evoluções positivas registadas na França (+3,4 pontos) e nos Países Baixos (+2,8 pontos), devendo, no entanto, realçar-se que o indicador subiu também, embora a um ritmo mais moderado, na Alemanha (+0,3 pontos), Itália (+0,3 pontos) e no Reino Unido (+0,3 pontos).
Esta melhoria não foi no entanto generalizada tendo-se registado descidas marginais na Espanha (-0,2 pontos) e em alguns pequenos Estados-Membros bem como descidas significativas no Chipre (-4,7 pontos), na Suécia (-3,2 pontos) e em Portugal (-2 pontos).
Esta melhoria não foi no entanto generalizada tendo-se registado descidas marginais na Espanha (-0,2 pontos) e em alguns pequenos Estados-Membros bem como descidas significativas no Chipre (-4,7 pontos), na Suécia (-3,2 pontos) e em Portugal (-2 pontos).
PIB dos EUA no 3.º trimestre
De acordo com os dados ontem divulgados, no 3.º trimestre de 2010 o PIB dos EUA terá aumentado à taxa anual de 2,0% face a 1,7% no trimestre anterior.
Em termos de componentes é de salientar o contributo do consumo privado (+2,6%) e público (+3,3%) a continuação – embora a um ritmo mais lento – do forte crescimento do investimento em equipamento e software (+12,0%). Enquanto em sentido negativo ressalta sobretudo a forte queda do investimento residencial (-29,1%) e a evolução desfavorável da procura externa em resultado do forte crescimento das importações (+17,4%) e do abrandamento do crescimento das exportações que ainda assim terão crescido à taxa de 5,0%.
Neste quadro o contributo da variação de stocks que tiveram um aumento equivalente a 0,4% do PIB anual teve um papel determinante naquele resultado.
quinta-feira, 28 de outubro de 2010
Indicadores de confiança e clima económico
Os resultados dos inquéritos do INE relativos ao mês de Outubro revelam uma acentuada queda da confiança dos consumidores que em Outubro ficou 23,9 pontos abaixo da verificada em Outubro de 2009 motivada sobretudo pela descida das componentes expectativas com várias dessas componentes (situação económica do agregado familiar, aquisição de bens de equipamento e poupança) a registarem mínimos históricos desde 1997.
De salientar a queda dos indicadores de confiança na construção (-11,6 pontos) e no comércio a retalho (-7,1 pontos), enquanto que nos serviços (+0,7 pontos) e na indústria transformadora (+5 pontos) a confiança se mantém acima dos níveis do mês homólogo, o que não foi, contudo, suficiente para evitar um regresso do indicador de clima económico a valores negativos.
No que se refere à indústria será, ainda, de referir que a evolução da procura externa face ao período homólogo embora positiva (+12,0 pontos) parece estar a dar sinais de algum abrandamento.
De salientar a queda dos indicadores de confiança na construção (-11,6 pontos) e no comércio a retalho (-7,1 pontos), enquanto que nos serviços (+0,7 pontos) e na indústria transformadora (+5 pontos) a confiança se mantém acima dos níveis do mês homólogo, o que não foi, contudo, suficiente para evitar um regresso do indicador de clima económico a valores negativos.
No que se refere à indústria será, ainda, de referir que a evolução da procura externa face ao período homólogo embora positiva (+12,0 pontos) parece estar a dar sinais de algum abrandamento.
As propostas da Comissão para revisão do PEC
A Comissão Europeia apresentou no passado dia 29 de Setembro um vasto pacote de propostas destinados a melhorar a "governação económica na União Europeia" cujos aspectos mais importantes me parecem ser:
- o aumento da importância da evolução da dívida pública e a previsão de que os Estados‑Membros cuja dívida seja superior a 60% do PIB tenham de tomar medidas com vista à sua redução a um ritmo satisfatório, sendo este ritmo definido como 1/20 da diferença em relação ao limiar de 60% nos últimos três anos;
- a criação do que designam de um «mecanismo de inversão da regra de votação» em que as propostas de sanção apresentadas pela Comissão serão consideradas adoptada, excepto se forem rejeitadas pelo Conselho por maioria qualificada; e
- a criação de um procedimento de desequilíbrios excessivos (PDE) que visa uma avaliação regular dos riscos de desequilíbrio macroeconómico com base num quadro composto por indicadores económicos, nos termos do qual um Estado-Membro objecto de um PDE terá de apresentar um plano de acção ao Conselho, que fixará os prazos de execução das medidas correctivas, ficando caso não adopte medidas correctivas sujeito à aplicação de sanções.
Propostas polémicas e que têm sido criticadas em vários artigos muito interessantes publicados na Vox, entre os quais saliento o artigo de Paolo Manasse que alerta para os riscos de a nova regra sobre a dívida pública exacerbar a pró-ciclicidade das políticas orçamentais e embora considerando interessante a ideia de vigilância macroeconómica considera irrealista a ideia de abertura de procedimentos de infração nesta base, chamando a atenção para o facto de que "Countries cannot be forced to adopt specific structural reforms such as liberalisation of goods and labour markets, or specific tax measures (disincentives to investment in real estate), all of which fall within their competences; governments cannot directly control the growth of productivity, nor the real exchange rates, house prices or the current account. At most they can pass reforms that, with long and unpredictable lags, may affect these measures". Posição semelhante à expressa por Giavazzi e Spaventa noutro artigo.
Críticas que se juntam às de Paul deGrauwe que considera que as ideias se baseiam num diagnóstico incorrecto e são anti-democráticas e por Charles Wyplosz que considera que "Monitoring current-account imbalances thus appears as a substitute for adequate bank regulation and supervision, a clear third-best approach – or worse. In the end, the Commission proposal on economic imbalances is deeply misguided and a dangerous encouragement toward lax bank regulation and supervision. A fair bet is that the pact will fail again, simply because the Commission does not have the power to impose discipline on reluctant sovereign states. The Commission is trying to raise its power at a time when inter-governmentalism is in ascendency and the Lisbon Treaty is clipping its wings. This is a very dangerous strategy."
Os economistas da Comissão esboçaram uma resposta (ver aqui) muito pouco convincente e que é reveladora da situação dificil em que as instituições europeias se encontram, basicamente defendendo as medidas pela necessidade de fazer alguma coisa. Nas palavras dos autores: "For the moment, there are only painfully established facts. Fiscal discipline in combination with low and stable inflation is not enough to guarantee overall macroeconomic stability and economic policy needs new instruments of supervision and new instruments of surveillance. The scope for reform is blatant." O que sendo inegável não deveria servir de pretexto para medidas que na melhor das hipóteses serão inúteis.
- o aumento da importância da evolução da dívida pública e a previsão de que os Estados‑Membros cuja dívida seja superior a 60% do PIB tenham de tomar medidas com vista à sua redução a um ritmo satisfatório, sendo este ritmo definido como 1/20 da diferença em relação ao limiar de 60% nos últimos três anos;
- a criação do que designam de um «mecanismo de inversão da regra de votação» em que as propostas de sanção apresentadas pela Comissão serão consideradas adoptada, excepto se forem rejeitadas pelo Conselho por maioria qualificada; e
- a criação de um procedimento de desequilíbrios excessivos (PDE) que visa uma avaliação regular dos riscos de desequilíbrio macroeconómico com base num quadro composto por indicadores económicos, nos termos do qual um Estado-Membro objecto de um PDE terá de apresentar um plano de acção ao Conselho, que fixará os prazos de execução das medidas correctivas, ficando caso não adopte medidas correctivas sujeito à aplicação de sanções.
Propostas polémicas e que têm sido criticadas em vários artigos muito interessantes publicados na Vox, entre os quais saliento o artigo de Paolo Manasse que alerta para os riscos de a nova regra sobre a dívida pública exacerbar a pró-ciclicidade das políticas orçamentais e embora considerando interessante a ideia de vigilância macroeconómica considera irrealista a ideia de abertura de procedimentos de infração nesta base, chamando a atenção para o facto de que "Countries cannot be forced to adopt specific structural reforms such as liberalisation of goods and labour markets, or specific tax measures (disincentives to investment in real estate), all of which fall within their competences; governments cannot directly control the growth of productivity, nor the real exchange rates, house prices or the current account. At most they can pass reforms that, with long and unpredictable lags, may affect these measures". Posição semelhante à expressa por Giavazzi e Spaventa noutro artigo.
Críticas que se juntam às de Paul deGrauwe que considera que as ideias se baseiam num diagnóstico incorrecto e são anti-democráticas e por Charles Wyplosz que considera que "Monitoring current-account imbalances thus appears as a substitute for adequate bank regulation and supervision, a clear third-best approach – or worse. In the end, the Commission proposal on economic imbalances is deeply misguided and a dangerous encouragement toward lax bank regulation and supervision. A fair bet is that the pact will fail again, simply because the Commission does not have the power to impose discipline on reluctant sovereign states. The Commission is trying to raise its power at a time when inter-governmentalism is in ascendency and the Lisbon Treaty is clipping its wings. This is a very dangerous strategy."
Os economistas da Comissão esboçaram uma resposta (ver aqui) muito pouco convincente e que é reveladora da situação dificil em que as instituições europeias se encontram, basicamente defendendo as medidas pela necessidade de fazer alguma coisa. Nas palavras dos autores: "For the moment, there are only painfully established facts. Fiscal discipline in combination with low and stable inflation is not enough to guarantee overall macroeconomic stability and economic policy needs new instruments of supervision and new instruments of surveillance. The scope for reform is blatant." O que sendo inegável não deveria servir de pretexto para medidas que na melhor das hipóteses serão inúteis.
Parecer técnico da UTAO
A análise da proposta de Orçamento do Estado para 2011 elaborada pela UTAO vale a pena ser lida com atenção.
Da leitura que fiz ressalto sobretudo:
- a crítica ao cenário macroeconómico em que além dos pontos que tive oportunidade de referir em posts anteriores, o documento da UTAO aponta para uma eventual sobrevalorização dos deflatores do PIB para 2010 e 2011 e consequentemente do PIB nominal que serve de base aos rácios da dívida pública e do défice;
- o facto de a evolução das rubricas residuais das receitas e despesas face a 2009 corresponderem mesmo excluindo o efeito da transferência dos fundos de pensões a cerca de 0,6% do PIB em 2010 e 1,5% do PIB em 2011,
- o crescimento de 0,6 pp das despesas com consumos intermédios em % do PIB previstas para 2011 face às registadas em 2009, e
- o significativo agravamento das despesas com juros que, em 2011, deverão ascender a cerca de 3,6% do PIB.
Da leitura que fiz ressalto sobretudo:
- a crítica ao cenário macroeconómico em que além dos pontos que tive oportunidade de referir em posts anteriores, o documento da UTAO aponta para uma eventual sobrevalorização dos deflatores do PIB para 2010 e 2011 e consequentemente do PIB nominal que serve de base aos rácios da dívida pública e do défice;
- o facto de a evolução das rubricas residuais das receitas e despesas face a 2009 corresponderem mesmo excluindo o efeito da transferência dos fundos de pensões a cerca de 0,6% do PIB em 2010 e 1,5% do PIB em 2011,
- o crescimento de 0,6 pp das despesas com consumos intermédios em % do PIB previstas para 2011 face às registadas em 2009, e
- o significativo agravamento das despesas com juros que, em 2011, deverão ascender a cerca de 3,6% do PIB.
terça-feira, 26 de outubro de 2010
Um artigo a não perder
Krugman escreveu mais um excelente artigo que descreve de forma bastante simples os mecanismos de ajustamento para corrigir uma situação de excesso de endividamento.
Uma forma de ler este artigo à luz da nossa situação europeia será pensar nos Sams como Portugal (e outros países da periferia) e nas Janets como a Alemanha (e outros países do centro da Europa), o que julgo pode fazer luz sobre os interesses divergentes destes dois grupos de países e ser revelador das tensões que existem (e potencialmente se poderão agravar) no contexto da zona euro. Note-se que uma maior inflação embora contribua para solucionar o problema corresponde a uma transferência que favorece os Sams e não é vista como muito popular pelas Janets que obviamente vão resistir a essa tendência e não existindo nenhum Governo Gus que de algum modo actue como agente estabilizador, salvo se ambos forem capazes de "exportar" o excesso de poupança para um qualquer Tom ou Wang, a única solução será Sam e Janet encontrarem uma solução cooperativa que implicará uma alteração na forma como ambos vivem e como não existe a possibilidade de aplicar taxas de juros distintas (mais altas para os Sams e mais baixas para as Janets) resta o recurso à política fiscal (mais restritiva para os Sams e mais expansionista para as Janets).
Uma forma de ler este artigo à luz da nossa situação europeia será pensar nos Sams como Portugal (e outros países da periferia) e nas Janets como a Alemanha (e outros países do centro da Europa), o que julgo pode fazer luz sobre os interesses divergentes destes dois grupos de países e ser revelador das tensões que existem (e potencialmente se poderão agravar) no contexto da zona euro. Note-se que uma maior inflação embora contribua para solucionar o problema corresponde a uma transferência que favorece os Sams e não é vista como muito popular pelas Janets que obviamente vão resistir a essa tendência e não existindo nenhum Governo Gus que de algum modo actue como agente estabilizador, salvo se ambos forem capazes de "exportar" o excesso de poupança para um qualquer Tom ou Wang, a única solução será Sam e Janet encontrarem uma solução cooperativa que implicará uma alteração na forma como ambos vivem e como não existe a possibilidade de aplicar taxas de juros distintas (mais altas para os Sams e mais baixas para as Janets) resta o recurso à política fiscal (mais restritiva para os Sams e mais expansionista para as Janets).
quinta-feira, 21 de outubro de 2010
Medidas de austeridade à inglesa
Um corte da despesa de 83 mil milhões de libras até 2015 (que corresponde a cerca de 5,8% do PIB de 2009) e uma redução de 490 mil funcionários públicos (que de acordo com a edição de hoje do Financial Times corresponde a 8% do total) são os objectivos do plano anunciado pelo Governo inglês para reduzir o défice das contas públicas de 10,1% do PIB, em 2009, para 2,1% em 2015.
Medidas draconianas que irão certamente condicionar a evolução da economia do Reino Unido nos próximos anos, o que é de recear que venha a afectar a economia portuguesa, dado nomeadamente a importância deste mercado para o sector do turismo.
Medidas draconianas que irão certamente condicionar a evolução da economia do Reino Unido nos próximos anos, o que é de recear que venha a afectar a economia portuguesa, dado nomeadamente a importância deste mercado para o sector do turismo.
segunda-feira, 18 de outubro de 2010
Mistificações de um jugular
Infelizmente, a recusa em aceitar a realidade e substitui-la por uma narrativa fantasiosa continua a proliferar. Um exemplo característico dessa cegueira é um recente post de João Pinto e Castro no blog Jugular intitulado "A austeridade é o tributo que pagamos a Wall Street", onde começando por recordar que Portugal tinha "apenas" um défice de 2,8% e que a Espanha e Irlanda tinham contas públicas equilibradas resume assim a sequência de recentes acontecimentos económicos: "a desregulação do sistema financeiro americano colocou o mundo à beira do abismo; com maior ou menor felicidade, os estados deitaram a mão aos bancos e esforçaram-se por estimular a procura, o que implicou uma transferência dos problemas do sector financeiro para o sector público; estamos agora na fase em que os governos apresentam a factura aos respectivos povos". E, a situação económica e financeira que Portugal actualmente enfrenta seria consequência do que designa por "desvarios de Wall Street".
Claro que isto não só não explica o fraco crescimento de Portugal no período até 2008 e a acumulação de défices externos (sistematicamente próximos dos 10% do PIB) e do endividamento que nos deixaram particularmente expostos aos "humores" dos mercados financeiros internacionais, como não explica porque a actual situação não é idêntica em todos os países e porque razão a crise financeira afecta de forma particularmente grave a Grécia, Irlanda, Portugal (onde felizmente até agora o impacto das medidas de apoio à banca foi limitado) e Espanha. Pessoalmente, considero que embora haja alguns pontos em comum se tratam contudo de quatro histórias diferentes e que temos muito a aprender com a análise das diferentes trajectórias económicas e financeiras de cada um destes países pelo que neste post me concentrarei na situação portuguesa.
Um dos pontos fundamentais do post de João Pinto e Castro é o de mistificar a verdadeira situação orçamental de Portugal no periodo até 2008, ponto obviamente essencial para "demonstrar" a origem inteiramente externa da actual situação.
Ora, contrariamente ao que refere João Pinto e Castro, é mentira que em 2008 Portugal tivesse uma situação orçamental equilibrada. Na verdade, de acordo com os dados da AMECO desde 2000, Portugal apenas teve défices inferiores a 3,0% em 2002 (2,9%), 2007 (2,7%) e 2008 (2,9%). Ou seja, durante a última década nunca conseguimos ficar a mais de 0,3 pontos percentuais do limite máximo para o défice, o que significa uma total ausência de margem de manobra para enfrentar os efeitos de uma ainda que pequena desaceleração da economia mundial. Também a evolução da dívida pública (de acordo com a mesma base) é elucidativa revelando um aumento do rácio da dívida bruta de 52,9% do PIB em 2001 para 66,3% do PIB em 2008: um aumento de 13,4 pontos percentuais que compara com uma subida de somente 1,4 pontos percentuais no conjunto da zona euro.
A verdadeira situação orçamental portuguesa torna-se ainda mais evidente quando consideramos que aqueles números não incluem os efeitos das famosas parcerias público-privadas e concessões que, com excepção daquelas da área da energia, correspondem a uma assunção de encargos futuros, em substância equivalentes a dívida para a realização de investimento público e cujos investimentos totais acumuladoa (incluindo energia) no final de 2008 ascendiam, de acordo com informações da DGTF, a cerca de 28,137 mil milhões de euros e que como é sabido correspondem a encargos orçamentais com efeitos muito significativos (equivalentes a vários submarinos) e que irão aumentar substancialmente nos próximos anos .
Finalmente esquece (ou tenta branquear) a desastrosa estratégia orçamental nos últimos dois anos e em particular em 2009 em que por incompetência e/ou eleitoralismo o défice se agravou 6,5 pontos percentuais (para 9,4%) valor que é significativamente superior ao registado no conjunto da zona euro onde esse agravamento foi de "apenas" 4,3 pontos percentuais (para 6,3%). Sendo que, sempre de acordo com a AMECO, o agravamento do défice ajustado do ciclo foi de 5,4 pontos percentuais valor que compara com apenas 1,9 pontos percentuais para o conjunto da zona euro, o que (com todas as limitações que as metodologias utilizadas têm) aponta para que, contrariamente ao que sucedeu na zona euro, a maior parte do agravamento do défice terá resultado de medidas discricionárias (ou da falta de controlo da execução orçamental) e apenas uma pequena parte (0,9 pontos percentuais) dos efeitos do "papão" da crise internacional motivada pela ganância dos "mercados financeiros".
Concluindo, para usar a expressão de João Pinto e Castro chegámos até aqui porque tivemos um crescimento económico fraco que revela debilidades estruturais que não fomos capazes de superar e que foi um dos factores que alimentou um elevado nível de défice externo e de endividamento nacional (até 2008 sobretudo privado mas com forte componente pública e a partir de 2009 quase exclusivamente público) que nos colocou numa posição demasiado exposta aos mercados financeiros e porque fomos incapazes de fazer uma verdadeira consolidação orçamental ficando sem qualquer margem de manobra para enfrentar quaisquer adversidades que eventualmente surgissem. A crise internacional encontrou-nos numa situação particularmente frágil e antecipou um ajustamento que era inevitável, tornando-o mais doloroso, e que por eleitoralismo e grave erro de avaliação da verdadeira situação económica e financeira nacional e internacional o Governo agravou pela forma como geriu as finanças públicas.
PS: Estamos num estranha situação em que às segundas, quartas e sextas o Governo se orgulha de termos tido um dos melhores desempenhos económicos de toda a Europa e nos outros dias da semana se queixa de ter sido vítima da evolução económica por força da recessão internacional. Claro que se pode argumentar que a razão para esse melhor desempenho em termos relativos radica precisamente em ter deixado aumentar o défice (o que é em parte verdade) mas então forçoso seria que reconhecessem que a gravidade da actual situação resulta de um sério erro estratégico e de avaliação (o que ainda não vi suceder).
Claro que isto não só não explica o fraco crescimento de Portugal no período até 2008 e a acumulação de défices externos (sistematicamente próximos dos 10% do PIB) e do endividamento que nos deixaram particularmente expostos aos "humores" dos mercados financeiros internacionais, como não explica porque a actual situação não é idêntica em todos os países e porque razão a crise financeira afecta de forma particularmente grave a Grécia, Irlanda, Portugal (onde felizmente até agora o impacto das medidas de apoio à banca foi limitado) e Espanha. Pessoalmente, considero que embora haja alguns pontos em comum se tratam contudo de quatro histórias diferentes e que temos muito a aprender com a análise das diferentes trajectórias económicas e financeiras de cada um destes países pelo que neste post me concentrarei na situação portuguesa.
Um dos pontos fundamentais do post de João Pinto e Castro é o de mistificar a verdadeira situação orçamental de Portugal no periodo até 2008, ponto obviamente essencial para "demonstrar" a origem inteiramente externa da actual situação.
Ora, contrariamente ao que refere João Pinto e Castro, é mentira que em 2008 Portugal tivesse uma situação orçamental equilibrada. Na verdade, de acordo com os dados da AMECO desde 2000, Portugal apenas teve défices inferiores a 3,0% em 2002 (2,9%), 2007 (2,7%) e 2008 (2,9%). Ou seja, durante a última década nunca conseguimos ficar a mais de 0,3 pontos percentuais do limite máximo para o défice, o que significa uma total ausência de margem de manobra para enfrentar os efeitos de uma ainda que pequena desaceleração da economia mundial. Também a evolução da dívida pública (de acordo com a mesma base) é elucidativa revelando um aumento do rácio da dívida bruta de 52,9% do PIB em 2001 para 66,3% do PIB em 2008: um aumento de 13,4 pontos percentuais que compara com uma subida de somente 1,4 pontos percentuais no conjunto da zona euro.
A verdadeira situação orçamental portuguesa torna-se ainda mais evidente quando consideramos que aqueles números não incluem os efeitos das famosas parcerias público-privadas e concessões que, com excepção daquelas da área da energia, correspondem a uma assunção de encargos futuros, em substância equivalentes a dívida para a realização de investimento público e cujos investimentos totais acumuladoa (incluindo energia) no final de 2008 ascendiam, de acordo com informações da DGTF, a cerca de 28,137 mil milhões de euros e que como é sabido correspondem a encargos orçamentais com efeitos muito significativos (equivalentes a vários submarinos) e que irão aumentar substancialmente nos próximos anos .
Finalmente esquece (ou tenta branquear) a desastrosa estratégia orçamental nos últimos dois anos e em particular em 2009 em que por incompetência e/ou eleitoralismo o défice se agravou 6,5 pontos percentuais (para 9,4%) valor que é significativamente superior ao registado no conjunto da zona euro onde esse agravamento foi de "apenas" 4,3 pontos percentuais (para 6,3%). Sendo que, sempre de acordo com a AMECO, o agravamento do défice ajustado do ciclo foi de 5,4 pontos percentuais valor que compara com apenas 1,9 pontos percentuais para o conjunto da zona euro, o que (com todas as limitações que as metodologias utilizadas têm) aponta para que, contrariamente ao que sucedeu na zona euro, a maior parte do agravamento do défice terá resultado de medidas discricionárias (ou da falta de controlo da execução orçamental) e apenas uma pequena parte (0,9 pontos percentuais) dos efeitos do "papão" da crise internacional motivada pela ganância dos "mercados financeiros".
Concluindo, para usar a expressão de João Pinto e Castro chegámos até aqui porque tivemos um crescimento económico fraco que revela debilidades estruturais que não fomos capazes de superar e que foi um dos factores que alimentou um elevado nível de défice externo e de endividamento nacional (até 2008 sobretudo privado mas com forte componente pública e a partir de 2009 quase exclusivamente público) que nos colocou numa posição demasiado exposta aos mercados financeiros e porque fomos incapazes de fazer uma verdadeira consolidação orçamental ficando sem qualquer margem de manobra para enfrentar quaisquer adversidades que eventualmente surgissem. A crise internacional encontrou-nos numa situação particularmente frágil e antecipou um ajustamento que era inevitável, tornando-o mais doloroso, e que por eleitoralismo e grave erro de avaliação da verdadeira situação económica e financeira nacional e internacional o Governo agravou pela forma como geriu as finanças públicas.
PS: Estamos num estranha situação em que às segundas, quartas e sextas o Governo se orgulha de termos tido um dos melhores desempenhos económicos de toda a Europa e nos outros dias da semana se queixa de ter sido vítima da evolução económica por força da recessão internacional. Claro que se pode argumentar que a razão para esse melhor desempenho em termos relativos radica precisamente em ter deixado aumentar o défice (o que é em parte verdade) mas então forçoso seria que reconhecessem que a gravidade da actual situação resulta de um sério erro estratégico e de avaliação (o que ainda não vi suceder).
domingo, 17 de outubro de 2010
Sobre a (eventual) margem de prudência na previsão das receitas fiscais e contributivas
Como se diz aqui, na conferência de imprensa o ministro das Finanças indicou que na previsão das receitas fiscais se assumiu um crescimento do PIB nominal de 1%, o que considerando que o Governo prevê que o deflator do PIB venha a crescer 1,7% significaria que haveria margem de segurança para atingir os obejctivos de receita mesmo no cenário provável (eu diria mesmo optimista) em que o PIB viesse a cair cerca de 0,7%. Sucede que as contas não podem ser feitas assim.
É sabido que o sistema fiscal português depende fortemente da receita dos impostos indirectos que representam cerca de 60% das receitas fiscais totais do Estado. Sucede que estes impostos estão sobretudo dependentes, no caso do IVA (que representa quase 40% da receita fiscal total), da evolução do consumo e, em menor medida, do investimento em construção - nomeadamente residencial - e da evolução de alguns consumos intermédios incluindo pelas administrações públicas, no caso do Selo (cerca de 4,5% da receita), das operações de crédito e operações sobre imóveis, no caso do ISV (cerca de 2,3% da receita), da aquisição de viaturas automóveis, no caso do IT (cerca de 3,9% da receita), do consumo de tabaco, no caso do ISP (cerca de de 7,0% da receita), do consumo de combustíveis. Ora, mesmo nas previsões optimistas do Governo a procura interna irá cair mesmo em termos nominais e se no cenário do Governo o consumo privado irá crescer em termos nominais cerca de 1,7%, já nas previsões do Banco de Portugal (que recorde-se não incluiam o efeito das medidas mais recentes) a evolução do consumo privado nominal seria de somente 1,1%, pelo que não será parecendo crível que a base de qualquer destes impostos venha a progredir sequer 1% em termos nominais.
Também quanto ao IRS (que corresponde a cerca de 30% das receitas fiscais do Estado) com a queda do emprego e a estagnação do valor nominal das pensões e redução da massa salarial que, como é conhecido constituem a base do grosso da receita do IRS, não será de esperar qualquer crescimento da receita para além daquele que resultará das medidas discricionárias agora adoptadas.
E o cenário não é muito diferente no que se refere à estimativa de um crescimento de 4,6% da receita contributiva da Segurança Social (o que corresponde a um acréscimo superior a 600 milhões de euros) me parece optimista, mesmo considerando o efeito da integração dos bancários que de acordo com o divulgado proporcionaria uma receita adicional de cerca de 100 milhões e a eventual (e ainda incerta) entrada em vigor do novo código contributivo que de acordo com esta notícia do DN teria um impacto de cerca de 60 milhões de euros. Pois, mesmo descontando essas medidas adicionais, a receita contributiva teria que aumentar 3,3% o que excede significativamente qualquer previsão razoável para o crescimento da massa salarial em 2011.
Parece-me, assim, que não existirá qualquer "margem de segurança" para a execução da receita fiscal e contributiva e que os objectivos previstos apenas serão alcancáveis através de um aumento muito significativo da eficácia na luta contra a fraude e evasão fiscais.
É sabido que o sistema fiscal português depende fortemente da receita dos impostos indirectos que representam cerca de 60% das receitas fiscais totais do Estado. Sucede que estes impostos estão sobretudo dependentes, no caso do IVA (que representa quase 40% da receita fiscal total), da evolução do consumo e, em menor medida, do investimento em construção - nomeadamente residencial - e da evolução de alguns consumos intermédios incluindo pelas administrações públicas, no caso do Selo (cerca de 4,5% da receita), das operações de crédito e operações sobre imóveis, no caso do ISV (cerca de 2,3% da receita), da aquisição de viaturas automóveis, no caso do IT (cerca de 3,9% da receita), do consumo de tabaco, no caso do ISP (cerca de de 7,0% da receita), do consumo de combustíveis. Ora, mesmo nas previsões optimistas do Governo a procura interna irá cair mesmo em termos nominais e se no cenário do Governo o consumo privado irá crescer em termos nominais cerca de 1,7%, já nas previsões do Banco de Portugal (que recorde-se não incluiam o efeito das medidas mais recentes) a evolução do consumo privado nominal seria de somente 1,1%, pelo que não será parecendo crível que a base de qualquer destes impostos venha a progredir sequer 1% em termos nominais.
Também quanto ao IRS (que corresponde a cerca de 30% das receitas fiscais do Estado) com a queda do emprego e a estagnação do valor nominal das pensões e redução da massa salarial que, como é conhecido constituem a base do grosso da receita do IRS, não será de esperar qualquer crescimento da receita para além daquele que resultará das medidas discricionárias agora adoptadas.
E o cenário não é muito diferente no que se refere à estimativa de um crescimento de 4,6% da receita contributiva da Segurança Social (o que corresponde a um acréscimo superior a 600 milhões de euros) me parece optimista, mesmo considerando o efeito da integração dos bancários que de acordo com o divulgado proporcionaria uma receita adicional de cerca de 100 milhões e a eventual (e ainda incerta) entrada em vigor do novo código contributivo que de acordo com esta notícia do DN teria um impacto de cerca de 60 milhões de euros. Pois, mesmo descontando essas medidas adicionais, a receita contributiva teria que aumentar 3,3% o que excede significativamente qualquer previsão razoável para o crescimento da massa salarial em 2011.
Parece-me, assim, que não existirá qualquer "margem de segurança" para a execução da receita fiscal e contributiva e que os objectivos previstos apenas serão alcancáveis através de um aumento muito significativo da eficácia na luta contra a fraude e evasão fiscais.
A previsão de crescimento das exportações
No relatório de orientação de política orçamental para 2010 (aqui), o crescimento da procura externa relevante previsto para 2011 era 4,7% e projectava-se um crescimento das exportações de bens e serviços de 5,4%.
Estranhamente, no relatório do OE para 2011, embora o crescimento previsto para a procura externa seja mais baixo (3,2%) a estimativa para as exportações aumentou para 7,3%.
Estranhamente, no relatório do OE para 2011, embora o crescimento previsto para a procura externa seja mais baixo (3,2%) a estimativa para as exportações aumentou para 7,3%.
sábado, 16 de outubro de 2010
Relatório do OE para 2011
Já está disponível aqui. No cenário macroeconómico divulgado, prevê-se um crescimento do PIB de de cerca de 1,3% em 2010 e de 0,2% em 2011, sendo o crescimento em 2011 inteiramente sustentado nas exportações (+7,3%) e na redução das importações (-1,7%) que compensariam uma queda de 2,5% na procura interna.
Trata-se de uma previsão significativamente mais optimista do que as recentemente divulgadas pelo Banco de Portugal (ver aqui), onde mesmo sem contar com as medidas mais recentes se previa um crescimento de 0,0%.
Comparando os contributos para a taxa de crescimento verificamos que para além das exportações que o Banco de Portugal previa que crescessem somente 3,7%, existe um grande desvio na previsão do consumo privado que na previsão do Banco de Portugal se contraia 0,9% contra os 0,5% da previsão do Ministério das Finanças enquanto que em sentido contrário as previsões do Governo são significativamente mais negativas no que se refere à evolução do consumo público (-8,8% face aos -1,4% do Banco de Portugal) e ao investimento (-2,7% face aos -1,6% do Banco de Portugal).
Refira-se ainda que o Governo prevê uma redução do emprego de 0,4% que é significativamente inferior à de 0,7% prevista pelo Banco de Portugal.
Trata-se de uma previsão significativamente mais optimista do que as recentemente divulgadas pelo Banco de Portugal (ver aqui), onde mesmo sem contar com as medidas mais recentes se previa um crescimento de 0,0%.
Comparando os contributos para a taxa de crescimento verificamos que para além das exportações que o Banco de Portugal previa que crescessem somente 3,7%, existe um grande desvio na previsão do consumo privado que na previsão do Banco de Portugal se contraia 0,9% contra os 0,5% da previsão do Ministério das Finanças enquanto que em sentido contrário as previsões do Governo são significativamente mais negativas no que se refere à evolução do consumo público (-8,8% face aos -1,4% do Banco de Portugal) e ao investimento (-2,7% face aos -1,6% do Banco de Portugal).
Refira-se ainda que o Governo prevê uma redução do emprego de 0,4% que é significativamente inferior à de 0,7% prevista pelo Banco de Portugal.
sexta-feira, 8 de outubro de 2010
Projecções do Banco de Portugal
Ainda não tive oportunidade de analisar, em detalhe, as projecções que o Banco de Portugal hoje divulgou para a economia portuguesa. Numa primeira análise, parecem em linha com as apresentadas pelo FMI que, tal como agora sucede, também não tiveram em conta o pacote de austeridade recentemente apresentado.
De acordo com estas projecções a economia portuguesa estagnaria em 2011 com a queda da procura interna a ser compensada por um aumento das exportações líquidas, que apesar de tudo é insuficiente para uma melhoria significativa do défice da BTC que apenas desceria 1 pp (de 9,2% do PIB em 2010 para 8,2% do PIB para 2010). Para o Banco de Portugal que "os riscos em torno da projecção são marcadamente descendentes", o que, traduzindo, significa que o Banco de Portugal considera que será quase impossível evitar um cenário de recessão.
Referindo que "Ao nível interno, o principal fator de risco prende-se com a intensificação do necessário esforço de consolidação orçamental e respetivo impacto sobre a avaliação do risco da economia portuguesa pelos participantes nos mercados fi nanceiros. Neste âmbito, existe a necessidade de especificação de medidas adicionais de política de molde a atingir os exigentes objetivos orçamentais atualmente definidos" e alertando para que (tal como haviamos referido aqui) "não é evidente que o conjunto de medidas recentemente anunciadas seja suficiente para garantir estes objetivos", pois "estas medidas não deixarão de ter um impacto contracionista no curto prazo, ao afetarem negativamente o rendimento disponível real das famílias, bem como as perspetivas de procura, induzindo uma maior contração do consumo e do investimento privados" e queeste "impacto na atividade económica, conjugado com a ação dos estabilizadores automáticos, mitiga a magnitude total da consolidação orçamental".
E, ainda, que "Um fator adicional de risco de origem interna diz respeito à possibilidade de se iniciar, em simultâneo, uma redução significativa do grau de alavancagem do sistema bancário português, o que implicaria um aumento do grau de restritividade das condições de financiamento para as famílias e empresas, com impacto negativo adicional sobre as condições de procura e sobre a atividade económica".
PS: Aparentemente o Banco de Portugal terá vindo desdizer-se relativamente à necessidade de mais medidas para 2011. Ora além de, como se refere na notícia, na página 56 do Boletim se referir textualmente o seguinte : "A 29 de Setembro, o Governo aprovou um conjunto de medidas adicionais a incluir na proposta de Orçamento para 2011. No entanto, as medidas de caráter permanente desde já bem especificadas não parecem ser suficientes para garantir a prossecução do objetivo assumido para 2011." o excerto que acima citámos é bem claro. Pelo que o desmentido apenas se pode entender por razões políticas e/ou receio da eventual reacção negativa dos mercados.
De acordo com estas projecções a economia portuguesa estagnaria em 2011 com a queda da procura interna a ser compensada por um aumento das exportações líquidas, que apesar de tudo é insuficiente para uma melhoria significativa do défice da BTC que apenas desceria 1 pp (de 9,2% do PIB em 2010 para 8,2% do PIB para 2010). Para o Banco de Portugal que "os riscos em torno da projecção são marcadamente descendentes", o que, traduzindo, significa que o Banco de Portugal considera que será quase impossível evitar um cenário de recessão.
Referindo que "Ao nível interno, o principal fator de risco prende-se com a intensificação do necessário esforço de consolidação orçamental e respetivo impacto sobre a avaliação do risco da economia portuguesa pelos participantes nos mercados fi nanceiros. Neste âmbito, existe a necessidade de especificação de medidas adicionais de política de molde a atingir os exigentes objetivos orçamentais atualmente definidos" e alertando para que (tal como haviamos referido aqui) "não é evidente que o conjunto de medidas recentemente anunciadas seja suficiente para garantir estes objetivos", pois "estas medidas não deixarão de ter um impacto contracionista no curto prazo, ao afetarem negativamente o rendimento disponível real das famílias, bem como as perspetivas de procura, induzindo uma maior contração do consumo e do investimento privados" e queeste "impacto na atividade económica, conjugado com a ação dos estabilizadores automáticos, mitiga a magnitude total da consolidação orçamental".
E, ainda, que "Um fator adicional de risco de origem interna diz respeito à possibilidade de se iniciar, em simultâneo, uma redução significativa do grau de alavancagem do sistema bancário português, o que implicaria um aumento do grau de restritividade das condições de financiamento para as famílias e empresas, com impacto negativo adicional sobre as condições de procura e sobre a atividade económica".
PS: Aparentemente o Banco de Portugal terá vindo desdizer-se relativamente à necessidade de mais medidas para 2011. Ora além de, como se refere na notícia, na página 56 do Boletim se referir textualmente o seguinte : "A 29 de Setembro, o Governo aprovou um conjunto de medidas adicionais a incluir na proposta de Orçamento para 2011. No entanto, as medidas de caráter permanente desde já bem especificadas não parecem ser suficientes para garantir a prossecução do objetivo assumido para 2011." o excerto que acima citámos é bem claro. Pelo que o desmentido apenas se pode entender por razões políticas e/ou receio da eventual reacção negativa dos mercados.
quinta-feira, 7 de outubro de 2010
Sobre o ouro
World Economic Outlook
O FMI divulgou hoje as suas previsões para 2011 que diga-se não são nada animadoras. O FMI prevê que o crescimento do PIB nas economias avançadas abrande de 2,7% em 2010 para 2,2% em 2011, e que o desemprego descer apenas muito ligeiramente (de 8,3% para 8,2%).
Para a zona euro o FMI prevê que o crescimento do PIB se situe nos 1,7% este ano e em 1,5% em 2011 e que o desemprego desça de 10,2% para 10,1%, considerando que os riscos de que a evolução económica seja pior que o previsto são elevados.
E para Portugal o FMI prevê que a economia cresça 1,1% em 2010 e estagne em 2011, e que o desemprego aumente de 10,7% para 10,9%. Estas previsões não incluem os efeitos do pacote de austeridade recentemente anunciado pelo Governo tendo surgido notícias na imprensa de que incluindo essas medidas a previsão seria de uma redução do PIB de 1,4%.
Para a zona euro o FMI prevê que o crescimento do PIB se situe nos 1,7% este ano e em 1,5% em 2011 e que o desemprego desça de 10,2% para 10,1%, considerando que os riscos de que a evolução económica seja pior que o previsto são elevados.
E para Portugal o FMI prevê que a economia cresça 1,1% em 2010 e estagne em 2011, e que o desemprego aumente de 10,7% para 10,9%. Estas previsões não incluem os efeitos do pacote de austeridade recentemente anunciado pelo Governo tendo surgido notícias na imprensa de que incluindo essas medidas a previsão seria de uma redução do PIB de 1,4%.
Emissão de Bilhetes do Tesouro
O IGCP colocou hoje Bilhetes de Tesouro 23SEP2011 à taxa média ponderada de 3,333%, ligeiramente abaixo da verificada na emissão realizada no passado dia 15 de Setembro em que tinham sido colocados a 3,369%.
terça-feira, 5 de outubro de 2010
Global Financial Stability Report and World Economic Outlook
O FMI divulgou hoje o relatório "Global Financial Stability Report" onde salienta as incertezas que ainda persistem sobre a sustentaibilidade das contas públicas de alguns países europeus e a solidez de alguns bancos, que poderão ter conseuências nefastas parea a recuperação económica em curso. Particularmente interessante parec ser o capítulo III intitulado "The Uses and Abuses of Sovereign Credit Ratings" que no entanto não tive ainda tempo de ler.
Simultaneamente, foram igualmente divulgados os capítulos 3 e 4 do "World Economic Outlook", dos quais desatacaria o primeiro que versa sobre os efeitos macroeconómicos da consolidação orçamental onde se conclui que estas medidas tem um efeito recessivo que, em média corresponderá a uma redução de 1% na procura interna e um aumento de 0,3 pontos percentuais no desemprego por cada 1% do PIB de redução do défice, sendo no entanto a quebra da procura interna parcialmente compensada por um aumento das exportações correspondente a 0,5% do PIB (reduzindo, pois, para metade o efeito sobre o produto). Referindo-se, ainda, que os efeitos recvessivos tenderão a ser mais pronunciados quando: i) as taxas de juros estejam próximas de zero e a margem para a política monetária reduzida; e/ou quando ii) não esteja disponível o instrumento cambial.
Simultaneamente, foram igualmente divulgados os capítulos 3 e 4 do "World Economic Outlook", dos quais desatacaria o primeiro que versa sobre os efeitos macroeconómicos da consolidação orçamental onde se conclui que estas medidas tem um efeito recessivo que, em média corresponderá a uma redução de 1% na procura interna e um aumento de 0,3 pontos percentuais no desemprego por cada 1% do PIB de redução do défice, sendo no entanto a quebra da procura interna parcialmente compensada por um aumento das exportações correspondente a 0,5% do PIB (reduzindo, pois, para metade o efeito sobre o produto). Referindo-se, ainda, que os efeitos recvessivos tenderão a ser mais pronunciados quando: i) as taxas de juros estejam próximas de zero e a margem para a política monetária reduzida; e/ou quando ii) não esteja disponível o instrumento cambial.
Indicador de Sentimento Económico e ISM
O Indicador de Sentimento Económico continuou a melhorar quer na União Europeia (+0,3 pontos para 103,4 pontos)) quer na zona euro (+0,9 pontos para 103,2 pontos)). Para esta evolução positiva contribuiu sobretudo a melhoria registada na Alemanha (+ 2,0 pontos), sendo de assinalar também o aumento verificado em espanha (+1,1 pontos), enquanto que em sentido negativo destaca-se a quebra de -2,1 pontos do Reino Unido.
Em Portugal a evolução foi igualmente positiva com este indicador a aumentar 1,9 pontos para 92,7, mantendo-se, portanto, abaixo dos 100 pontos.
Do outro lado do Atlântico, nos EUA, o ISM da indústria transformadora caíu 1,9 pontos situando-se agora nos 54,4 pontos o que indica um abrandamento do crescimento deste sector.
Em Portugal a evolução foi igualmente positiva com este indicador a aumentar 1,9 pontos para 92,7, mantendo-se, portanto, abaixo dos 100 pontos.
Do outro lado do Atlântico, nos EUA, o ISM da indústria transformadora caíu 1,9 pontos situando-se agora nos 54,4 pontos o que indica um abrandamento do crescimento deste sector.
domingo, 3 de outubro de 2010
O quê ?
Como não assisti em directo à entrevista concedida pelo primeiro-ministro José Sócrates à TVI, quando um amigo me referiu que José Sócrates teria dito que seria possível "renegociar" as condições das recentes emissões de dívida pública pensei que o meu amigo teria ouvido mal.
Qual não foi o meu espanto quando ouvindo a entrevista aqui constatei que, em resposta a uma questão de Constança Cunha e Sá sobre as consequências do Governo ter adiado o anúncio das medidas sobre o custo da dívida, o nosso primeiro-ministro respondeu o seguinte:
José Sócrates: "Não é assim que se fazem as contas porque nós podemos em qualquer momento renegociar a colocação de dívida que fizemos".
Ora, importa esclarecer os instrumentos de dívida pública emitidos nos últimos meses (ver aqui) têm sido Bilhetes de Tesouro e Obrigações do Tesouro a taxa fixa. Ora, os bilhetes do tesouro são títulos (com prazo inferior a 365 dias) emitidos a desconto em que a remuneração ao investidor corresponde à diferença entre o preço de colocação e o valor nominal (que corresponde a um juro implicito que não pode ser "renegociado"). E no caso das OT's a taxa fixa a situação é semelhante pois à taxa de cupão (que não pode ser "renegociada") acresce (ou decresce) o juro implícito na diferença entre o preço de colocação e o valor nominal (de reembolso) do título que também não pode ser "renegociado". Sendo certo que o IGCP poderá recomprar a dívida emitida, terá que fazê-lo às condições prevalecentes no mercado nesse momento (que no caso de se verificar uma descida da taxa de juro significa que o IGCP terá que pagar um preço superior ao correspondente àquele a que a dívida foi colocada).
Em qualquer dos casos não existe qualquer possibilidade de "renegociação" das condições da dívida colocada, pelo que espero que o primeiro-ministro venha reconhecer o lapso e repor a verdade. Altura em que poderia, eventualmente, aproveitar para esclarecer definitivamente sobre se em 2010 serão registados os dois submarinos ou apenas um deles.
PS: Seria "muito engraçado" ver o efeito sobre os yields da dívida pública no caso do FT ou o WSJ abrirem a sua edição de amanhã com o título "Portugal admite «renegociar» dívida pública", que seria óbvia e imediatamente interpretado como uma admissão da possibilidade de incumprimento.
Qual não foi o meu espanto quando ouvindo a entrevista aqui constatei que, em resposta a uma questão de Constança Cunha e Sá sobre as consequências do Governo ter adiado o anúncio das medidas sobre o custo da dívida, o nosso primeiro-ministro respondeu o seguinte:
José Sócrates: "Não é assim que se fazem as contas porque nós podemos em qualquer momento renegociar a colocação de dívida que fizemos".
Ora, importa esclarecer os instrumentos de dívida pública emitidos nos últimos meses (ver aqui) têm sido Bilhetes de Tesouro e Obrigações do Tesouro a taxa fixa. Ora, os bilhetes do tesouro são títulos (com prazo inferior a 365 dias) emitidos a desconto em que a remuneração ao investidor corresponde à diferença entre o preço de colocação e o valor nominal (que corresponde a um juro implicito que não pode ser "renegociado"). E no caso das OT's a taxa fixa a situação é semelhante pois à taxa de cupão (que não pode ser "renegociada") acresce (ou decresce) o juro implícito na diferença entre o preço de colocação e o valor nominal (de reembolso) do título que também não pode ser "renegociado". Sendo certo que o IGCP poderá recomprar a dívida emitida, terá que fazê-lo às condições prevalecentes no mercado nesse momento (que no caso de se verificar uma descida da taxa de juro significa que o IGCP terá que pagar um preço superior ao correspondente àquele a que a dívida foi colocada).
Em qualquer dos casos não existe qualquer possibilidade de "renegociação" das condições da dívida colocada, pelo que espero que o primeiro-ministro venha reconhecer o lapso e repor a verdade. Altura em que poderia, eventualmente, aproveitar para esclarecer definitivamente sobre se em 2010 serão registados os dois submarinos ou apenas um deles.
PS: Seria "muito engraçado" ver o efeito sobre os yields da dívida pública no caso do FT ou o WSJ abrirem a sua edição de amanhã com o título "Portugal admite «renegociar» dívida pública", que seria óbvia e imediatamente interpretado como uma admissão da possibilidade de incumprimento.
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