Indicador de Sentimento Económico (ESI) - Junho 2011

Os indicadores de sentimento económico divulgados pela Comissão Europeia relativos ao mês de Junho revelam uma deterioração da confiança na União Europeia (-1,0 pontos para 104,4) e uma igualmente uma redução, embora mais ligeira, na zona euro (-0,4 pontos para 105,1 pontos na zona euro), o que aponta para uma continuação da desaceleração da expansão da actividade económica.

Entre aquelas que são as maiores economias ressalta a queda de 2,2 pontos no Reino Unido (para 99,9 pontos) enquanto que na Alemanha e França se verificaram ligeiros recuos (de -0,9 e -0,6 pontos respectivamente) - mantendo-se, no entanto, o indicador em níveis claramente acima da média de longo prazo ( 114,5 e e 106,3 pontos) – e na Espanha e Itália se registaram ligeiras subidas (+2,6 para 95,7 pontos e +1,8 para 99,3 pontos).

No que respeita a Portugal, o indicador de sentimento económico caiu pelo quatro mês consecutivo, registando uma redução de 0,6 pontos para 84,6 pontos – que corresponde ao segundo valor mais baixo a seguir à Grécia sujo indicador se situa nos 70,0 pontos – em resultado da redução da confiança na indústria, construção, comércio e dos consumidores enquanto que se verificou uma recuperação da componente serviços.

O texto da proposta francesa

Está acessível aqui (via Alphaville).

De acordo com os pressupostos do documento documento o montante dos títulos que vencem até meados de 2014 ascende a 85,5 mil milhões de euros dos quais 25 mil nilhões de euros são detidos pelo BCE e os restantes 65,5 mil milhões pelos investidores privados, sendo o objectivo que os participantes no plano financiem cerca de 30 mil milhões de euros, podendo optar entre (meus sublinhados):
- Opção A: "will invest a minimum of 70% of the principal amount of proceeds received (the “Received Amounts”) in new Greek government bonds, resulting in a net debt financing of at least 50% of the Received Amounts for Greece, as described below (the “New GGBpg”): i) Government bonds issued by the Hellenic Republic with a maturity at issue of 30 years; ii) With a full principal guarantee by an SPV collateralised by zero-coupon bonds purchased from one or more AAA-rated sovereigns, supranational institutions or European agencies (the “Collateral”); iii) Bearing interest at a rate of 5.5% plus the yearly Greek GDP growth capped at 2.5% and floored at 0% per annum ; and iv) Listed on an EU regulated market, but with restricted trading in the New GGBpg until 1st January 2022 ";
- Opção B: "will invest a minimum of 90% (and preferably 100%) of the Received Amounts in new GGBs as described below (the “New GGB”): i) Government bonds issued by the Hellenic Republic with a maturity at issue of 5 years; ii) Bearing interest at a rate of 5.5% ; and iii) Listed on an EU-regulated market, but with restricted trading".

De salientar que de acordo com o documento o processo está condicionado a: i ) "Informal clearance from rating agencies that the Proposal will not trigger a downgrade to default or similar status on the Hellenic Republic, Existing GGB, New GGB or New GGBpg"; ii) "ECB’s willingness not to sell its Existing GGBs during the Period"; iii) "A significant majority of bondholders participate as Participants"; iv) Greece respects its commitments under the Program"; and v) "The European Union and the International Monetary Fund respect their current commitments, disburse funding as provided under the Program and continue to provide assistance to promote the medium-term sustainability of the Greek fiscal situation".

A proposta francesa para o roll-over da dívida grega

De acordo com a Reuters o Presidente francês Sarkozy terá alcançado um projecto de acordo com os bancos franceses para o reinvestimento de 70% dos montantes de reembolso de títulos gregos que venham a ocorrer até 2014 dos quais 50% serão aplicados em títulos a 30 anos com uma taxa de juro correspondente aos empréstimos europeus adicionado de um prémio indexado ao crescimento da economia grega. Os novos títulos serão colocados num veículo especial (SPV) constituido para o efeito e serão garantidos pelo FEEF ou pelo Banco Europeu de Investimento, o que, confirmando-se, significa de facto uma transferência de risco dos bancos para os contribuintes europeus. Ainda de acordo com a Reuters os restantes 20% serão reinvestidos em obrigações cupão zero com rating AAA.

Uma semana decisiva para a Europa

A semana que hoje se inicia vai ser decisiva para a Grécia e para a Europa. Um eventual chumbo pelo Parlamento da Grécia do programa de austeridade poderá ter consequência uma ruprtura desordenada dos pagamentos e constituir "momento Lehman" para a Europa com consequências financeiras, económicas e políticas imprevisíveis.

Por outro lado, mesmo que o programa seja aprovado a verdade é que isso não significará os problemas da Grécia e da Europa permitindo "apenas" ganhar tempo para que seja possível encontrar uma solução que tudo indica inevitavelmente envolverá uma reestruturação da dívida grega, restando saber quando, em que condições e qual será a repartição dos custos entre os contribuintes dos outros países da UE e os investidores privados.

A evolução PIB no EUA no primeiro trimestre de 2011

Os dados divulgados esta semana pelo BEA que indicam para um crescimento (anualizado) do PIB dos EUA de 1,9% confirma a forte desaceleração do crescimento da actividade económica (no trimestre o crescimento havia sido 3,1%), apesar do contributo positivo do investimento impulsionado pelo investimento em equipamento e software e pela evolução dos stocks).

Para esta desacelaração contribuiu bastante a desaceleração do crescimento do consumo privado e das exportações líquidas, cujo contributo para o crescimento no trimestre anterior tinha sido particularmente elevado, mas também a contração do consumo e investimento públicos que se acentuou contribuindo negativamente, para a evolução do produto.

Numa altura em que o défice das administrações públicas de acordo com o BEA ascendeu a 9,9% no primeiro trimestre de 2011 (e a 10,5% na média dos últimos 4 trimestres) tornando evidente a necessidade de ajustamento orçamental. A verdade é que um acentuar dos esforços de contenção orçamental no curto prazo arrisca-se a conduzir a uma situação de crescimento lento insuficiente para reduzir de forma significativa o desemprego e o output gap ou mesmo a uma recaída numa situação de recessão. A ideia que tem vindo a ser defendida de evitar uma contração orçamental acentuada mantendo o défice elevado no curto prazo e simultaneamente tomar medidas que, de forma credível, corrijam o grave desequilíbrio orçamental no médio-longo prazo corresponde assim a uma tentativa de conciliar dois objectivos contraditórios, mas corresponde aseguir um caminho em cima do fio da navalha.

Ler os Outros: A Pior Opção - Rui Ramos

Recomendo a excelente crónica do Rui Ramos no Expresso de hoje em que analisa de forma lúcida as alternativas aos «programas» de receber assistência financeira celebrados pela Grécia, Irlanda e Portugal com a chamada troika.

Começando pela «europerização» da dívida, Rui Ramos considera que "Não há acrescento de «solidariedade» ou de «integração» que apague os Estados e nações da Europa de hoje. Seja qual for o quadro institucional europeu, continuará a haver eleitorados nórdicos pouco inclinados a arriscar as suas poupanças ou o seu crédito para proporcionar às populações meridionais um nível de vida que estas não conseguem ou não querem pagar só com o seu trabalho. Um «governo económico europeu», para evitar revoltas setentrionais teria de fazer como a Comissão Europeia e o BCE hoje, e submeter as suas províncias do sul a curas rigorosas. Ou seja, a federalização da nossa dívida implicaria mais - e não menos - cortes e mudanças."

Quanto à hipótese de renegociação da dívida Rui Ramos alerta que os nossos credores (e é importante não esquecer que a nossa dívida será cada vez detida pelo FMI e os nossos parceiros europeus) iriam exigir "austeridade e liberalização da economia, tudo inspeccionado por eles" , admitindo que "Talvez a renegociação da dívida ou outro tipo de apoio europeu venham a ser necessários. Mas nunca servirão para nos poupar à dieta e à ginástica do programa em curso".

Finalmente, quanto à proposta de saída do euro defendida por Professor João Ferreira do Amaral, Rui Ramos recorda que para além dos custos económicos de "redução de 30% do poder de compra, a restrição na liberdade de circulação de capitais, etc. Há, no entanto, um outro preço, simbólico, a considerar. Nesta década o euro serviu para nos endividarmos. Mas a ideia da adesão foi outra: a de fazer Portugal um país monetariamente credível e forçá-lo a competir de outra maneira, sem recorrer a desvalorizações, isto é, a salários baixos. Desistir do euro seria, também, desistir disso".

Concluindo que "Como no dito célebre, o programa da troika é a pior opção - com excepção de todas as outras".

Sobre a proposta de João Ferreira do Amaral para uma saída ordenada do Euro

A proposta de João Ferreira do Amaral para uma saída ordenada da zona euro o mais rápido possível - que o próprio autor não nega que terá consequências fortemente negativas - levanta-me sérias dúvidas quer do ponto de vista técnico pois: i) não ficou ainda claro para mim quer como é que se chega ao valor de 50 mil a 60 mil milhões de euros (cerca de 30% do PIB) referidos pelo Professor Ferreira do Amaral quer o modo como esses recursos seriam empregues de modo a compensar o aumento das dívidas; e ii) não estou convencido de que a mera desvalorização seja suficiente para garantir o regresso aos mercados nomeadamente se como parece a dívida pública continuar denominada em euros.

Mas, sobretudo, não me parece que fosse fácil reunir o necessário apoio dos nossos parceiros europeus e do BCE para que a operação tivesse possibilidades de sucesso, parecendo-me, pelo contrário, que as consequências reais e sobretudo sobre a psicologia dos mercados para a situação de outros Estados-membros nomeadamente a Espanha e a Itália seriam de molde a garantir a oposição das instituições europeias a esse cenário.

Comunicado da Reserva Federal - 22 de Junho 2011

No comunicado da Reserva Federal de ontem para além da decisão esperada de manutenção das taxas de juro ressalta o reconhecimento de que a recuperação da economia dos EUA está a revelar-se mais débil do que o antecipado e a inflação mais elevada, estando estes indicadores a serem afectados por factores como o aumento dos preços dos produtos alimentares e petrolíferos que a Reserva Federal considera terem natureza temporária, tendo mantido a adecisão de concluir no final do mês o programa de compra 600 mil milhões de USD de títulos do Tesouro e de reinvestir os valores reembolsados dos títulos detidos.

A desaceleração da recuperação da actividade económica nos EUA reflecte-se nas projecções macroecómicas da Reserva Federal que apontam agora para um crescimento em 2011 abaixo dos 3% (entre 2,7% e 2,9%) significativamente abaixo (-0,4 pp) das projecções de Abril, para uma taxa de desemprego entre 8,6% e 8,9% (+0,2 pp) e uma taxa de inflação entre 2,3% e 2,5% (que compara com o anterior intervalo entre 2,1% e 2,8%). Sendo agora os valores médios dos intervalos das projecções para 2012 e 2013 também ligeiramente mais pessimistas, em especial, no que se refere à evolução da taxa de desemprego.

Portugal na Hora da Verdade - Álvaro Santos Pereira

Li, finalmente, o livro do novo ministro da Economia e confesso que fiquei deveras impressionado, com o profundo conhecimento, sempre muito bem sustentado em dados estatísticos e nos resultados de estudos sobre a economia portuguesa, que revela da história e da realidade da economia portuguesa que segundo o autor enfrenta 3 crises: i) uma crise de crescimento - resultado de políticas económicas erradas mas também de dificuldades de ajustamento ao euro e a descida da produtividade e que teve consequências sociais graves como o regresso do desemprego, ii) uma crise de finanças públicas, com uma dívida pública total (incluidndo SEE e PPP) actualizada entre 120% e 130% do PIB e iii) uma crise de endividamento externo, com uma dívida líquida face ao exterior superior a 110% do PIB (e uma dívida bruta superior a 220%) que Álvaro Santos Pereira descreve na primeira parte deste livro.

O mais interessante contudo são as partes II e III do livro que correspondem praticamente a um programa de Governo.

Na Parte II - O que fazer para vencer a crise económica nacional, Alvaro Santos Pereira propõe de forma bastante detalhada: i) uma estratégia de combate ao défice orçamental e à dívida pública através da privatização das empresas e imóveis do Estado e do corte dos consumos intermédios e transferências correntes e, a médio prazo, da reestruturação das entidades públicas que permita recuperar a sustentaibilidade das financças públicas; ii) um relançamento da competitividade através de uma estratégia de "devalorização fiscal" baseada numa descida significativa (cerca de 10 pp) da taxa social única compensada por uma subida da taxa efectiva do IVA e uma redução (adicional) da despesa pública, acompanhada pela redução dos chamados "custos de contexto", reforma da justiça, melhoria da educação, liberalização do mercado de trabalho e desenvolvimento das infra-estruturas (ferroviárias e portuárias) que promovam o escoamento das nossas exportações; iii) da redução do défice e do endividamento externo através de políticas que possibilitem o incremento das exportações e o aumento da poupança, atraiam os reformados europeus e conduzam a uma redução das importações.

Finalmente, na Parte III - Retomar o Sucesso, o novo ministro da Economia defende um programa de transparência e de combate à corrupção, uma agenda com objectivos bastante ambiciosos: um crescimento médio anual a rondar os 3% ao ano, défices público e externo de 0% até 2016, redução da dívida líquida externa para 50% do PIB em 10 anos, propugnando, nomeadamente, pelo desenvolvimento de uma marca Portugal, política de promoção da natalidade (através de licenças de maternidade e paternidade mais alargadas e de políticas de suporte às famílias), de políticas de imigração, da reforma do ensino superior e da reforma e reorganização do sector público.

Um aspecto interessante reside no facto de considerar a restruturação da dívida pública através da redução das taxas de juro ou, inclusive, da "renegociação" dos montantes de endividamento considerando, não só que esta é  "de facto, a hipótese mais provável e, porventura, também a mais desejável", como condidera que devia incluir, também, a renegociação das parcerias público-privadas relativamente à qual o autor é muito crítico em várias passagens do livro.

Em suma, um excelente livro que revela que o novo super-Ministro da Economia é alguém com um conhecimento profundo da economia portuguesa e com ideias válidas e interessantes para enfrentar os desafios com que nos defrontamos, sendo de destacar o realismo e o tom positivo, de confiança e de esperança que atravessa todo o livro.

Opções para um roll-over da dívida grega

Chamo a atenção para um post do Aphaville em que citanmdo um analista do banco Nomura aponta três alternativas possíveis para um roll-over da dívida grega:

"(1) bond maturity extensions, which almost certainly would result in default or selective default as viewed by rating agencies (if not for CDS) and is thus a clearly negative outcome leading to contagion in the rest of the periphery and the banking system in Europe;
(2) rollovers into GGBs (or any loan to Greece) negotiated with some of the largest GGB holders (so called “Vienna option”) which are a soft way of extending maturities, potentially avoiding a default as viewed by rating agencies and positive for the periphery in the short term to the extent that a default and the contagion effect are avoided for now;
(3) voluntary rollovers into debt that has better credit than GGBs, ideally EFSF bonds (a European version of the Brady bonds) if not enhanced GGBs, which would be very positive because it is the closest thing to a durable solution to the problem (GGBs are removed from the circulation and the new debt is guaranteed by the rest of Europe) while it should considerably limit the risk of a default rating.

The first outcome seems to be no longer be an option since the press conference on Friday. The second is likely, but a form of guarantee/collateral on the new debt, as would be necessary in option 3, has not yet been openly debated and would need to be considered if avoiding [default/contagion] is the objective. If it is part of the package, it would be an important positive surprise for periphery bonds."

Note-se, no entanto, que os Brady Bonds correspondiam a uma reestruturação da dívida através da troca por títulos com menor valor de reembolso ou menor taxa de juro o que tornará incerta a adesão "voluntária" à solução. Uma adesão que significaria sempre que os credores consideram muito provável um cenário de incumprimento, preferindo por isso trocar por a dívida que detêm por títulos com menor valor actual mas com garantia de reembolso, transfere de facto o risco de incumprimento da Grécia para os contribuintes europeia e não garante as condições para o regresso da Grécia ao mercado após o novo prazo.

Execução Orçamental Janeiro a Maio de 2011

De acordo com a Síntese de Execução Orçamental da DGO "O saldo global da Administração Central na óptica da Contabilidade Pública, de Janeiro a Maio de 2011, foi de 1 028 milhões de euros, resultado que tem implícita uma melhoria de 2 354 milhões de euros relativamente a igual período do ano precedente".

Com a receita efectiva a crescer em todos os sectores - com excepção da Segurança Social - a uma taxa superior à implicita no Orçamento do Estado para 2011 e a despesa primária a decrescer no Estado e na Administração Local a uma taxa superior à constante desse documento.

No que se refere à receita do subsector Estado é de salientar a acentuada variação homóloga da taxa de crescimento dos impostos directos - IRS e IRC - que apontam agora para um crescimento de 12,5% do IRS e uma queda de 4,8% do IRC e a desaceleração da taxa de crescimento do IVA para 13,7% que terá sido justificada por um "elevado montante de reembolsos", enquanto que o imposto sobre os veículos (ISV), o imposto de selo e os impostros sobre o tabaco e os produtos petrolíferos continuam a sentir os efeitos da contração na venda de veículos, nas operações financeiras e na introdução ao consumo de tabaco e gasolina, respectivamente.

Do lado da despesa deste subsector  verificou-se uma descida de 7,2% da despesa global e de 5,7% da despesa primária e de 5,2% na despesa corrente primária. Sendo de notar que se acentuou o efeito temporário que resulta do "diferente padrão intra-anual de pagamento de juros", referindo-se ainda no documento da DGO  que "O decréscimo mais acentuado da despesa efectiva e efectiva primária observado em Maio relativamente ao mês precedente (por memória, -3% e -2,3%, respectivamente) é justificado essencialmente pelo efeito base associado ao facto de, nos primeiros quatro meses de 2010, ter sido executado o orçamento transitório".

Para esta evolução da despesa corrente primária do Estado contribuiram sobretudo a redução das despesas com pessoal (-7,2%) e das transferências correntes (-4,5%) enquanto que, em sentido contrário se verificou uma subida doas aquisições de bens e serviços (+49,0%), que no entanto resulta quase inteiramente de uma  alteração metodológica decorrente da introdução da contribuição patronal para a ADSE sem a qual o acréscimo seria ainda assim de 5% que no documento se diz ser "justificado pelo pagamento de trabalhos especializados no âmbito da Lei de Programação Militar".

Política Monetária nos EUA desde 2000

Neste post publicado no blog Econbrowser chama-se a atenção para um paper sobre a política monetária nos EUA desde a década de 1950 no qual se aponta que a Reserva Federal terá seguido uma política demasiado expansionista na primeira metade da década de 2000 - e esm epsecial entre 2003 e 2005 -, a qual terá constituido um dos factores que contribuiu para a bolha imobiliária e a subsequente crise.

Ler os Outros: Keynes and the Moderns - Krugman

É o título da apresentação de Paul Krugman numa conferência em Cambridge, Reino Unido, disponível aqui, um texto que apesar de excessivamente político é estimulantemente provocador e interessante, referindo, por exemplo, que: "inflows of capital from other nations simply add to the already excessive supply of U.S. savings relative to investment demand. These inflows of capital have as their counterpart a trade deficit that makes America worse off, not better off; if the Chinese, in a huff, stopped buying Treasuries they would be doing us a favor. And the fact that top officials and highly regarded economists don’t get this, 75 years after the General Theory, represents a sad case of intellectual regression".

Ler também esta entrevista de Krugman em que escolhe como livros que mais o influenciaram:
1. Foundation, de Isaac Asimov
2. An Enquiry Concerning Human Understanding, de David Hume
3. The General Theory of Employment, Interest and Money, de John M. Keynes
4. Essays in Persuasion, de John M. Keynes
5. Essays in Economics, de James Tobin

Greenspan sobre a Grécia

Numa altura em que a Grécia está à beira do precipício numa situação de impasse político e crescem as vozes que consideram que a assistência financeira prometida por França e Alemanha serão insuficientes para resolver o "problema" grego o ex-presidente da Reserva Federal dos EUA, Alain Greenspan, veio afirmar que a probabilidade de incumprimento é de tal modo elevada que se pode dizer que não há saída e que isso poderá conduzir a uma recaída da economia dos EUA numa situação de recessão.

Ler os Outros: Sobre a Grécia

Dois excelentes artigos sobre a situação na Grécia.

No primeiro artigo, publicado no WSJ, os Professores John Cochrane e Anil Kashyap referem a propósito da proposta alemã de que os bancos que "the only way to get banks to "voluntarily" roll over the debt is by letting them carry the debt at artificial "hold to maturity" valuations, which leaves the danger to the financial system" defendendo que "Sovereign debt and sovereign exposure must face large capital buffers. Sovereign debt must be marked to market. Banks must run serious stress tests to find implicit sovereign exposure. Banks with inadequate capital must raise it, find buyers, or reorganize. If that means bailouts of "systemically important" banks, then governments must do so, face their taxpayers, and make their regulators explain how they let this happen." como forma de expurgar os receios de uma nova crise financeira.

O segundo é um artigo publicado no Telegraph e que explica de forma bastante didática o que está em causa na Grécia, cuja leitura integral recomendo mas do qual, numa altura em que Sarkozy e Merkel terão já chegado a um acordo para "salvar a Grécia", saliento a resposta a três questões fulcrais:

"Q Will a second rescue package work?
If by work you mean bring Greece back to financial health, giving it time to recover economically and to repay everyone from whom it borrowed money, almost certainly not. A more realistic aspiration is that it gives European leaders time to consider how best to tackle the inherent problems facing the country and, more broadly, the euro project.

Q Are people right to say this could be the next Lehman's?
It certainly could. As is the case in every country, Greek banks' balance sheets are heavily invested in the country's government debt. Should that debt suddenly be worth half its face value, the Greek banking system would become insolvent overnight. This, in turn, would trigger major losses for some of Europe's biggest banks, some of which, particularly in France and Germany, are perilously undercapitalised. This threat may explain the ECB's reluctance to countenance even a soft default.

Q Does the Greek situation make the collapse of the euro inevitable?
It raises major existential questions for the euro project – and not merely because the straitjacket of euro membership has so limited Greece's options in responding to the crisis. The major counter-argument to the euro was that it is impossible to have a currency union without a fiscal union. In other words, without a central authority with the power to tax and spend, it is impossible to get an area as large as the eurozone pulling in the same economic direction. And that was what came to pass: over the past decade and a half, Greece and many Mediterranean neighbours (not to mention Ireland) have borrowed and spent too much while Germany has saved too much. The idea that such divergent economies could issue currency that was supposedly worth precisely the same value everywhere is unfeasible.

It is difficult, in economic terms at least, to imagine the euro surviving in its current state – particularly because Greece's problems are shared by other countries. Granted, the euro is a political project. But the scale of anger in Berlin at the prospect of having to transfer billions to its Mediterranean neighbours purely to safeguard the euro project is such that it makes stark the question of whether there really is the public will to keep it alive."

World Economic Outlook Update

O FMI actualizou as suas previsões macroeconómicas para 2011 e 2012, apontando agora para um crescimento da economia mundial de 4,3% em 2011 (menos 0,1 pp que o projectado em Abril) e 4,5% em 2012.

Esta revisão em baixo do cresimento em 2011 resulta da  redução das expectativas de cresimento nas economias mais avançadas (-0,2 pp) associada a um menor crescimento dos EUA (-0,3 pp) e do Japão (-2,1 pp) parcialmente compensada pela subida do valor previsto para a zona euro (+0,4 pp) onde o FMI prevê agora que o produto da Alemanha venha a crescer 3,2% (+0,7 pp) e a França 2,1% (+0,5 pp) enquanto que a Itália deverá crescer apenas 1% (-0,1 pp) e a Espanha 0,8% (=).

No que se refere às economias emergentes, destaca-se sobretudo o aumento da projecção de crescimento das economias do Centro e Leste da Europa para 5,3% (+1,6 pp) e a redução das previsões de crescimento no Brasil para 4,1% (-0,4 pp).

Embora preveja que uma reaceleração do crescimento a partir na segunda metade de 2011 o FMI considera ainda para que a "activity will remain unbalanced amid elevated downside risks. Growth is set to be sluggish in advanced economies facing fiscal and financial sector balance sheet problems, which will continue to be a drag on employment" e que os riscos de uma evolução menos favorável aumentaram devido ao "heightened potential for spillovers from further deterioration in market confidence in the euro area periphery" e à emergência de preocupações relativamente à solidez da recuperação dos EUA, risco que caso se materializem "will reverberate across the rest of the world—possibly seriously impairing funding conditions for banks and corporations in advanced economies and undercutting capital flows to emerging economies". O FMI alerta ainda para a possibilidade de uma recaída na normalização da situação dos mercados de crédito e para os desafios orçamentais que afectam as economias mais avançadas, considerando que "A first set of concerns revolves around fiscal imbalances in the euro area periphery. A second set involves the large nearterm fiscal adjustment in the United Sates against a still-fragile recovery. A third set of concerns centers on medium-term fiscal sustainability in the United States and Japan". E, finalmente, considera que "Overheating pressures in some key emerging economies have also intensified as observed in elevated inflation pressures, and in some cases high asset prices. While some economies have tightened at a faster pace, others have fallen somewhat behind the curve. The longer policy rates stay low, the larger the chances of a hard landing in the future".

Ler os Outros: China’s Approach to Economic Development - Eswar Prasad

Um excelente texto sobre plano quinquenal da China em que destaco a passagem relacionada com o desafio de contenção da inflação:

"The major short-term policy challenge is to bring inflation under control. Chinese policymakers are understandably nervous about CPI inflation at a level above 5 percent. As in many other emerging markets, overall price dynamics are being driven by food prices. Food expenditures on average constitute about one-third of total consumption expenditures for Chinese households, so this is a major component of the CPI basket and food price inflation feeds into higher overall inflation by influencing wage demands. So far, nonfood inflation remains modest at about 3 percent (Figure 1).

But modest nonfood inflation is scant comfort for China’s government. Food price increases hit the poor a lot harder as food expenditures account for a larger share of their total expenditures compared to middle class households. The urban poor face a double whammy as they do not benefit from food price increases and measures to tighten policies to control inflation could affect their employment prospects.


The government has responded aggressively to contain inflation by clamping down on growth in monetary aggregates and bank credit (Figure 2). The policy complication is that tightening credit could hurt employment growth by reducing credit flows to small and medium sized enterprises, especially those in the private sector. Moreover, standard monetary policy tools are typically not very effective at dealing with food price increases. Consequently, the government has taken a number of administrative measures, including price controls on some products.

The key question is whether macroeconomic policies can be calibrated in a manner that brings inflation under control without knock-on effects on growth. This is not an easy task as the government is simultaneously aiming for a major transformation of the economy’s structure.


The risk of a hard landing has increased but still remains modest. Even if this risk did come to pass, the effects may not show up directly as a collapse in output growth but could take the form of a sharp fall in employment growth and a setback to other aspects of the growth rebalancing agenda." (meus sublinhados)

O díficil regresso ao mercado e a importância da situação na Grécia

A importância da evolução da situação grega reside não apenas nos efeitos financeiros "directos" sobre o sistema financeiro (e o balanço do próprio BCE)  de uma eventual restruturação mas no facto de constituir um "balão de ensaio" e um triplo teste relativamente à: i) a capacidade de um Governo implementar uma política de austeridade extremamente severa imposta pelo exterior; ii) o sucesso de uma política baseada na deflação para recuperar os equilíbrios e iii) a determinação política da União Europeia para evitar uma restruturação. Daí que o BCE tenha, em meu entender razão, em pretender evitar a todo o custo qualquer medida que possa ser apercebida pelo mercado como uma restruturação.

Infelizmente, não é apenas uma questão de "contágio" e a verdade é que, até agora, os resultados deste teste não parecem famosos.

Independentemente da inegável maior gravidade económica, financeira e político-social da Grécia, a verdade é que a situação neste país revela quão dificil é recuperar a confiança dos mercados e, também, as fragilidades dos mecanismos de assistência financeira europeus para alcançar esse objectivo num quadro em que os níveis de endividamento público e externo atingem valores muito acima dos que ocorriam habitualmente no casos em que era necessária a intervenção do FMI. Acrescente-se o carácter altamente politizado das decisões de concessão / extensão do auxílio e as dúvidas quanto ao sucesso de um processo de ajustamento baseado na deflação - que ao contrário dos baseados na desvalorização cambial e consequente inflação não têm um grande historial de sucesso (embora o caso recente dos países bálticos seja um caso de estudo interessante ) - e temos um cenário em que não vai ser nada fácil garantir o regresso de Irlanda e Portugal aos mercados nos prazos previstos, sem que ocorra uma alteração dos mecanismos de assistência financeira na União Europeia que dê garantias suficientes de que não vai ocorrer uma restruturação da dívida nestes países.

Indicador avançado da OCDE

Os indicadores compósitos de clima económico da OCDE apontam para uma desaceleração moderada da actividade económica com sinais de abrandamento na França, Itália, Canadá, China, Brasil, India e Rússia, enquanto que o ritmo de crescimento parece ter estabilizado na Alemanha, Reino Unido e acelerado ligeiramente nos EUA.

Num dia em que foi anunciado que a inflação na China atingiu em Maio os 5,5% que corresponde ao valor mais elevado dos últimos três anos levando o banco central a subir as exigências de reservas e em que as vendas a retalho nos EUA cairam 0,2% face ao mês anterior (que estão, no entanto, 7,7% acima do nível de Maio de 2010).

Trata-se de um conjunto de sinais que indica que o crescimento económico global está a desacelerar significativamente sendo, no entanto, ainda demasiado cedo para prever se se trata de uma mera pausa provocada pela subida dos preços de petróleo (e outras matérias primas) ou de algo mais preocupante, a verdade é que não é fácil perspectivar quais as fontes de procura final a nível global que poderão contribuir sustentar um crescimento a taxas rázoáveis.

The Big Short - Michael Lewis

É um excelente relato da história da crise do mercado subprime nos EUA centrado no punhado de investidores que se previram a catástrofe e que descreve a combinação de ganância, falta de ética e incompetência que conduziram ao colapso deste mercado que estve na origem da maior crise económica e financeira desde a Grande Depressão dos anos 30.

Escrito num estilo de excelente jornalismo, este livro descreve a máquina que criou milhões de milhões de dólares de empréstimos de empréstimos subprime que depois eram "transformados" em activos supostamente sem risco com o beneplácito das autoridades de supervisão e a "cumplicidade"  das agências de notação que são descritas no livro como "morally banckrupt and living in fear of being actually bankrupt", cujos modelos inteiramente desadequados e um conhecimento limitado dos activos em que se baseavam os títulos - cujos riscos os próprios administradores dos bancos de investimento que os criavam eram incapazes de compreender - a que atribuiam notações que eram "colocados" junto de investidores que confiavam nesses ratings sem terem consciência dos riscos envolvidos conduzindo a um mundo em que "too many people were taking far too may financial statemens on faith".

Confiança que se desmoronou quando o nível de incumprimento nos empréstimos subprime começou a aumentar e os CDO (Collateralized Debt Obligations)  baseados nesses empréstimos perderam a quase totalidade do seu valor, gerando perdas de centenas de milhares de milhões de dólares e forçando à intervenção maciça dos bancos centrais e dos governos para evitar o colapso do sistema financeiro.

Ler os Outros: Cavar batatas - João Miranda

"Num momento em que Portugal atravessa uma situação particularmente difícil, estabeleceu-se entre os responsáveis políticos um estranho consenso: temos que apostar na agricultura. São os mesmos que disseram que tinhamos que apostar nas auto-estradas, na Expo 98, na construção de estádios, na tecnologia, na educação e no TGV, mas nunca cuidaram de garantir que as apostas seriam sustentáveis. É mais uma de uma longa lista de “apostas”, “prioridades nacionais” e “opções estratégicas”. Desta vez mandam-nos cavar para o campo. A sugestão revela uma grande ignorância sobre as condições de Portugal para a agricultura, sobre o papel da agricultura num país desenvolvido (sempre menos de 3% do PIB) e sobre o princípio das vantagens comparativas. Tenho 2 sugestões, primeiro, não tentem dizer-nos o que fazer, segundo, façam bem o que vos compete."

PS: Nada tenho contra a agricultura, que não obstante o seu peso no PIB (de acordo com o INE o VAB do sector da agricultura, silvicultura e pesca corresponde a apenas cerca de 2,3% do PIB), cujo desenvolvimento poderá contribuir para um melhor aproveitamento dos recursos, aumento do emprego e redução do défice externo (de acordo com o INE o défice da balança de bens alimentares incluindo produtos transformados corresponde a cerca de 2% do PIB valor que não é despiciendo), mas para além de não ser evidente do ponto de vista económico (a haver razões serão sobretudo de natureza estratégica)que um país deva ter a "balança alimentar" equilibrada e, sobretudo, ter, em geral, uma posição de cepticismo quanto à subsidiação das actividades económicas, importa não esquecer que o essencial da política agrícola e de pescas é hoje em dia definida a nível comunitário.

Ler os Outros: Macro Readings Update - Paul Krugman

Paul Krugman decidiu fazer um post com aqueles que ele próprio considera serem os seus posts mais importantes sobre macroeconomia.

Japan 1998
Macro Policy in a Liquidity Trap
Optimal Fiscal policy in a Liquidity Trap
A Dark Age of Macroeconomics
A History Lesson for Allan Meltzer
Liquidity Preference, Loanable Funds, and Niall Ferguson
Core Logic
More on Friedman and Japan
The Instability of Moderation
Self-Defeating Austerity
Sam, Janet, and Fiscal Policy
America’s Chinese Disease
The Doctrine of Immaculate Transfer
Currency wars and the impossible trinity

PS: Muitos dos posts referem-se à política monetária e orçamental num contexto de armadilha da liquidez pelo que é importante evitar ceder à tentação de transpor os argumentos para a realidade nacional: Portugal não está numa situação de armadilha de liquidez !

Sobre a condução da política económica na periferia da zona euro

Uma regra básica de política económica é que para se atingirem vários objectivos de política económica independentes é necessário dispor igualmente de pelo menos um mesmo número de instrumentos de política económica independentes. Ora, numa união monetária as autoridades nacionais abdicam quer do instrumento taxa de juro - que no caso da zona Euro passou a ser controlado pelo BCE - que do instrumento cambial, o que significa que dos três instrumentos tradicionais de política económica apenas a política orçamental continua a ser definida no quadro nacional e ainda assim com constragimentos decorrentes do pacto de estabilidade e crescimento.

Num contexto em que a política monetária é conduzida em função da manutenção da estabilidade de preços no médio prazo para o conjunto da zona euro e a taxa de câmbio do euro resulta do equilíbrio entre a oferta e a procura no mercado cambial, isto implica que - numa situação normal - os países apenas dispõem do instrumento orçamental para atenuar os efeitos dos chamados "choques assimétricos" (ou seja, que afectam de modo diferente os países que integram a união monetária) sobre o crescimento económico e o desemprego e o equilíbrio externo. E naturalmente o que tende a suceder é os países optarem por priveligiar o objectivo crescimento, deixando de dispor de qualquer mecanismo para influir directamente no equilíbrio da balança corrente entre os países da zona euro, o qual passou a estar apenas dependente da poupança e do investimento em cada país (condicionada pelas restrições de crédito) e da evolução da competitividade que por sua vez depende da evolução dos preços e da produtividade.

Independentemente da sua origem, num quadro de insustentabilidade das contas públicas que actualmente se verifica em alguns países da zona euro a situação é ainda pior pois não só não dispõem de qualquer instrumento para atenuar ou compensar os efeitos recessivos da necessária austeridade orçamental como, particularmente os pequenos países, correm o risco desses efeitos serem acentuados por um aumento da restritividade da política monetária que serja eventualmente necessária para evitar a subida da inflação no conjunto da zona monetária e, de facto, a única "solução" para a correcção dos desequilíbrios no mercado de trabalho e externo é através (da descida) dos preços e salários e do aumento da produtividade.

Daí que assumam particular importância as ditas políticas estruturais que visam fundamentalmente flexibilizar o ajustamento dos salários e criar as condições para um aumento da produtividade, sendo que - dado que as medidas para aumento de produtividade tendem a ser mais demoradas a produzir efeitos (e estes efeitos são mais incertos) - o ajustamento salarial tenda a ser privilegiado surgindo mesmo como a única solução para através da recuperação da competitividade externa conter o crescimento do desemprego.

A questão que se coloca é que além dos efeitos políticos e sociais associados a uma política de redução de salários reais: i) o efeito dessas políticas sobre o nível de salários é incerto dado a rigidez natural dos salários nominais; e, ii) um processo de deflacção nominal dos salários tem o efeito preverso de aumentar o fardo relativo dos encargos com a dívida não só dos trabalhadores mas também via efeito sobre a procura nominal agregada interna sobre a dívida das empresas e das próprias administrações públicas afectando adversamente as condições de crédito da economia num fenómeno que - pelo menos no curto-médio prazo - tenderá a acentuar os efeitos recessivos.

As medidas do programa grego de austeridade

Um plano bastante exigente que inclui  medidas adicionais de 6,5 mil milhões de euros em 2011 e de 22 mil milhões de euros em 2012-2015 e receitas de privatizações de pelo menos 50 mil milhões de euros.
As medidas adicionais incluem aumentos de impostos (pelo menos 2,45 mil milhões de euros este ano, 2,88 milhões de euros em 2012, 450 milhões de euros em 2013 e 300 milhões em 2014), redução da despesa com ´remunerações no sector público (800 millhões em 2011, 660 millhões em 2012, 398 milhões em 2013, 246 milhões em 2014 e 71 milhões em 2015) obtidas através da redução das contratações e pela não renovação de 50% dos contratos temporários; cortes nas prestações sociais (mil milhões em 2011, 1,26 mil milhões em 2012, mil milhões em 2014 e 400 milhões em 2015); aumento das contribuições sociais (629 milhões em 2011, 259 milhões em 2012, 713 milhões em 2013, 1,13 mil milhões em 2014 e 337 milhões em 2015); eliminação e fusão de en tidades públicas; cortes no investimento público; cortes na defesa e cortes na despesas de saúde

Por sua vez o programa de privatizações é extensissimo e inclui as lotarias, portos, aeroportos, concessões de autoestradas, empresas de distribuição de água e electricidade, participações no sector das telecomunicações e imóveis.

As respostas de Mario Draghi

O questionário do Parlamento Europeu ao futuro presidente do BCE é um documento extremamente interessante para ilustrar os dilemas que a Europa enfrenta.

Em resposta a uma das questões do questionário do Parlamento Europeu o futuro presidente do BCE considera que "a sovereign debt restructuring would imply severe financial and macroeconomic risks. A restructuring in a euro area member state poses a significant risk of destabilising the financial system, with severe consequences for the growth outlook of the euro area. Finally, significant spill-over effects on other euro area countries cannot be excluded, with a negative impact on confidence and expectations of further restructuring in the country concerned or elsewhere. Doubts about debt sustainability and higher spreads could emerge across euro area countries." (meu sublinhado).

Considerando que "The way forward to solving any sovereign debt crisis in the euro area relies on fiscal discipline and consolidation when needed. More specifically, countries should maintain ambitious consolidation efforts until excessive deficits are corrected, clearly specifying the underlying tax and spending measures as soon as possible. Fiscal governance should be strengthened (adopting stringent multi-annual fiscal rules with sanctions in case of noncompliance) to foster credibility of the fiscal target in later years. In case of countries under EU/IMF programmes, full implementation of the programme is envisaged as the only way for the country to regain fiscal discipline and credibility vis-à-vis its debt holders. Economic reforms to stimulate competitiveness and growth are also crucial."

Tornando claro que, para o BCE a hipótese de restruturação não se coloca não existindo qualquer alternativa à política orçamental restritiva dos países para garantir a sustentabilidade das finanças públicas e forçar o ajustamento (descida) de preços e salários para recuperar a competitividade.

Num quadro em que os mercados parecem não acreditar na capacidade da Grécia (e também Irlanda e Portugal) conseguirem voltar a (re)financiarem-se no mercado nos prazos previstos nos programas de ajustamento, e em que apareentemente os alemães recusam em prolongar os programas de ajuda sem que os investidores partilhem os custos o espaço para uma possível solução parece cada vez mais estreito com consequência sobre os yields da dívida pública portuguesa que seguem hoje uma vez mais em alta.

E se é verdade que o impacto destas variações não tem grande significado para o financiamento do Estado (que, pelo menos até 2012, está assegurado pelo programa de assistência esxterna) a verdade é que esta evolução negativa afecta a capacidade das empresas portuguesas - e, em especial, dos bancos portugueses - conseguirem (re)financiar-se nos mercados o que agrava (ainda mais) as perspectivas para a actividade económica portuguesa nos próximos trimestres.

Evolução do PIB no 1.º trimestre

De acordo com os dados para o PIB divulgados pelo INE, o PIB português caiu 0,6% face ao nível do trimestre anterior (menos 0,1 pp do que o valor anunciado na estimativa rápida) valor idêntico ao registado no trimestre anteior e igualmnete 0,6% face ao período homólogo.

Esta evolução ficou a dever-se à evolução da procura interna (-3,2%) com o consumo privado em volume a reduzir-se em 2,1%, em termos homólogos - resultado da queda de 9,8% nas aquisições de bens duradouros -, o consumo público a cair 4,3% e a FBCF a reduzir-se em 5,9%. Evolução que foi parcialmente compensada pela evolução positiva da procura externa (as exportações aumentaram 8,5% e as importações cairam 0,8%).

Sendo de notar a evolução positiva das necessidades líquidas de financiamento da economia portuguesa que cairam num montante equivalente a 2,7% do PIB (para 6,7%) o que faz com que nos últimos 4 trimestres as necessidades de financiamento face ao exterior tenham correspondido a 7,7% e que é o valor mais baixo de desde o primeiro trimeste de 2005.

Declaração do presidente do BCE

Na sua declaração de hoje após a decisão do BCE de manter as taxas de juro inalteradas, o presidente desta instituição considera que, apesar da incerteza a actividade económica no conjunto da zona euro continua a recuperar e que as condições do monetárias continuam acomodatícias dando claros sinais de que muito provavelmente o BCE irá voltar a subir as taxas de juro brevemente, possivelmente já em Julho, ao afirmar que "risks ro the outlook for price stability are on the upside. Accordingly, strong vigilance is warranted. On the basis of our assessment, we will act in a firm and timely manner. We  will do all that is needed to prevent recent price developments giving rise to broad-based pressures" (meu sublinhado).

A carta do Ministro das Finanças da Alemanha

O texto da carta do Ministro das Finanças alemão para os presidentes do BCE, FMI e para os seus colegas europeus sobre a situação na Grécia (via Reuters) vai directo ao ponto fulcral ao referir de forma bastante directa que, como era por demais evidente, um regresso da Grécia aos mercados em 2012 parece mais do que irrealista ("more than unrealistic"), tornando inevitável apoios adicionais para evitar uma situação de bancarrota, colocando, no entanto, como condição que qualquer apoio adicional envolva uma partilha "justa" dos esforços entre os contribuintes e os investidores privados para uma maior sustentabilidade da dívida grega e sugerindo que a Grécia - em conjunto com o FMI - inicie um processo de negociação com os detentores dos títulos de dívida grega em termos semelhantes aos da iniciativa de Viena que envolva uma troca de títulos que prolongue a maturidade da dívida em 7 anos.

Esta proposta - que na prática seria insuficiente para resolver o problema da sustentatibilidade da dívida pública grega servindo apenas para "comprar" mais algum tempo - vem avivar a possibilidade de uma reestruturação da dívida pública grega avivando os recieos de que venham a verificar-se as condições para que se considere existir uma situação de incumprimento que o BCE tem pretendido a todo o custo evitar.

Mas vem sobretudo mostrar que existe um limite para a "solidariedade" da Alemanha na ajuda aos países periféricos em dificuldades o que pode conduzir a novas quedas do rating da dívida portuguesa e da Irlanda com consequências imediatas adversas sobre as condições de financiamento da banca e das empresas o que está a fazer os yields da dívida pública portuguesa a 10 anos subirem para níveis superiores a 10%.

Evolução do PIB na zona Euro

O PIB na zona euro cresceu 0,8% no primeiro trimestre de 2011 face ao trimestre anterioe e 2,5% face ao trimestre homólogo impulsionado pelo forte crescimento na Alemanha (+1,5% face ao último trimestre de 2010 e 4,8% em termos homólogos), enquanto que por componentes ressalta o contributo da formação bruta de capital fixa (+2,1% e +4,2%).

Por países ressalta a divergência entre as economias do centro e norte da Europa que registam taxas de crescimento homólogas bastante elevadas superiores a 3% (como sucede, para além da Alemanha, na Béçgica, países bálticos, Países Baixos, Áustria, Polónia, Finlândia e Suécia) e um conjunto de países com taxas de crescimento próximo ou abaixo de 1% onde se inclui, Espanha, Itália, Grécia e Portugal (a que se deverá acrescentar a Irlanda país para o qual ainda não existem dados relativos ao primeiro trimestre de 2011).

No que se refere a Portugal salienta-se o facto de ser, pelo menos entre aqueles países para os quais existem dados, o país onde o PIB mais caiu no primeiro trimestre face ao trimestre anterior (-0,7%), o segundo - a seguir à Grécia -  onde o PIB mais caiu em termos homólogos (-0,7%) e um dos dois onde o PIB desceu pelo segundo trimestre consecutivo (o outro é a Dinamarca onde depois de uma queda de 0,2% no 4.º trimestre de 2010 se registou uma queda 0,5%).

A sistematização das medidas da troika

O Ministério das Finanças disponibilizou no seu site um documento com a sistematização das medidas previstas no programa acordado com a União Europeia e o FMI que deverão ser implementadas até ao final do corrente ano de 2011, sendo que 13 delas deverão ser postas em prática até ao fim do corrente mês.

A aplicação do acordo com a troika

Nas eleições de ontem os partidos que assinaram o acordo com a União Europeia e o FMI obtiveram 78,42% dos votos e resultou uma maioria clara PSD e CDS-PP que permite criar as condições políticas para a respectiva aplicação com uma legitimidade que resulta dos partidos que irão ser responsáveis pela formação do Governo, e em particular o PSD, não ter escondido que as medidas que é necessário aplicar para corrigir os graves desequilíbrios orçamental e externo serão extremamente duras e exigentes e que a situação económica e social não só irá certamente degradar-se nos próximos meses como a recuperação será lenta e dificil.

Declaração do BCE, Comissão Europeia e FMI

Num comunicado conjunto do BCE, Comissão Europeia e FMI sobre a Grécia, estas instituições consideram que apesar de progressos significativos no processo de consolidação orçamental são necessárias medidas adicionais que incluem nomeadamente uma redução significativa do emprego no sector público, reestruturação ou eliminação de entidades públicas, redução das isenções fiscais, aumento dos impostos sobre os imóveis, reforço dos esfroços para combater a evasão fiscal e aceleração do processo de privatizações com o objectivo de obter 50 mil milhões de euros até ao final de 2015.

Este comunicado surge num contexto em que terá sido obtido um acordo para um reforço do programa de assistência que se tornou inevitável face aos desvios em relação aos objectivos e perante a evidência de que seria impossível à Grécia "regressar ao mercado" em 2012.

Segundo o que tem vindo a ser noticiado os investidores privados serão incentivados a colaborar de forma voluntária no programa em moldes que contudo não foram ainda divulgados, mas que segundo o que tem sido aventado poderá consistir, à semelhança do que ocorreu em 2009 no quadro da chamada iniciativa de Viena, em estes aceitarem em refinanciar os créditos que detenham sobre o Estado grego.

Este acordo que evita uma reestruturação imediata da dívida pública grega permitirá, pelo menos, ganhar tempo que poderá ser utilizado pelos bancos europeus credores para reforçarem os seus capitais e aos restantes países da zona euro, em especial os mais vulneráveis (v.g., Irlanda, Portugal e Espanha) consolidarem as respectivas situações orçamentais de forma a minimizarem os riscos de contágio.

"Double dip" nos EUA ?

Os indicadores divulgados nas últimas semanas para a economia dos EUA apontam de forma consistente para uma desaceleração da actividade económica dos EUA que, no primeiro trimestre, tinha crescido a uma taxa anual de apenas 1,8% insuficiente para reduzir de forma substancial a taxa de desemprego que nos últimos dois meses registou mesmo um ligeiro aumento.

Embora ainda seja cedo para dizer se a economia americana poderá voltar a entrar em recessão, esta evolução recente da economia americana - que em parte será atribuível ao aumento dos preços do petróleo e das matérias primas - veio reavivar as dúvidas quanto à sustentabilidade da recuperação da  economia dos EUA, especialmente num contexto em que polítia orçamental nos EUA será provavelmente mais restritiva e parece afastar a possibilidade de uma subida das taxas de juro no curto prazo (podendo eventualmente conduzir a uma extensão do programa da Reserva Federal de compra de dívida pública), tendo-se reflectido numa descida das taxas de juro de longo prazo e - apesar da instabilidade na zona euro gerada pelos problemas na Grécia - a uma apreciação do euro.

Evolução do desemprego nos EUA - Maio de 2011

De acordo com os dados divulgados hoje pelo BLS, a taxa de desemprego nos EUA aumentou em Maio para 9,1 % (+0,1 pp) e o número de desempregados aumentou pelo terceiro mês consecutivo, tendo o número de empregados por conta de outrem aumentado em apenas 54 mil.

Estes valores são mais um indicador de uma desaceleração da actividade económica dos EUA.

O fim da soberania orçamental na zona euro ?

Numa comunicação feita hoje o Presidente do BCE formula uma proposta de alteração radical do quadro institucional da zona euro.

"As a first stage, it is justified to provide financial assistance in the context of a strong adjustment programme. It is appropriate to give countries an opportunity to put the situation right themselves and to restore stability.

At the same time, such assistance is in the interests of the euro area as a whole, as it prevents crises spreading in a way that could cause harm to other countries.

It is of paramount importance that adjustment occurs; that countries – governments and opposition – unite behind the effort; and that contributing countries survey with great care the implementation of the programme.
 But if a country is still not delivering, I think all would agree that the second stage has to be different.

Would it go too far if we envisaged, at this second stage, giving euro area authorities a much deeper and authoritative say in the formation of the country’s economic policies if these go harmfully astray? A direct influence, well over and above the reinforced surveillance that is presently envisaged?

The rationale for this approach would be to find a balance between the independence of countries and the interdependence of their actions, especially in exceptional circumstances.

We can see before our eyes that membership of the EU, and even more so of EMU, introduces a new understanding in the way sovereignty is exerted. Interdependence means that countries de facto do not have complete internal authority. They can experience crises caused entirely by the unsound economic policies of others.
 With a new concept of a second stage, we would change drastically the present governance based upon the dialectics of surveillance, recommendations and sanctions.
 In the present concept, all the decisions remain in the hands of the country concerned, even if the recommendations are not applied, and even if this attitude triggers major difficulties for other member countries.

In the new concept, it would be not only possible, but in some cases compulsory, in a second stage for the European authorities – namely the Council on the basis of a proposal by the Commission, in liaison with the ECB – to take themselves decisions applicable in the economy concerned.

One way this could be imagined is for European authorities to have the right to veto some national economic policy decisions. The remit could include in particular major fiscal spending items and elements essential for the country’s competitiveness."

PS: Confesso que o que me deixa mais intrigado é saber o que se consideram como elementos essenciais para a competitividade de um país.

Avaliação da Standard & Poors da situação de Portugal

Em nota de 31 de Maio, a Standard & Poors refere relativamente à República Portuguesa que:

"we believe that the [EU/IMF] program's implementation risks are significant. These stem from potential weakening in political suppor for the prgram, macro-economic risks associated with financial sector deleverage and what we view as the likely downward pressures on wages, compensation and private and public sector investment in Portugal.
(...)
If the government fully implement the EU/IMF program and puts the public debt trajectory onto a sustainable path, Portugal may be able to obtain funding from the European Stability mechanism (ESM) without restructuring its existing debt in 2013. Nevertheless, we undersand that ESM borrowings would be senior to Portugal's government bonds. The seniority of ESM borrowings (and the consequent subordination of government bonds) in our view reduces the prospect of timely repayment to holders of unsecured Portuguese government bonds, and would also likely result in lower recovery values" (os negritos e o sublinhado são meus)

Além dos avisos relativamente aos riscos de desvios na implementação do programa de ajustamento o ponto sem dúvida mais saliente é o facto de implicitamente a S&P atribuir uma elevada probabilidade a um cenário em que Portugal continue, após 2013, a ter sérias dificuldades de acesso ao financiamento nos mercados e, consequentemente, dependente da assistência financeira externa, nomeadamente no quadro da UE e a admissão de que poderá vir a ocorrer uma reestruturação da dívida portuguesa em 2013.

A evolução da indústria transformadora nos EUA - ISM de Maio de 2011

Confirmando os sinais de desaceleração da economia dos EUA, o ISM relativo ao mês de Maio regista uma queda de 6,9 pontos (para 53,4 pontos) relativamente ao mês anterior, apresentando reduções significativas quer na componente novas encomendas (-10,7 para 51,0 pontos) quer nas componentes produção (-9,8 para 54,0 pontos) e emprego (-4,5 para 58,2 pontos).

Estes indicadores são consistentes com um crescimento da actividade da indústria transformadora mas a um nível claramente mais moderado. Note-se contudo como aspectos positivos a redução da componente preços (-9,0 para 76,5 pontos) e o facto de não haver indicações de acumulação de stocks.

E não é só nos EUA

O blog Alphaville apresenta hoje dois posts sobre as perspectivas para os mercados imobiliários da China e do Reino Unido que não são nada animadores, apontando para a possibilidade de quedas de preços da ordem dos 10% nos próximos dois anos, o que - além dos efeitos sobre a actividade no sector de construção e a confiança dos consumidores - teria um impacto adverso significativo sobre o sector bancário.

Situação do sector imobiliário nos EUA

O índice Case-Shiller ontem divulgado indicou que o índice de preços médios voltou a cair no mês de Março Março, elevando para 3,6% a redução de preços em termos homólogos e para 33,1% a redução dos preços nominais desde o máximo verificado em Julho de 2006, enquanto que em valores ajustados da inflação a descida dos preços em temros homólogos se situa nos 6,1% e a acumulada ascende a 39,6%, sendo de referir que em valores ajustados da inflação os preços se encontram em níveis semelhantes aos observados em 2000. 

Este indicado junta-se a outros relativos à evolução da actividade na construção e nas vendas de casas novas que permanecem em valores muito próximos dos respectivos mínimos histórios e vem confirmar que o sector imobiliário nos EUA continua a atravessar uma fase bastante dificil e sem que se vislumbrem sinais de recuperação no curto prazo.