O "sucesso" da Letónia

Via Krugman chegamos a este post do blog Yglesias que cita declarações de Klaus Regling, administrador do FEEF em que aponta a Letónia como um exemplo de "sucesso" de uma união monetária sem união fiscal e uma demosntração de que as políticas defendidas pela Comissão Europeia funcionam.

Para quem estiver menos familiarizado com a evolução da economia da Lituânia Letónia adverte-se que este caso de "sucesso" traduziu-se, entre 2008 e 2009, numa queda de mais de 25% do PIB (real) (!!) e que o desemprego  ultrapassa os 20%. Se isto é um exemplo de sucesso será melhor nem sequer imaginar um cenário de fracasso.

A evolução das exportações

Um aspecto francamente positivo da evolução da economia portuguesa em 2010 tem sido a evolução das suas exportações.

Esta evolução favorável parece, no entanto, estar longe de constituir um caso excepcional no contexto internacional como confirmam os dados hoje divulgados pelo Eurostat relativamente à evolução do comércio externo nos primeiros 9 meses do ano.

De acordo com os dados do Eurostat a evolução das exportações e do comércio intracomunitário, em Outubro as exportações (para países terceiros) do conjunto dos países da União Europeia ficaram 23% acima do valor registado em Outubro de 2009, valor que compara com um crescimento de 12,3% (divulgado pelo INE) para Portugal.

E no que se refere aos fluxos intracomunitários a situação é similar, pois enquanto os fluxos comerciais intra-comunitários registaram um crescimento de 12% as saídas de Portugal para outros países da União Europeia cresceram 9,7%.

Esta avaliação do comportamento relativo do comércio externo português é confirmada pelos dados divulgados pelo Eurostat relativos ao período Janeiro a Setembro para os diversos países da União Europeia que apontam para um crescimento das exportações portuguesas (incluindo comércio intra-comunitário) de 16% que compara favoravelmente com os registados na Irlanda (+2%), na Grécia (+3%), Dinamarca (+9%) e fica acima dos registados em países como a França (+12%), a Espanha (+13%) ou Itália (+14%), mas fica abaixo dos verificados na Alemanha (+19%), Países Baixos (+21%), República Checa (+21%), Hungria (21%), Reino Unido (21%), Polónia (+25%), Suécia (+25%), Roménia (26%) ou Bulgária (33%).

O crescimento das exportações portuguesas parece, assim, estar longe de ser um caso excepcional no panorama europeu e parece assim assentar no crescimento espectacular da procura externa fundamentalmente de países terceiros. Os dados do Eurostat revelam taxa de crescimento das exportações da União Europeia para países terceiros absolutamente impressionantes para Brasil (+53%), China (+39%), Rússia (+29%), Índia (+27%), Japão (+21%) ou EUA (+17%), para citar apenas as principais economias mundiais, e, igualmente, um crescimento muito forte das importações (incluindo aquisições intracomunitárias) das maiores economias da União Europeia: Itália (+21%), Reino Unido (+20%), Alemanha (+19%), França (+14%) e Espanha (+13%).

Refira-se, ainda, que esta evolução está associada a uma recuperação do comércio internacional para níveis próximos dos que se verificavam em 2008, antes do desencadear da crise económica e financeira que teve efeitos dramáticos sobre as exportações e importações (quer em virtude da redução da procura quer devido a problemas de financiamento), pelo que irá, naturalmente, abrandar nos próximos meses. O que significa que para a economia portuguesa possa manter taxas de crescimento das exportações idênticas às que tem vindo a registar terá que conseguir obter ganhos significativos de quota de mercado.

A Iniciativa para a Competitividade e o Emprego

O Governo aprovou no Conselho de Ministros de 5.ª feira uma resolução com um conjunto de 50 “medidas” para melhorar a competitividade da economia e “relançar” as exportações.

As “medidas” apresentadas assentam em 5 eixos: competitividade da economia e apoio às exportações; simplificação administrativa e redução dos custos de contexto para as empresas; competitividade do mercado de trabalho; reabilitação urbana e dinamização do mercado de arrendamento; e combate à informalidade, fraude e evasão fiscal e contributiva.

Um primeiro aspecto a assinalar é o número de medidas que, além de efectivamente impressionante, curiosamente corresponde exactamente ao número de reorganizações de serviços públicos anunciados no Relatório do OE para 2011 e revela um eventual fascínio pelo número 50.

Como seria de esperar as “medidas” agora anunciada são muito desiguais e nem sempre claras revelando e muitas vezes com uma redacção deficiente. Refira-se, aliás, que, regra geral, as alíneas não são minimamente concretizadas pelo que só com muito boa vontade poderão ser qualificadas como “medidas”, correspondendo, antes, um mero enunciado de intenções com carácter programático.

Neste contexto, na generalidade dos casos, não só não é possível avaliar o respectivo impacto como é difícil descortinar de que modo as “medidas” poderão vir a ser concretizadas.

Dito isto julgo que se pode salientar três “ideias” que poderão ter algum impacto positivo: i) o reforço do apoio aos seguros de crédito comercial, com a manutenção, durante o ano de 2011, de linhas específicas no valor de 3 000 milhões de euros, através de garantia pública e o reforço das linhas de crédito comercial com garantia pública para países fora da União Europeia; ii) Acelerar a execução do Quadro de Referência Estratégico Nacional 2007-2013 (QREN), fixando o objectivo de execução financeira para 2011 em 40% das suas dotações, permitindo injectar na economia um investimento superior a 5.000 milhões de euros, dos quais cerca de 3.850 milhões de euros correspondem a apoio público, através de incentivos às empresas, apoios à ciência e à qualificação e investimento em infraestruturas; e iii) a “ideia” de substituição do modelo de contratação colectiva com base sectorial para um modelo de contratação colectiva de base empresarial. Se as duas primeiras terão sobretudo um efeito conjuntural a terceira (cuja concretização antevemos difícil na medida em que corresponde a uma alteração profunda do modelo tradicional de negociação entre empresas e sindicatos) poderá vir a constituir um contributo importante para uma maior flexibilidade do mercado laboral.

Curiosamente, ou talvez não, estas medidas parecem ter passado fora dos "radares" do debate mediático que tem sido doimnado pela questão das compensações em caso de despedimento que teriam sempre um impacto muitissimo reduzido na dinamização do mercado de trabalho (que será obviamente ainda menor tornando-se absolutamente negligenciável no caso de se confirmar que apenas se aplicarão aos novos contratos).

PIB português no 3.º trimestre de 2010

Os dados hoje divulgados pelo INE indicam que no 3.º trimestre o PIB português terá ficado 1,4% acima do valor registado no período homólogo de 2009 e 0,3% acima do registado no trimestre anterior.

Este resultado ficou a dever-se ao bom comportamento da procura externa associado ao forte crescimento das exportações (9,2%) e à desaceleração das importações (1,5%) uma vez que o contributo da procura interna (-0,7%) foi negativo, devido à forte contracção do investimento (-8,6%) e ao moderado crescimento do consumo das famílias (1,3%) e das administrações públicas (0,3%).

De assinalar ainda que nos últimos 4 trimestres corresponderam a 8,2% do PIB. Valor ainda demasiado elevado mas que representa uma redução substancial (- 1,7 pontos percentuais) face aos valor que se registava há um ano atrás.

O elemento mais preocupante será a forte queda do investimento face ao período homólogo. Deve, no entanto, registar-se que, embora o investimento tenha caído 3,1% face ao trimestre anterior, este comportamento negativo ficou a dever-se à redução dos stocks e à FBCF em equipamento de transporte (-5,5% face ao trimestre anterior) tendo a FBCF em Outras máquinas e equipamentos, que regista uma descida homóloga de 14,4%, aumentado 1,7% relativamente ao 2.º trimestre.

Por sua vez, a FBCF em construção aumentou 0,9% face ao 2.º trimestre situando-se, no entanto, ainda em níveis historicamente muito baixos e que correspondem a uma quebra de 37,2% face ao valor máximo registado no 4.º trimestre de 2001.

Não há almoços grátis

A ERSE apresentou uma proposta de aumento de 3,8% nas tarifas de venda em baixa tensão. Entre os factores que determinam esta variação de preços, a ERSE elenca os Custos da Produção em Regime Especial (PRE) referindo que:

"O empenho de Portugal para cumprir as metas de produção de electricidade através de fontes de energia renováveis, tem-se materializado num conjunto de incentivos económicos à Produção em Regime Especial (PRE), que inclui, para além da produção de energia eléctrica a partir de fontes renováveis, a produção em cogeração de energias eléctrica e térmica.
O custo médio deste tipo de produção tem sido superior ao custo da produção em centrais convencionais, sendo que o seu custo total tem vindo a aumentar ao longo do tempo pelo facto das entregas desta energia eléctrica à rede terem aumentado significativamente nos últimos anos.
Este efeito manifesta-se nas tarifas de energia eléctrica através da inclusão nos proveitos permitidos às empresas reguladas, já que é o Comercializador de Último Recurso (CUR) quem, por lei, compra a totalidade desta energia.
Para 2011, estima-se um aumento com o custo da PRE face ao valor homólogo de 2010, sendo particularmente significativo nos custos com a produção em cogeração."

PS: De acordo com o quadro da página 8 do comunicado da ERSE a dívida tarifária acumulada ascende a 1.891 milhões de euros.

Desemprego nos EUA

A taxa de desemprego nos EUA voltou a subir em Novembro situando-se agora nos 9,8% o que equivale a mais de 15 milhões de desempregados, enquanto que o número de assalariados aumentou apenas 39 mil unidades, o que terá contribuído para reforçou a tendência de recuperação do euro suportada pela continuação dos sinais de alívio da crise da dívida soberana num dia em que o yield das obrigações genéricas a 10 anos da dívida portuguesa desceram mais 21 pontos base fechando a semana abaixo dos 6%.

Um artigo de Eichengreen

Barry Eichengreen ewscreveu um artigo, do qual felizmente o blog Irish Economy publicou uma tradução integral em inglês sobre o programa de apoio à Irlanda no qual considera que este programa apenas adia o problema e que o encargos para a economia irlandesa associados ao mesmo poderão dentro de alguns anos ascender a cerca de 10% do PIB e que essa situação não é politicamente sustentável, comparando-a mesmo com a situação da Alemanha no pós I Guerra Mundial, nem economicamente sustentável porque irá exigir uma "desvalorização interna" dos salários e cortes orçamentais incomportáveis.

Sintomaticamente este artigo surge ao mesmo tempo de um artigo de Kevin O'Rourke (reproduzido por Krugman no seu blog) onde refere:

"(...) we are about to have a general election, and if Brussels thinks that this deal is not going to be the big issue in that election, then they are even more out of touch than we already think they are. It is no longer even certain that the budget will be passed in December. Brussels may not have a Plan B, but they had better prepare one nonetheless.
Irish citizens may bring down the bailout of foreign bank creditors by voting at the ballot box, but if they do not, they will bring about a default of some kind by voting with their feet. We now face a negative spiral in which austerity causes emigration, which increases the burden of the debt, which ultimately leads to more austerity. (...)
Iceland is an obvious model for us. In a referendum, her voters have already rejected a proposal to pay back their banks’ creditors, who will take major losses. Now they have elected a constitutional assembly charged with drafting a new constitution. Ireland probably needs this more than does Iceland; I wish I were more confident that we will follow the latter’s example."

A reacção à decisão do BCE

A decisão do BCE de manter as condições de cedência de liquidez enquanto for necessário e, pelo menos, até 12 de Abril de 2011 e de continuar a comprar dívida soberna no mercado secundário conduziu a uma queda de 0,504 pontos percentuais (para 6,14%) do yield das obrigações genéricas a 10 anos da dívida portuguesa.

A evolução recente dos mercados com o aumento da pressão sobre as dívidas da Espanha e da Itália estavam a assumir dimensões procupantes que importava atalhar o que, pelo menos para já, parece ter sido conseguido. Resta, no entanto, saber em que medida esta descida, que se concentrou num período extraordinariamente curto, se deveu à reacção dos mercados às palavras do presidente do BCE ou a aquisições desta instituição e, sobretudo, se os sinais positivos de hoje serão, ou não, confirmados pela evolução das cotações nos próximos dias e semanas.

ISM

O relatório do ISM hoje divulgado indicou uma queda do índice de 0,3 pontos para 56,6 pontos, o que indica uma continuação da expansão do sector industrial nos EUA, enquanto que o índice de novas encomendas desceu 2,3 pontos para os mesmos 56,6 pontos o que é apesar de tudo um resultado bastante bom especialmente se atendermos a que no mês anterior, depois de 4 quedas consecutivas, esta componente tinha registado um aumento de 7,8 pontos e se colocavam algumas questões quanto à sustentabilidade dessa recuperação que os números de hoje vieram de alguma forma atenuar.

À espera do BCE

Foi um dia de alívio da pressão quer sobre os juros da dívida pública com a taxa de juro das obrigações genéricas a 10 anos a cair para os 6,645% quer sobre as cotações dos principais bancos portugueses com as acções do BCP a recuperarem mais de 6% e as do BPI e do BES a subirem mais de 3%. O que parece estar relacionado com dados positivos relativamente à evolução da indústria e sobretudo com a expectativa de que o BCE poderá anunciar já amanhã nomeadamente através do anúncio de um incremento significativo do volume das suas compras de títulos de dívida pública de países da zona euro.

Entretanto, no leilão de BT realizado hoje o IGCP colocou 500 milhões de euros à taxa média de 5,281% (com a taxa mínima a situar-se nos 5% e a de corte nos 5,4%) o que representa uma subida de 0,468 pp face à emissão realizada no passado dia 17 de Novembro e mais de 2 pp relativamente à taxa do leilão de 3 de Novembro o que ilustra o agravamento muito significativo dos custos de (re)financiamento da República.

Mais más notícias

Foi um dia repleto de mais más notícias. Primeiro com o economista-chefe do Citigroup a considerar que Portugal (conjuntamente com a Grécia, Irlanda e provavelmente também a Espanha) são insolventes e colocar dúvidas quanto à suficiência do FEEF. Depois a S&P a considerar que a economia portuguesa irá contrair-se 2% em 2011 e a colocar o rating sob vigilância, sendo curioso de notar que uma das razões para uma eventual descida do rating da República reside no facto de Portugal poder ter de recorrer ao FEEF e os créditos que virem a ser concedidos nesse âmbito poderem vir a ter preferência sobre os créditos privados.

No que diz respeito a Portugal é ainda cada vez mais preocupante o comportamento das cotações das acções dos nossos bancos, em especial do BCP e do BES, influenciadas pelas preocupações com a exposição da banca nacional à dívida pública portuguesa e, naturalmente, com as desaniomadoras perspectivas para a economia portuguesa.

A nível europeu depois de Grécia, Irlanda, Portugal (que todos os analistas internacionais consideram que irá ser intervencionado) e Espanha a crise da dívida pública europeia está a estender-se à Itália (que mereceu um post de Krugman e uma análise aprofundada da Reuters) e até a França sentiu a necessidade de vir dizer que não é Portugal (onde é que já ouvimos isto ?), o que deve estar a fazer perder muitas horas de sono em Berlim, Bruxelas e Frankfurt e ameaça provocar mais um fim de semana intenso à espera de decisões do Ecofin.

Previsões de Outono da Comissão Europeia

A Comissão Europeia divulgou hoje as suas previsões de Outono para 2011 e 2012 projectando um ligeiro abrandamento do crescimento do produto de 1,8% em 2010 para 1,7% em 2011 para o conjunto da União Europeia (e de 1,7% para 1,5% para a zona euro), prevendo-se uma descida marginal da taxa de desemprego que se manterá, em 2011, em níveis muito elevados (9,5% para a União Europeia e 10% para a zona euro).

No que se refere a Portugal as previsões da Comissão apontam para uma quebra do PIB que resulta de uma contracção da procura interna correspondente a 4% do PIB com todas as suas componentes a cair (consumo público: -6,8%, formação bruta de capital fixo: -3,2% e consumo privado -2,8%) parcialmente compensada pela contribuição positiva da procura externa associada a um aumento das exportações de 5,6% e uma redução de 3,2% das importações. Prevendo a Comissão que a taxa de desemprego atinja ao 11,1%, em 2011, e os 11,2% em 2012.
Uma boa notícia é a redução do défice externo de 9,5%, em 2010, para 6,7%, em 2011, e 5,3% em 2012, o que significaria uma evolução bastante significativa de uma variável num contexto macroeconómico, apesar de tudo, relativamente benigno. Mais preocupante é o facto de que nas projecções da Comissão Europeia o défice orçamental ficaria acima dos valores definidos no PEC situando-se em 4,9%, em 2011, e 5,1%, em 2012, o que corresponde a um desvio de cerca de 0,3 pp (cerca de 500 milhões de euros) e de 2,1 pp (cerca de 3.500 milhões de euros) face aos objectivos.

Indicador de Sentimento Económico

O indicador de sentimento económico para o conjunto da União Europeia e da zona euro voltou a registar um aumento significativo no mês de Novembro aumentando 1,3 pontos e 1,5 pontos, respectivamente, atingindo valores máximos desde finais de 2007 e apresentando evoluções positivas em todas os sectores à excepção da construção. Por países destaca-se o aumento de 2,5 pontos verificado na Alemanha e o de 1,4 registado na Itália, enquanto que nos restantes grandes países as variações foram marginais (Reino Unido: + 0,5 pontos, França: - 0,2 pontos, Espanha: +0,3 pontos). Em Portugal registou-se uma queda de 2,2 pontos para 88,5 pontos, que corresponde ao valor mais baixo desde Dezembro de 2009.

A comparação dos valores deste indicador nos diferentes países da União Europeia revela três grupos de países com situações conjunturais completamente distintas. Num primeiro grupo, temos os países onde o indicador supera os 105 pontos onde se incluem vários países do centro e norte da Europa nomeadamente a Suécia (119,5), a Alemanha (116,3), a Áustria (111,9), a Bélgica (110,8) e a Finlândia (109,9). Um segundo grupo onde o indicador está abaixo dos 95 pontos que engloba a Grécia (67,0), a Roménia (81,1), Portugal (88,5), a Espanha (90,8), a Bulgária (92,4) e muito provavelmente a Irlanda para a qual uma vez mais este indicador não foi revelado. E finalmente um terceiro grupo de países que se encontra numa situação intermédia.

Dois artigos de Krugman

Nos útlimos dias publicou dois excelentes artigos sobre a crise na zona Euro. O último intitula-se "Spanish prisoner" e apesar de conter uma referência a Portugal, considerando que é geralmente apontado como o próximo "dominó", centra-se na Espanha e consiste basicamente numa avaliação das perspectivas económicas deste país concluindo que no contexto do euro a única opção para a Espanha será uma "desvalorização interna" ou seja um corte dos preços e salários que normalmente para funcionar exige vários anos de altas taxas de desemprego, concluindo que a alternativa de saída do euro não será melhor o que justifica o título do artigo. Krugman não o diz mas o cenário para Portugal é idêntico.

O outro artigo já tem alguns dias e intitula-se "Eating the Irish" e versa sobretudo a questão da "nacionalização" de dívidas privadas que, como Krugman refere, serviram para financiar uma loucura especulativa "driven by runaway banks and real estate developers, all in a cozy relationship with leading politicians. The frenzy was financed with huge borrowing on the part of Irish banks, largely from banks in other European nations." que quando a bolha reventou iomplicou perdas gigantescas para os bancos que foram cobertas pelo Estado (ou seja pelos contribuintes). Como salienta Krugman "These debts were incurred, not to pay for public programs, but by private wheeler-dealers seeking nothing but their own profit. Yet ordinary Irish citizens are now bearing the burden of those debts." Concluindo depois com uma comparação com a situação da Islândia que "let foreign lenders to its runaway banks pay the price of their poor judgment, rather than putting its own taxpayers on the line to guarantee bad private debts".

Behind the curve

Foram hoje anunciados os detalhes do plano de resgate da Irlanda que vai obter 85 mil mihões de euros a uma taxa média de 5,83% a reembolsar em 7 anos, concedendo-se à Irlanda um prazo até 2015 para reduzir o défice para 3%.  De acordo com esta notícia da Bloomberg há ainda que assinalar dois desenolvimentos importantes: i) o acordo de principio quanto ao mecanismo de estabilização pós 2013 ficando claro que a participação dos privados num futuro plano de resgate não terá carácter automático e ii) a extensão do prazo de reembolso concedido à Grécia em 4 anos e meio (de 2013 para 2017).

Estas iniciativas destinam-se a responder a dois dos factores que vinham sendo apontados como responsáveis pelo recente aumento dos custos de financiamento dos países da periferia, pelo que seria de esperar que permitissem um alívio das actuais dificuldades de colocação da dívida por estes países. Julgo, no entanto, que infelizmente esse alívio será limitado pois, para além de alguma falta de clareza quanto ao funcionamento do futuro mecanismo de assistência, a verdade é que as pressões dos mercados têm bases mais profundas que se prendem com dúvidas quanto à solvabilidade dos países afectados e a própria sustentabilidade do euro que estas medidas não afastam.

PS: De acordo com este documento 17,5 mil milhões de euros provêm da própria Irlanda, sendo a contribuição externa é de "apenas" 67,5 mil milhões de euros (45 mil milhões asseugurados pela União Europeia e 22,5 mil milhões pelo FMI).

Notícias da Irlanda

O Governo irlandês anunciou hoje o seu plano de recuperação nacional para o período 2011-2014 no qual projecta um ajustamento brutal de 15  mil milhões de euros dos quais 6 mil milhões a efectuar já em 2011 para obter um défice de 9,1% do PIB em 2011 e abaixo do 3% em 2014. No seu conjunto o plano envolve 10 mil milhões de euros de corte na despesa - entre as medidas mais dramáticas refira-se o corte de 2,8 mil milhões de euros nos benefícios sociais e uma redução de 25 mil funcionários públicos - e 5 mil milhões de aumento da receita fiscal - sobretudo através do aumento do IVA para 22% em 2011 e 23% em 2014, do aumento dos impostos sobre as pessoas singulares e da redução dos benefícios fiscais. O plano baseia-se, no entanto, em projecções macroeconómicas irrealistas prevendo um crescimento médio anual no período de 2,75% e uma redução do desemprego dos actuais cerca de 13,5%, em 2010, para valores abaixo dos 10%, em 2014, que comprometem a credibilidade de um plano já colocado em dúvida por incertezas políticas.

Para piorar o cenário os mercados parecem não estar muito convencidos de que a intervenção do FMI/FEEF será suficiente para resolver os problemas financeiros e ontem assisitiu-se a uma derrocada das cotações dos principais bancos irlandeses (hoje as cotações do AIB recuperaram ligeiramente mas as acções do Bank of Ireland afundaram mais 11%), por receios de que possa estar iminente uma nacionalização ou, pelo menos, uma diluição considerável do valor das acções, o que coloca um grande ponto de interrogação sobre os resultados dos famosos testes de "stress" anunciados em Julho em que ambos os bancos passaram (ver aqui e aqui).

PS: Entretanto, está a ser noticiado que o Ministro Teixeira dos Santos irá reunir-se amanhã com os presidentes da CGD, BCP, BES e BPI.

Irish aftermath

Infeliz (mas não inesperadamente) o anúncio do apoio à Irlanda não parece não ter sido suficiente para tranquilizar os mercados quanto à situação das finanças públicas portuguesas  e o yield da dívida pública a 10 anos voltou hoje a subir para valores próximos dos 7%, num dia em que voltaram a surgir notícias sobre as fragilidades do nosso sistema bancário, chamando a atenção para a sua (excessiva) dependência do financiamento junto do BCE.

Neste contexto em que parece inevitável o recurso ao FMI e ao Fundo de Estabilização Europeu, será ainda mais interessante o paper publicado pelo FMI intitulado "Lifting Euro Area Growth: Priorities for Structural Reforms and Governance" onde os países do sul da Europa surgem como aqueles surgem como aqueles onde os "atrasos" nas reformas estruturais será mais elevado (ver tabela da página 8) e se considera o mercado de trabalho e a melhoria do ambiente empresarial como a área prioritária a intervir. Diga-se no entanto que as medidas específicas propostas para Portugal  (página 22) não parecem particularmente originais:
"- Promote firm level wage bargaining to allow companies to opt-out from industry-wide arrangements
- Reduce severance payments (which area above EU average level) both for fair and unfair dismissals
- Relax employment protection for regular workers with a view to reducing protection gap with temporary workers
- Relax working time regulations to help reduce cyclical employment losses
- Promote vocational training to raise labor quality
- Streamline licensing processes for businesses and more generally accelerate the implementation of the authorities' SIMPLEX program
- Expedite the revision of existing legislation to make it compatible with the EU Service Directive
- Resume the privatization process and expand performance monitoring of state-owned enterprises".

PIB e emprego em Portugal

Os dados provisórios do INE para a evolução do PIB no terceiro trimestre apontam para um crescimento de 0,4% face ao trimestre anterior e de 1,5% face ao período homologo, o que constitui um resultado positivo não só pelo valor em si (o crescimento face ao trimestre anterior está em linha com o registado na União Europeia onde no entanto a taxa de crescimento homóloga se situa nos 2,1%), mas sobretudo pelo facto de se basear num crescimento das exportações correspondendo assim a uma redução do défice externo. O aspecto menos positivo, apesar de esperado, destes dados parece ser a continuação do comportamento negativo do investimento. Refira-se ainda que este valor implica que caso o PIB se mantivesse neste nível o crescimento médio do PIB em 2010 face a 2009 seria de 1,6%.

Esta evolução do PIB que está agora "apenas" cerca de 1,9% abaixo do valor registado no terceiro trimestre de 2008 não foi, no entanto, suficiente para impedir um novo aumento da taxa de desemprego para cerca de 10,9%. Sendo de assinalar que a estimativa do número de desempregados ultrapassou pela primeira vez os 600 mil, registando-se um aumento de 175,7 mil desempregados e uma redução de 232,2 mil  empregos face aos valores do terceiro trimestre de 2008. O que significa que a redução do emprego (cerca de 4,5%) foi significativamente superior à redução do PIB e que se registou um aumento do produto médio por trabalhador.

O recurso ao FMI parece inevitável

No leilão de ontem o Estado Português financiou-se a 10 anos a taxas entre 6,738% e 6,846% (média ponderada de 6,806%) ou seja um valor abaixo mas próximo do tão badalado limiar dos 7%. Enquanto que na emissão a 6 anos a taxa média foi de 6,156%. O facto deste resultado que corresponde a um agravamento do custo de financiamento de 1,494 pp e 1,785 pp face aos valores verificados numa operação similar ocorrida em 25 de Agosto deste ano ter sido recebida com alívio é, por si só, bem revelador da situação adversa em que nos encontramos.

Por outro lado, a evolução das taxas de juro no mercado secundário da dívida portuguesa acentua essa preocupação. Pois, o facto do yield das OT's a 10 anos estar a atingir valores claramente superiores a 7% edos títulos irlandeses a 10 anos estarem a atingir taxas muito próximas dos 9% (!!!) significa que o Banco Central Europeu não está disposto a intervir para colocar um tecto nos custos de financiamento destas duas economias.

Neste cenário,  atendendo àquelas que serão as  nossas necessidades de financiamento previstas para 2011 e às evidentes dificuldades de financiamento dos nossos bancos em obter financiamento no exterior, o recurso ao apoio externo do FMI e do Fundo de Estabilização Europeu parece inevitável. Creio mesmo que o agravamento dos custos de financiamento tenderá a fazer com que as agências internacionais e os nossos parceiros europeus encararem essa solução como a melhor forma de  evitar o agravamento do efeito de contágio à Espanha e Itália. Por isso ou me engano muito ou o recurso a apoio externo estará por semanas senão mesmo por dias... a não ser que ocorra um milagre.

Mecanismo Europeu para a Resolução de Crises de Dívida Soberana

É a tradução de European Mechanism for Sovereign Debt Crisis Resolution (EMSDR) proposto pelo think tank Bruegel que visa reduzir os problemas de risco moral e equilibrar os interesses dos devedores e credores que incluiria dois pilares:

- A procedure to initiate and conduct negotiations between a sovereign debtor with unsustainable debt and its creditors leading to, and enforcing, an agreement on how to reduce the present value of the debtor’s future obligations in order to re-establish the sustainability of its public finances. This would require a special court to deal with such cases. The European Court of Justice is the natural institution for this purpose and a special chamber could be created within it for that purpose.

- Rules for the provision of financial assistance to euro-area countries as an element in resolving the crisis. Should a euro-area country be found insolvent, the provision of financial aid should be conditional on the achievement of an agreement between the debtor and the creditors reestablishing solvency. The task of supplying financial assistance could be given to the EFSF provided that it is made permanent and an institution of the European Union. Lending by the permanent EFSF could also be provided, under appropriate conditions, to euro area countries facing temporary liquidity problems, as currently foreseen by the temporary EFSF.
 
Esta proposta surge na sequência da declaração franco-germânica de Deauville de que o Presidente do BCE se demarcou ao recordar que "The IMF does not make necessarily the ex-ante working assumption that the relationship with markets, investors and savers is interrupted. It can be, but it is not the ex-ante compulsory assumption. (...) Of course, it can never be excluded, but this assumption is not made as compulsory ex ante. I would say the assumption made is the contrary." e que tem suscitado várias críticas sendo apontado como um dos factores que conduziu ao recente aumento dos yields das dívidas públicas grega, irlandesa e portuguesa. Sendo a este respeito é curioso notar que na proposta agora apresentada se refere que "The creation of the ECRM would likely need to be established by a treaty. The mechanism would, therefore, only apply to future debt issuance."

A leitura deste documento vale a pena naõ só pela actualidade e importância do tema mas também pelo enquadramento que faz da questão, que revela, por um lado, os argumentos favoráveis à sua criação (que são convincentes) e, por outro, as dificuldades para a sua implementação (que são consideráveis).

Update

Como era de temer os yields da dívida pública portuguesa continuam a subir aproximando-se perigosamente do limiar dos 7% imprudentemente "fixado" pelo Ministro das Finanças e colocando-nos sob o foco dos mercados.  Aparentemente apenas uma intervenção substancial do Banco Central Europeu ou um bom resultado no leilão de amanhã (leia-se a colocação da dívida a 10 anos a taxas significativamente abaixo do 7%) poderão conter esta tendência no curto prazo.

De qualquer modo, as perspectivas a médio prazo não são mesmo nada animadoras. De acordo com os dados do IGCP o valor das OT's e BT's que atingem a maturidade até ao final de 2011 ascendem respectivamente a 9,49 mil milhões de euros e 20,063 mil milhões de euros. Acresça-se os 11,573 mil milhões de euros de aumento do endividamento previstos na proposta de Lei do OE para 2011 e temos que, em 2011, o Estado terá que financiar mais de 40 mil milhões de euros num contexto que se antevê particularmente adverso.

No fio da navalha

Num dia em que as taxas de juro da dívida pública portuguesa voltaram a bater recordes, a descida pela Fitch dos ratings do BPI (para A-)  e, sobretudo, do BES e do BCP (para BBB+) é muito preocupante porque nos coloca num ciclo vicioso do qual será muito dificil sair.

Uma das razões invocadas pela Fitch para este downgrade é "o aumento das dificuldades de acesso ao mercado interbancário em resultado das preocupações relacionadas com a dívida soberana de Portugal". Ora sucede que, tal como ocorreu na Islândia e está a ocorrer na Irlanda, a situação do sistema bancário e a necessidade de uma eventual intervenção (que no caso português seria claramente incomportável) é um elemento adicional de pressão sobre os yields da dívida pública portuguesa. E o resultado é uma subida das taxas de juro para níveis que o Goldman Sachs classifica de "claramente  insustentáveis" tornando quase (?) inevitável o recurso a apoio externo.

Tragédia celta

Cada dia que passa, a situação do sistema bancário do “Tigre Celta” parece-se mais com a que conduziu ao colapso da economia islandesa, confirmando, ainda que com um atraso considerável as perspectivas daqueles que, em Outubro de 2008, consideravam que a diferença entre a Islândia (Iceland) e a Irlanda (Ireland) eram uma letra e seis meses ter-se-ão enganado “apenas” em cerca de 2 anos.

Efectivamente, tal como aconteceu na Islândia, a situação dos bancos irlandeses está a conduzir a uma situação insustentável. Por exemplo, neste artigo do Irish Times considera-se que os custos com a intervenção no sistema bancário irlandês que o Governo estima em cerca de € 45 mil milhões poderão atingir os € 70 mil milhões, salientando que “What is driving our bond yields to record levels is not the Government deficit, but the bank bailout”, considerando como inevitável uma intervenção externa e concluindo que “Ireland faced a painful choice between imposing a resolution on banks that were too big to save or becoming insolvent, and, for whatever reason, chose the latter. (...) From here on, for better or worse, we can only rely on the kindness of strangers”.

Pluralidade no debate ou tempo de antena ?

Corre pela internet uma petição pelo pluralismo de opinião no debate político-económico. É uma posição com que simpatizo, não só porque acredito nas virtudes de um debate franco e aberto em que se defrontem as várias posições e perspectivas para a própria ciência  económica, como penso que esse debate é ainda mais necessário num contexto de crise económica e financeira que está e irá continuar a conduzir a uma revisão do próprio quadro institucional de governação económica e financeira global e temo, pessoalmente, que, nomeadamente no contexto da União Europeia, essa revisão estará a ser dominada por um pensamento económico ortodoxo que não considero ser o mais adequado para a solução dos desafios que enfrentamos.

Julgo que o papel dinamizador desse debate deve caber sobretudo ao mundo académico, mas considero que também seria importante que esse debate fosse alaragado à sociedade em geral através dos meios de comunicação.

Mas, apesar disso, não subscrevi nem irei subscrever a petição. E não o farei porque considero que o debate deve ser vivo e até acalorado mas para que possa ser útil e frutuoso é necessário que haja, de todas as partes, um respeito mútuo pelas respectivas posições. Não é possível fazer qualquer debate sério e objectivo com o uso e abuso de uma retórica ad hominem, da caricatura e da distorção das posições dos  "adversários" que infelizmente abunda nos círculos que, nomeadamente na blogosfera, tem vindo a promover esta petição e que são exemplificados em posts como este ou este.

Respeito profundamente as posições do Professor José Reis e do José Castro Caldas, que procuro sempre ouvir com toda a atenção. Mas não posso deixar de me sentir perturbado sobretudo pelo segundo post. Desde logo pelo título "Como o abaixo assinado a favor do pluralismo na informação já teve efeitos", pois pensava eu que a ideia era promover o "debate" mas parece que afinal se trata de defender a "pluralidade de informação" o que revela uma "confusão" perigosa entre "debate/comentário" e "informação". Mas o pior é a forma como o post revela um desprezo absoluto pelas outras posições expressas no programa e se caracteriza pelo uso de uma linguagem que de facto inviabiliza qualquer debate sério e objectivo. Algo que não é compatível com a utilização de expressões demasiado coloridas como "regabofe", "arrazoado de mentiras", "rouba os trabalhadores" ou "figurões do bloco central".

Sou completamente a favor de um debate político-económico mais alargado, mas não contem comigo para reinvidicar tempos de antena.

A importância da declaração de Deauville

Existe um aparente consenso que a recente subida da taxa de juro de Portugal e da Irlanda terá sido uma consequência da declaração franco-germânica do passado dia 18 de Outubro e em concreto da passagem em que se refere que defende a revisão dos Tratados para “The establishment of a permanent and robust framework to ensure orderly crisis management in the future, providing the necessary arrangements for an adequate participation of private creditors and allowing Member States to take appropriate coordinated measures to safeguard financial stability of the Euro area as a whole” (nosso sublinhado). Segundo esta tese, a declaração teria de alguma forma alterado as expectativas dos agentes quanto a uma eventual reestruturação da dívida pública detida por privados aumentando a percepção do risco e consequentemente fazendo subir os yields.

Embora esta declaração seja relevante, pessoalmente tenho algumas dificuldades em aceitar que seja a única, ou mesmo a principal, explicação para a recente subida dos yields das dívidas soberanas de Portugal e Irlanda. Com efeito, para além do facto que é mais evidente para Portugal da subida dos yields apenas se ter acentuado a partir do dia 26 de Outubro, a verdade é que a perspectiva de uma reestruturação da dívida - que muitos consideram inevitável no médio prazo - já era há muito referida como uma hipótese  e eram, igualmente, há muito mais do que evidentes as dificuldades políticas da Alemanha para aceitar quer participar em novas operações de assistência financeira quer para prolongar para além de 2012 o pacote concedido à Grécia. Além disso, deve notar-se que a declaração é suficientemente vaga para não implicar que qualquer ajuda deva ser sempre acompanhada por uma reestruturação da dívida detida por privados – o que seria obviamente uma estupidez - aspecto que talvez pudesse ter sido enfantizado.

Assim, sem negar a importância daquela declaração, o recente movimento das taxas de juro estará igualmente, senão mesmo fundamentalmente, relacionado com as notícias sobre o provável phasing-out das facilidades de financiamento junto do BCE que têm sido utilizadas de forma particularmente intensiva pelos bancos gregos, irlandeses e portugueses, bem como as notícias que têm chegado da Irlanda e que revelam a situação verdadeiramente dramática que este país enfrenta e que fizeram descolar as yields das obrigações irlandesas a 10 anos para níveis superiores a 7,5%.

Note-se, aliás, que este comportamento diferenciado das taxas de juros portuguesas e irlandesas - que nos últimos meses tinham evoluído de forma bastante sincronizada - é dificilmente compaginável com a tese de que a evolução recente dos yiels será atribuível em quase exclusivo à declaração de Deauville e aponta para a importância de factores específicos intrinsecos à diferente situação de cada país.

Yield das OT's a 10 anos

O yield das OT's a 10 anos voltou hoje a subir, fechando nos 6,61%. Estamos a apenas 39 pb do limiar dos 7%.

O factor Irlanda - que ao final do dia de hoje anunciou que mesmo com a ajuda de um "pequeno" truque contabilístico o ajustamento a efectuar para atingir um défice de 9,25% do PIB em 2011 será de 6 mil milhões de euros - a notícia de que os fundos soberanos da Noruega e Rússia retiraram a dívida dos países periféricos da zona euro da sua lista de compras, bem como a revisão em baixa do crescimento mundial vai afinal e a valorização do euro não ajudaram, mas há pelo menos duas coisas que nunca se devem fazer num dia destes porque apenas podem contribuir para piorar a situação:

1.º Dizer ao FT que a subida dos yields é um movimento especulativo sem justificação económica porque isso é automaticamente interpretado pelos mercados como uma sintoma de negação da realidade e de que o Governo não está preparado para tomar medidas adicionais que eventualmente se venham a justificar.

2.º Dizer no dia a seguir à aprovação na generalidade através de um acordo conseguido a ferros que afinal não será suficiente a redução do défice para 4,6% e que a Comissão irá "encorajar" o Governo português a obter uma redução do défice superior à estimada.

Política monetária quantitativa

Correspondendo aquelas que eram as expectativas do mercado a Reserva Federal anunciou a sua intenção de adquirir 600 mil milhões de USD de títulos do tesouro de longo prazo até ao final do 2.º trimestre de 2011, a um ritmo de cerca de 75 mil milhões de USD por mês.

Econbrowser apresentou recentemente dois posts com os argumentos a favor e contra estas medidas que Krugman e Brad deLong já vieram considerar como insuficiente.

A evolução do juro da dívida pública

Contrariamente ao que seriam as expetactivas dos muitos que esperariam que o acordo para a viabilização do OE para 2011 permitisse um alívio dos custos de financiamento, as taxas de juro da dívida pública portuguesa registaram hoje um novo aumento da taxa de juro das OT's portuguesas com o yield das obrigações a 10 anos a situar-se nos 6,24%.

Comentando este fenómeno o nosso primeiro-ministro terá referido que esta subida seria "função de um comportamento especulativo que nada tem de justificação do ponto de vista económico".

E com efeito trata-se de um movimento que afecta não apenas Portugal, mas também outros países periféricos da zona euro, com destaque para a Irlanda cujas OT's a 10 anos atingiram hoje um máximo histórico de 7,3%. Na verdade esta recente subida parece estar a ser motivada pelos receios de que o BCE venha a reduzir substancialmente as facilidades que tem vindo a conceder no financiamento ao sistema bancário dos países. Segundo Alphaville (um blog do FT) "Deutsche [Bank] reckons that for Ireland, Portugal, Spain and Greece a return to a pre-crisis (early 2007) average level of ECB funding would imply banks would have to shift some €82bn, €50bn, €103bn and €90bn, respectively of ECB funding to more (ahem) market-based sources" o que no caso de Portugal corresponde a cerca de 30% do PIB.

Para além das consequências económicas de um eventual "credit crunch" no caso do BCE alterar, como é previsivel que o venha a fazer, as facilidades de financiamento que tem vindo a conceder tal terá efeitos no mercado de dívida pública dado o papel que os bancos destes países têm vindo a desempenhar nestes mercados. De acordo com Alphaville um estudo do Citi indica que "banks in peripheral countries substantially increased their holdings of domestic government bonds over the past year – by a very large 88% in Portugal, 20% in Greece and Ireland, 13% in Spain and by 20% in Italy" referindo que "there has come a rising reliance on domestic banks, which in turn are still highly reliant on ECB funding".

Ora, infelizmente, Portugal aparece mencionado com algum destaque nesta "narrativa" e por isso não é por acaso que é um dos países afectados por este novo aumento dos yields da dívida pública.

Yields da dívida pública

Apesar do acordo para a viabilização do Orçamento do Estado para 2011, a verdade é que os yields da dívida pública portuguesa a 10 anos estão hoje a subir, situando-se novamente acima dos 6 %. O que parece estar relacionado com as preocupações com a situação na Irlanda e também por notícias como esta que enfatizam as dificuldades que Portugal enfrenta.

ISM

Os dados do ISM para Outubro foram bastante robustos com uma subida de 2,5 pontos (para 56,5) no PMI e um aumento de 7,8 pontos (para 58,9) na componente de novas encomendas, o que indica uma reaceleração do crescimento da indústria transformadora nos EUA e constitui um excelente resultado depois da evolução decepcionante em Setembro.

Já só falta o mais dificil

O acordo firmado para a viabilização do OE para 2011 é obviamente importante sobretudo pelo facto de adiar a abertura de uma crise política que no actual contexto seria particularmente perigosa.

Mas, este acordo não só não resolve a crise económica que enfrentamos como nem sequer é suficiente para garantir a solução dos problemas de financiamento da economia portuguesa.

Quer a execução orçamental do que ainda falta do corrente ano e sobretudo, o que não vai ser nada fácil em 2011, vão ser cruciais para a estabilização do financiamento externo de que a nossa economia depende. E quer uma menor capacidade do Governo para executar o Orçamento, quer a evolução da economia ou, ainda, uma surpresa desgaradável que possa surgir no sistema financeiro inverterá rapidamente quaisquer ganhos em termos de custo financiamento que sejam entretanto obtidos e tornará inevitável o recurso ao apoio do FMI e dos nossos parceiros europeus.

Indicador de sentimento económico (ESI)

Os resultados divulgados pela Comissão Europeia indicam a continuação da melhoria do sentimento económico na União Europeia. O ESI aumentou 0,5 pontos na UE situando-se agora nos 104,1 pontos, sendo de realçar que se trata do 7.º mês consecutivo em que este indicador regista um valor acima dos 100 pontos. Para o resultado deste mês contribuiram fundamentalmente as evoluções positivas registadas na França (+3,4 pontos) e nos Países Baixos (+2,8 pontos), devendo, no entanto, realçar-se que o indicador subiu também, embora a um ritmo mais moderado, na Alemanha (+0,3 pontos), Itália (+0,3 pontos) e no Reino Unido (+0,3 pontos).

Esta melhoria não foi no entanto generalizada tendo-se registado descidas marginais na Espanha (-0,2 pontos) e em alguns pequenos Estados-Membros bem como descidas significativas no Chipre (-4,7 pontos), na Suécia (-3,2 pontos) e em Portugal (-2 pontos).

PIB dos EUA no 3.º trimestre

De acordo com os dados ontem divulgados, no 3.º trimestre de 2010 o PIB dos EUA terá aumentado à taxa anual de 2,0% face a 1,7% no trimestre anterior.

Em termos de componentes é de salientar o contributo do consumo privado (+2,6%) e público (+3,3%) a continuação – embora a um ritmo mais lento – do forte crescimento do investimento em equipamento e software (+12,0%). Enquanto em sentido negativo ressalta sobretudo a forte queda do investimento residencial (-29,1%) e a evolução desfavorável da procura externa em resultado do forte crescimento das importações (+17,4%) e do abrandamento do crescimento das exportações que ainda assim terão crescido à taxa de 5,0%.

Neste quadro o contributo da variação de stocks que tiveram um aumento equivalente a 0,4% do PIB anual teve um papel determinante naquele resultado.

Indicadores de confiança e clima económico

Os resultados dos inquéritos do INE relativos ao mês de Outubro revelam uma acentuada queda da confiança dos consumidores que em Outubro ficou 23,9 pontos abaixo da verificada em Outubro de 2009 motivada sobretudo pela descida das componentes expectativas com várias dessas componentes (situação económica do agregado familiar, aquisição de bens de equipamento e poupança) a registarem mínimos históricos desde 1997.

De salientar a queda dos indicadores de confiança na construção (-11,6 pontos) e no comércio a retalho (-7,1 pontos), enquanto que nos serviços (+0,7 pontos) e na indústria transformadora (+5 pontos) a confiança se mantém acima dos níveis do mês homólogo, o que não foi, contudo, suficiente para evitar um regresso do indicador de clima económico a valores negativos.

No que se refere à indústria será, ainda, de referir que a evolução da procura externa face ao período homólogo embora positiva (+12,0 pontos) parece estar a dar sinais de algum abrandamento.

As propostas da Comissão para revisão do PEC

A Comissão Europeia apresentou  no passado dia 29 de Setembro um vasto pacote de propostas destinados a melhorar a "governação económica na União Europeia" cujos aspectos mais importantes me parecem ser:
- o aumento da importância da evolução da dívida pública e a previsão de que os Estados‑Membros cuja dívida seja superior a 60% do PIB tenham de tomar medidas com vista à sua redução a um ritmo satisfatório, sendo este ritmo definido como 1/20 da diferença em relação ao limiar de 60% nos últimos três anos;
- a criação do que designam de um «mecanismo de inversão da regra de votação» em que as propostas de sanção apresentadas pela Comissão serão consideradas adoptada, excepto se forem rejeitadas pelo Conselho por maioria qualificada; e
- a criação de um procedimento de desequilíbrios excessivos (PDE) que visa uma avaliação regular dos riscos de desequilíbrio macroeconómico com base num quadro composto por indicadores económicos, nos termos do qual um Estado-Membro objecto de um PDE terá de apresentar um plano de acção ao Conselho, que fixará os prazos de execução das medidas correctivas, ficando caso não adopte  medidas correctivas sujeito à aplicação de sanções.

Propostas polémicas e que têm sido criticadas em vários artigos muito interessantes publicados na Vox, entre os quais saliento o artigo de Paolo Manasse que alerta para os riscos de a nova regra sobre a dívida pública exacerbar a pró-ciclicidade das políticas orçamentais e embora considerando interessante a ideia de vigilância macroeconómica considera irrealista a ideia de abertura de procedimentos de infração nesta base, chamando a atenção para o facto de que "Countries cannot be forced to adopt specific structural reforms such as liberalisation of goods and labour markets, or specific tax measures (disincentives to investment in real estate), all of which fall within their competences; governments cannot directly control the growth of productivity, nor the real exchange rates, house prices or the current account. At most they can pass reforms that, with long and unpredictable lags, may affect these measures". Posição semelhante à expressa por Giavazzi e Spaventa noutro artigo. 
 
Críticas que se juntam às de Paul deGrauwe que considera que as ideias se baseiam num diagnóstico incorrecto e são anti-democráticas e por Charles Wyplosz que considera que "Monitoring current-account imbalances thus appears as a substitute for adequate bank regulation and supervision, a clear third-best approach – or worse. In the end, the Commission proposal on economic imbalances is deeply misguided and a dangerous encouragement toward lax bank regulation and supervision. A fair bet is that the pact will fail again, simply because the Commission does not have the power to impose discipline on reluctant sovereign states. The Commission is trying to raise its power at a time when inter-governmentalism is in ascendency and the Lisbon Treaty is clipping its wings. This is a very dangerous strategy."

Os economistas da Comissão esboçaram uma resposta (ver aqui) muito pouco convincente e que é reveladora da situação dificil em que as instituições europeias se encontram, basicamente defendendo as medidas pela necessidade de fazer alguma coisa. Nas palavras dos autores: "For the moment, there are only painfully established facts. Fiscal discipline in combination with low and stable inflation is not enough to guarantee overall macroeconomic stability and economic policy needs new instruments of supervision and new instruments of surveillance. The scope for reform is blatant." O que sendo inegável não deveria servir de pretexto para medidas que na melhor das hipóteses serão inúteis.

Parecer técnico da UTAO

A análise da proposta de Orçamento do Estado para 2011 elaborada pela UTAO vale a pena ser lida com atenção.

Da leitura que fiz ressalto sobretudo:
- a crítica ao cenário macroeconómico em que além dos pontos que tive oportunidade de referir em posts anteriores, o documento da UTAO aponta para uma eventual sobrevalorização dos deflatores do PIB para 2010 e 2011 e consequentemente do PIB nominal que serve de base aos rácios da dívida pública e do défice;
- o facto de a evolução das rubricas residuais das receitas e despesas face a 2009 corresponderem mesmo excluindo o efeito da transferência dos fundos de pensões a cerca de 0,6% do PIB em 2010 e 1,5% do PIB em 2011,
- o crescimento de 0,6 pp das despesas com consumos intermédios em % do PIB previstas para 2011 face às registadas em 2009, e
- o significativo agravamento das despesas com juros que, em 2011, deverão ascender a cerca de 3,6% do PIB.

Um artigo a não perder

Krugman escreveu mais um excelente artigo que descreve de forma bastante simples os mecanismos de ajustamento para corrigir uma situação de excesso de endividamento.

Uma forma de ler este artigo à luz da nossa situação europeia será pensar nos Sams como Portugal (e outros países da periferia) e nas Janets como a Alemanha (e outros países do centro da Europa), o que julgo pode fazer luz sobre os interesses divergentes destes dois grupos de países e ser revelador das tensões que existem (e potencialmente se poderão agravar) no contexto da zona euro. Note-se que uma maior inflação embora contribua para solucionar o problema corresponde a uma transferência que favorece os Sams e não é vista como muito popular pelas Janets que obviamente vão resistir a essa tendência e não existindo nenhum Governo Gus que de algum modo actue como agente estabilizador, salvo se ambos forem capazes de "exportar" o excesso de poupança para um qualquer Tom ou Wang, a única solução será Sam e Janet encontrarem uma solução cooperativa que implicará uma alteração na forma como ambos vivem e como não existe a possibilidade de aplicar taxas de juros distintas (mais altas para os Sams e mais baixas para as Janets) resta o recurso à política fiscal (mais restritiva para os Sams e mais expansionista para as Janets).

Medidas de austeridade à inglesa

Um corte da despesa de 83 mil milhões de libras até 2015 (que corresponde a cerca de 5,8% do PIB de 2009) e uma redução de 490 mil funcionários públicos (que de acordo com a edição de hoje do Financial Times corresponde a 8% do total) são os objectivos do plano anunciado pelo Governo inglês para reduzir o défice das contas públicas de 10,1% do PIB, em 2009, para 2,1% em 2015.

Medidas draconianas que irão certamente condicionar a evolução da economia do Reino Unido nos próximos anos, o que é de recear que venha a afectar a economia portuguesa, dado nomeadamente a importância deste mercado para o sector do turismo.

Mistificações de um jugular

Infelizmente, a recusa em aceitar a realidade e substitui-la por uma narrativa fantasiosa continua a proliferar. Um exemplo característico dessa cegueira é um recente post de João Pinto e Castro no blog Jugular intitulado "A austeridade é o tributo que pagamos a Wall Street", onde começando por recordar que Portugal tinha "apenas" um défice de 2,8% e que a Espanha e Irlanda tinham contas públicas equilibradas resume assim a sequência de recentes acontecimentos económicos: "a desregulação do sistema financeiro americano colocou o mundo à beira do abismo; com maior ou menor felicidade, os estados deitaram a mão aos bancos e esforçaram-se por estimular a procura, o que implicou uma transferência dos problemas do sector financeiro para o sector público; estamos agora na fase em que os governos apresentam a factura aos respectivos povos". E, a situação económica e financeira que Portugal actualmente enfrenta seria consequência do que designa por "desvarios de Wall Street".

Claro que isto não só não explica o fraco crescimento de Portugal no período até 2008 e a acumulação de défices externos (sistematicamente próximos dos 10% do PIB) e do endividamento que nos deixaram particularmente expostos aos "humores" dos mercados financeiros internacionais, como não explica porque a actual situação não é idêntica em todos os países e porque razão a crise financeira afecta de forma particularmente grave a Grécia, Irlanda, Portugal (onde felizmente até agora o impacto das medidas de apoio à banca foi limitado) e Espanha. Pessoalmente, considero que embora haja alguns pontos em comum se tratam contudo de quatro histórias diferentes e que temos muito a aprender com a análise das diferentes trajectórias económicas e financeiras de cada um destes países pelo que neste post me concentrarei na situação portuguesa.

Um dos pontos fundamentais do post de João Pinto e Castro é o de mistificar a verdadeira situação orçamental de Portugal no periodo até 2008, ponto obviamente essencial para "demonstrar" a origem inteiramente externa da actual situação.

Ora, contrariamente ao que refere João Pinto e Castro, é mentira que em 2008 Portugal tivesse uma situação orçamental equilibrada. Na verdade, de acordo com os dados da AMECO desde 2000, Portugal apenas teve défices inferiores a 3,0% em 2002 (2,9%), 2007 (2,7%) e 2008 (2,9%). Ou seja, durante a última década nunca conseguimos ficar a mais de 0,3 pontos percentuais do limite máximo para o défice, o que significa uma total ausência de margem de manobra para enfrentar os efeitos de uma  ainda que pequena desaceleração da economia mundial. Também a evolução da dívida pública (de acordo com a mesma base) é elucidativa revelando um aumento do rácio da dívida bruta de 52,9% do PIB em 2001 para 66,3% do PIB em 2008: um aumento de 13,4 pontos percentuais que compara com uma subida de somente 1,4 pontos percentuais no conjunto da zona euro.

A verdadeira situação orçamental portuguesa torna-se ainda mais evidente quando consideramos que aqueles números não incluem os efeitos das famosas parcerias público-privadas e concessões que, com excepção daquelas da área da energia, correspondem a uma assunção de encargos futuros, em substância equivalentes a dívida para a realização de investimento público e cujos investimentos totais acumuladoa (incluindo energia) no final de 2008  ascendiam, de acordo com informações da DGTF, a cerca de 28,137 mil milhões de euros e que como é sabido correspondem a encargos orçamentais com efeitos muito significativos (equivalentes a vários submarinos) e que irão aumentar substancialmente nos próximos anos .

Finalmente esquece (ou tenta branquear) a desastrosa estratégia orçamental nos últimos dois anos e em particular em 2009 em que por incompetência e/ou eleitoralismo o défice se agravou 6,5 pontos percentuais (para 9,4%) valor que é significativamente superior ao registado no conjunto da zona euro onde esse agravamento foi de "apenas" 4,3 pontos percentuais (para 6,3%). Sendo que, sempre de acordo com a AMECO, o agravamento do défice ajustado do ciclo foi de 5,4 pontos percentuais valor que compara com apenas 1,9 pontos percentuais para o conjunto da zona euro, o que (com todas as limitações que as metodologias utilizadas têm) aponta para que, contrariamente ao que sucedeu na zona euro, a maior parte do agravamento do défice terá resultado de medidas discricionárias (ou da falta de controlo da execução orçamental) e apenas uma pequena parte (0,9 pontos percentuais) dos efeitos do "papão" da crise internacional motivada pela ganância dos "mercados financeiros".

Concluindo, para usar a expressão de João Pinto e Castro chegámos até aqui porque tivemos um crescimento económico fraco que revela debilidades estruturais que não fomos capazes de superar e que foi um dos factores que alimentou um elevado nível de défice externo e de endividamento nacional (até 2008 sobretudo privado mas com forte componente pública e a partir de 2009 quase exclusivamente público) que nos colocou numa posição demasiado exposta aos mercados financeiros e porque fomos incapazes de fazer uma verdadeira consolidação orçamental ficando sem qualquer margem de manobra para enfrentar quaisquer adversidades que eventualmente surgissem.  A crise internacional encontrou-nos numa situação particularmente frágil e antecipou um ajustamento que era inevitável, tornando-o mais doloroso, e que por eleitoralismo e grave erro de avaliação da verdadeira situação económica e financeira nacional e internacional o Governo agravou pela forma como geriu as finanças públicas.

PS: Estamos num estranha situação em que às segundas, quartas e sextas o Governo se orgulha de termos tido um dos melhores desempenhos económicos de toda a Europa e nos outros dias da semana se queixa de ter sido vítima da evolução económica por força da recessão internacional. Claro que se pode argumentar que a razão para esse melhor desempenho em termos relativos radica precisamente em ter deixado aumentar o défice (o que é em parte verdade) mas então forçoso seria que reconhecessem que a gravidade da actual situação resulta de um sério erro estratégico e de avaliação (o que ainda não vi suceder).

Sobre a (eventual) margem de prudência na previsão das receitas fiscais e contributivas

Como se diz aqui, na conferência de imprensa o ministro das Finanças indicou que na previsão das receitas fiscais se assumiu um crescimento do PIB nominal de 1%, o que considerando que o Governo prevê que o deflator do PIB venha a crescer 1,7% significaria que haveria margem de segurança para atingir os obejctivos de receita mesmo no cenário provável (eu diria mesmo optimista) em que o PIB viesse a cair cerca de 0,7%. Sucede que as contas não podem ser feitas assim.

É sabido que o sistema fiscal português depende fortemente da receita dos impostos indirectos que representam cerca de 60% das receitas fiscais totais do Estado. Sucede que estes impostos estão sobretudo dependentes, no caso do IVA (que representa quase 40% da receita fiscal total), da evolução do consumo e, em menor medida, do investimento em construção - nomeadamente residencial - e da evolução de alguns consumos intermédios incluindo pelas administrações públicas, no caso do Selo (cerca de 4,5% da receita), das operações de crédito e operações sobre imóveis, no caso do ISV (cerca de 2,3% da receita), da aquisição de viaturas automóveis, no caso do IT (cerca de 3,9% da receita), do consumo de tabaco, no caso do ISP (cerca de de 7,0% da receita), do consumo de combustíveis. Ora, mesmo nas previsões optimistas do Governo a procura interna irá cair mesmo em termos nominais e se no cenário do Governo o consumo privado irá crescer em termos nominais cerca de 1,7%, já nas previsões do Banco de Portugal (que recorde-se não incluiam o efeito das medidas mais recentes) a evolução do consumo privado nominal seria de somente 1,1%, pelo que não será parecendo crível que a base de qualquer destes impostos venha a progredir sequer 1% em termos nominais.

Também quanto ao IRS (que corresponde a cerca de 30% das receitas fiscais do Estado) com a queda do emprego e a estagnação do valor nominal das pensões e redução da massa salarial que, como é conhecido constituem a base do grosso da receita do IRS, não será de esperar qualquer crescimento da receita para além daquele que resultará das medidas discricionárias agora adoptadas.

E o cenário não é muito diferente no que se refere à estimativa de um crescimento de 4,6% da receita contributiva da Segurança Social  (o que corresponde a um acréscimo superior a 600 milhões de euros) me parece optimista, mesmo considerando o efeito da integração dos bancários que de acordo com o divulgado proporcionaria uma receita adicional de cerca de 100 milhões e a eventual (e ainda incerta) entrada em vigor do novo código contributivo que de acordo com esta notícia do DN teria um impacto de cerca de 60 milhões de euros. Pois, mesmo descontando essas medidas adicionais, a receita contributiva teria que aumentar 3,3% o que excede significativamente qualquer previsão razoável para o crescimento da massa salarial em 2011.

Parece-me, assim, que não existirá qualquer "margem de segurança" para a execução da receita fiscal e contributiva e que os objectivos previstos apenas serão alcancáveis através de um aumento muito significativo da eficácia na luta contra a fraude e evasão fiscais.

A previsão de crescimento das exportações

No relatório de orientação de política orçamental para 2010 (aqui), o crescimento da procura externa relevante previsto para 2011 era 4,7% e projectava-se um crescimento das exportações de bens e serviços de 5,4%.

Estranhamente, no relatório do OE para 2011, embora o crescimento previsto para a procura externa seja mais baixo (3,2%) a estimativa para as exportações aumentou para 7,3%.

Relatório do OE para 2011

Já está disponível aqui. No cenário macroeconómico divulgado, prevê-se um crescimento do PIB de de cerca de 1,3% em 2010 e de 0,2% em 2011, sendo o crescimento em 2011 inteiramente sustentado nas exportações (+7,3%) e na redução das importações (-1,7%) que compensariam uma queda de 2,5% na procura interna.

Trata-se de uma previsão significativamente mais optimista do que as recentemente divulgadas pelo Banco de Portugal (ver aqui), onde mesmo sem contar com as medidas mais recentes se previa um crescimento de 0,0%.

Comparando os contributos para a taxa de crescimento verificamos que para além das exportações que o Banco de Portugal previa que crescessem somente 3,7%, existe um grande desvio na previsão do consumo privado que na previsão do Banco de Portugal se contraia 0,9% contra os 0,5% da previsão do Ministério das Finanças enquanto que em sentido contrário as previsões do Governo são significativamente mais negativas no que se refere à evolução do consumo público (-8,8% face aos -1,4% do Banco de Portugal) e ao investimento (-2,7% face aos -1,6% do Banco de Portugal).

Refira-se ainda que o Governo prevê uma redução do emprego de 0,4% que é significativamente inferior à de 0,7% prevista pelo Banco de Portugal.

Projecções do Banco de Portugal

Ainda não tive oportunidade de analisar, em detalhe, as projecções que o Banco de Portugal hoje divulgou para a economia portuguesa. Numa primeira análise, parecem em linha com as apresentadas pelo FMI que, tal como agora sucede, também não tiveram em conta o pacote de austeridade recentemente apresentado.

De acordo com estas projecções a economia portuguesa estagnaria em 2011 com a queda da procura interna a ser compensada por um aumento das exportações líquidas, que apesar de tudo é insuficiente para uma melhoria significativa do défice da BTC que apenas desceria 1 pp (de 9,2% do PIB em 2010 para 8,2% do PIB para 2010). Para o Banco de Portugal que "os riscos em torno da projecção são marcadamente descendentes", o que, traduzindo, significa que o Banco de Portugal considera que será quase impossível evitar um cenário de recessão.

Referindo que "Ao nível interno, o principal fator de risco prende-se com a intensificação do necessário esforço de consolidação orçamental e respetivo impacto sobre a avaliação do risco da economia portuguesa pelos participantes nos mercados fi nanceiros. Neste âmbito, existe a necessidade de especificação de medidas adicionais de política de molde a atingir os exigentes objetivos orçamentais atualmente definidos" e alertando para que  (tal como haviamos referido aqui) "não é evidente que o conjunto de medidas recentemente anunciadas seja suficiente para garantir estes objetivos", pois "estas medidas não deixarão de ter um impacto contracionista no curto prazo, ao afetarem negativamente o rendimento disponível real das famílias, bem como as perspetivas de procura, induzindo uma maior contração do consumo e do investimento privados" e queeste "impacto na atividade económica, conjugado com a ação dos estabilizadores automáticos, mitiga a magnitude total da consolidação orçamental".

E, ainda, que "Um fator adicional de risco de origem interna diz respeito à possibilidade de se iniciar, em simultâneo, uma redução significativa do grau de alavancagem do sistema bancário português, o que implicaria um aumento do grau de restritividade das condições de financiamento para as famílias e empresas, com impacto negativo adicional sobre as condições de procura e sobre a atividade económica".

PS: Aparentemente o Banco de Portugal terá vindo desdizer-se relativamente à necessidade de mais medidas para 2011. Ora além de, como se refere na notícia, na página 56 do Boletim se referir textualmente o seguinte : "A 29 de Setembro, o Governo aprovou um conjunto de medidas adicionais a incluir na proposta de Orçamento para 2011. No entanto, as medidas de caráter permanente desde já bem especificadas não parecem ser suficientes para garantir a prossecução do objetivo assumido para 2011." o excerto que acima citámos é bem claro. Pelo que o desmentido apenas se pode entender por razões políticas e/ou receio da eventual reacção negativa dos mercados.

Sobre o ouro

No dia em que o ouro voltou a bater recordes, dexio-vos um link recente de Ken Rogoff sobre o tema em que este autor revela o que eu designaria por um cepticismo saudável relativamente à sustentabilidade da actual tendência.

World Economic Outlook

O FMI divulgou hoje as suas previsões para 2011 que diga-se não são nada animadoras. O FMI prevê que o crescimento do PIB nas economias avançadas abrande de 2,7% em 2010 para 2,2% em 2011, e que o desemprego descer apenas muito ligeiramente (de 8,3% para 8,2%).

Para a zona euro o FMI prevê que o crescimento do PIB se situe nos 1,7% este ano e em 1,5% em 2011 e que o desemprego desça de 10,2% para 10,1%, considerando que os riscos de que a evolução económica seja pior que o previsto são elevados.

E para Portugal o FMI prevê que a economia cresça 1,1% em 2010 e estagne em 2011, e que o desemprego aumente de 10,7% para 10,9%. Estas previsões não incluem os efeitos do pacote de austeridade recentemente anunciado pelo Governo tendo surgido notícias na imprensa de que incluindo essas medidas a previsão seria de uma redução do PIB de 1,4%.

Emissão de Bilhetes do Tesouro

O IGCP colocou hoje Bilhetes de Tesouro 23SEP2011 à taxa média ponderada de 3,333%, ligeiramente abaixo da verificada na emissão realizada no passado dia 15 de Setembro em que tinham sido colocados a 3,369%.

Global Financial Stability Report and World Economic Outlook

O FMI divulgou hoje o relatório "Global Financial Stability Report" onde salienta as incertezas que ainda persistem sobre a sustentaibilidade das contas públicas de alguns países europeus e a solidez de alguns bancos, que poderão ter conseuências nefastas parea a recuperação económica em curso. Particularmente interessante parec ser o capítulo III intitulado "The Uses and Abuses of Sovereign Credit Ratings" que no entanto não tive ainda tempo de ler.

Simultaneamente, foram igualmente divulgados os capítulos 3 e 4 do "World Economic Outlook", dos quais desatacaria o primeiro que versa sobre os efeitos macroeconómicos da consolidação orçamental onde se conclui que estas medidas tem um efeito recessivo que, em média corresponderá a uma redução de 1% na procura interna e um aumento de 0,3 pontos percentuais no desemprego por cada 1% do PIB de redução do défice, sendo no entanto a quebra da procura interna parcialmente compensada por um aumento das exportações correspondente a 0,5% do PIB (reduzindo, pois, para metade o efeito sobre o produto). Referindo-se, ainda, que os efeitos recvessivos tenderão a ser mais pronunciados quando: i) as taxas de juros estejam próximas de zero e a margem para a política monetária reduzida; e/ou quando ii) não esteja disponível o instrumento cambial.

Indicador de Sentimento Económico e ISM

O Indicador de Sentimento Económico continuou a melhorar quer na União Europeia (+0,3 pontos para 103,4 pontos)) quer na zona euro (+0,9 pontos para 103,2 pontos)). Para esta evolução positiva contribuiu sobretudo a melhoria registada na Alemanha (+ 2,0 pontos), sendo de assinalar também o aumento verificado em espanha (+1,1 pontos), enquanto que em sentido negativo destaca-se a quebra de -2,1 pontos do Reino Unido.

Em Portugal a evolução foi igualmente positiva com este indicador a aumentar 1,9 pontos para 92,7, mantendo-se, portanto, abaixo dos 100 pontos.

Do outro lado do Atlântico, nos EUA, o ISM da indústria transformadora caíu  1,9 pontos situando-se agora nos 54,4 pontos o que indica um abrandamento do crescimento deste sector.

O quê ?

Como não assisti em directo à entrevista concedida pelo primeiro-ministro José Sócrates à TVI, quando um amigo me referiu que José Sócrates teria dito que seria possível "renegociar" as condições das recentes emissões de dívida pública pensei que o meu amigo teria ouvido mal.

Qual não foi o meu espanto quando ouvindo a entrevista aqui constatei que, em resposta a uma questão de Constança Cunha e Sá sobre as consequências do Governo ter adiado o anúncio das medidas sobre o custo da dívida, o nosso primeiro-ministro respondeu o seguinte:

José Sócrates: "Não é assim que se fazem as contas porque nós podemos em qualquer momento renegociar a colocação de dívida que fizemos".

Ora, importa esclarecer os instrumentos de dívida pública emitidos nos últimos meses (ver aqui) têm sido Bilhetes de Tesouro e Obrigações do Tesouro a taxa fixa. Ora, os bilhetes do tesouro são títulos (com prazo inferior a 365 dias) emitidos a desconto em que a remuneração ao investidor corresponde à diferença entre o preço de colocação e o valor nominal (que corresponde a um juro implicito que não pode ser "renegociado"). E no caso das OT's a taxa fixa a situação é semelhante pois à taxa de cupão (que não pode ser "renegociada") acresce (ou decresce) o juro implícito na diferença entre o preço de colocação e o valor nominal (de reembolso) do título que também não pode ser "renegociado". Sendo certo que o IGCP poderá recomprar a dívida emitida, terá que fazê-lo às condições prevalecentes no mercado nesse momento (que no caso de se verificar uma descida da taxa de juro significa que o IGCP terá que pagar um preço superior ao correspondente àquele a que a dívida foi colocada).

Em qualquer dos casos não existe qualquer possibilidade de "renegociação" das  condições da dívida colocada, pelo que espero que o primeiro-ministro venha reconhecer o lapso e repor a verdade. Altura em que poderia, eventualmente, aproveitar para esclarecer definitivamente sobre se em 2010 serão registados os dois submarinos ou apenas um deles.

PS: Seria "muito engraçado" ver o efeito sobre os yields da dívida pública no caso do FT ou o WSJ abrirem a sua edição de amanhã com o título "Portugal admite «renegociar» dívida pública", que seria óbvia e imediatamente  interpretado como uma admissão da possibilidade de incumprimento.

O pacote de austeridade (II)

Embora não seja um exercício fácil de fazer com base na escassa informação disponibilizada pelo Governo, considerando o conjunto das despesas anunciadas nos três pacotes apresentados ao longo deste ano as medidas de consolidação orçamental previstas terão um efeito incremental em 2011 estimado de cerca de 4,7% do PIB dos quais cerca de 2,4% do PIB correspondente a medidas do lado da receita fiscal e contributiva (1,4% nos PEC I e II e 1,0% no PEC III) e os restantes 2,3% a medidas de redução da despesa orçamental.

Quanto à polémica m torno dos submarinos, confesso que ainda não consegui perceber se vão ser ambos contabilizados em 2010 ou se, como chegou a ser referido, teremos um contabilizado em 2010 e o outro em 2011, o que faz uma diferença significativa quer na avaliação da "real" situação orçamental em 2010 quer no esforço necessário para alcançar os 4,6% em 2011.

No entanto especialmente preocupante é a notícia de que o Governo mantém a previsão de crescimento de 0,5% para 2011. Ora se os números conhecidos para a evolução da economia no primeiro semestre justificam a previsão de crescimento de 1% em 2010 (na verdade pressupõe mesmo um decréscimo do PIB no segundo semestre), o valor projectado para 2011 parece, infelizmente, corresponder a um optimismo injustificado e significa a existência de um risco elevado de não cumprimento das metas em termos de receita e despesas sociais. Adicione-se a isto o ajustamento de 1,6% que será necessário fazer em 2012 e provavelmente teremos daqui a 12 meses o anúncio de um pacote de dimensão semelhante ao que foi ontem apresentado.

A obsessão pelos chamados "grandes projectos de investimento", em especial pelo TGV, em nome da "modernização e do emprego" é absolutamente incompreensível.

Notícias da Irlanda

De acordo com o comunicado do ministro das Finanças da Irlanda o custo com o saneamento do seu sistema bancário corresponderá a cerca de 20% do PIB elevando o défice orçamental deste país para uns estratosféricos 32% do PIB e conduzindo a um aumento da divida pública bruta para cerca de 98,6% do PIB.

Apesar de ter sido reafirmado o compromisso de reduzir o défice para 3% do PIB até 2014, estes dados colocam um sério ponto de interrogação sobre a sustentabilidade das contas públicas irlandesas.

O pacote de austeridade

O pacote de austeridade que o Governo hoje anunciou era em grande medida esperado, na medida em que tinha ficado claro na intervenção que o Ministro das Finanças fez a semana passsada no Parlamento que o cumprimento das metas orçamentais definidas para 2010 e 2011 estava em claro risco e era necessário apresentar medidas que de alguma forma permitissem tranquilizar os mercados quanto à evolução da consolidação orçamental.

O que o Governo nos veio dizer hoje é que para cumprir o objectivo do défice para 2010 vai recorrer a ter de recorrer a medidas excepcionais entre as quais ressalta a transferência das responsabilidades do fundo de pensões da PT que conforme resulta do comunicado da PT à CMVM deverá corresponder a uma receita extraordinária de cerca de 2.600 milhões de euros (equivalente a cerca de 1,5% do PIB) e ainda a um conjunto de outras medidas entre as quais avulta o corte nos abonos de família e a redução das despesas de investimento do Estado (que foram congeladas com efeitos imediatos), o que significa que sem estas medidas adicionais o défice em 2010 provavelmente não andaria muito longe dos 9% do PIB, valor que é consistente com os dados conhecidos da execução orçamental até ao final de Agosto e com os valores das necessidades do SPA ontem divulgados pelo INE.

Quanto a 2010, o Governo apresenta um conjunto de medidas adicionais que no seu conjunto valerão cerca de 3,0% do PIB (ou seja cerca de 5.100 milhões de euros). Infelizmente como os 7,3% serão obtidos à custa de medidas extraordinárias o esforço adicional de consolidação orçamental necessário em 2011 para atingir o objectivo de 4,6% será provavelmente próximo dos 4,5% do PIB (ou seja superior a 7.500 milhões de euros). Valor que numa análise rápida parece corresponder  aproximadamente ao impacto adicional do conjunto incluindo as previstas nos anteriores PEC's eliminando as duplicações.

Sucede, no entanto, que infelizmente as  medidas agora anunciadas terão inevitavelmente um impacto recessivo, parecendo-nos muito muito provável que (à semelhança do que sucedeu na Grécia, Irlanda e Espanha onde foram implementados planos similares) em 2011 se venha a registar um decréscimo do PIB real.

O que a concretizar-se terá efeitos adversos previsiveis quer sobre a receita fiscal quer sobre as despesas sociais que aparentemente seriam dificeis de acomodar e poderão não ter sido tidos em contas. Para ter uma ideia mais correcta dos riscos que poderão estar aqui em causa será no entanto útil esperar pela divulgação do cenário macroeconómico para 2011.

De qualquer modo penso que, muito embora a concretização do objectivo para 2010 vá ser conseguido à custa de receitas extraordinárias, o plano agora anunciado será suficientemente ambicioso para demonstrar a disponibilidade do Governo para tomar as medidas que sejam necessárias e nessa medida deverá permitir aliviar a pressão dos mercados sobre a nossa dívida pública.

PS: De acordo com  as notícias publicadas o custo dos dois submarinos será próximo dos mil milhões de euros, bastante inferior ao valor da receita do Fundo de Pensões da PT. Diga-se ainda que de acordo com o que tinha sido divulgado um dos submarinos seria contabilizado no défice deste ano e outro em 2011.

Contas trimestrais por sector institucional

Os dados hoje divulgados pelo INE revelam que, nos doze meses terminados no final do 2.º trimestre, as necessidades de financiamento da economia portuguesa ascenderam a 9,2% do PIB (isto apesar do comportamento anémico da FBCF que em termos de percentagem do PIB se quedou pelos 19,4%). As necessidades de financiamento da economia correspondem grosso modo às necessidades de financiamento das administrações públicas que no mesmo período ascenderam a cerca de 9,5% do PIB.

O facto das necessidades de financiamento do SPA terem ascendido, no primeiro semestre, a 8.063 milhões de euros (mais 462 milhões do que em 2009), implica que para atingir a meta dos 7,3% de défice será necessário que no segundo semestre as necessidades de financiamento não ultrapassem cerca de 4.400 milhões de euros ou seja menos cerca de 3.600 milhões de euros do que o registado no segundo semestre de 2009 e dá uma ideia da dimensão do esforço de consolidação orçamental que será necessário efectuar nesta segunda metade do ano.

As recomendações da OCDE

No fundamental as  recomendações da OCDE hoje divulgadas não trazem absolutamente nada de novo.

Centrando-se na necessidade (diria eu) imperiosa de cumprir os objectivos do chamado PEC II considerando "essencial que as medidas de consolidação orçamental anunciadas sejam implementadas conforme planeado, mesmo que a evolução da conjuntura seja mais adversa do que o esperado" e mesmo que se existirem sinais de tensões no mercado serão necessárias medidas (de austeridade) anunciadas. Aplaudindo o facto de o pacote de consolidação se basear sobretudo na contenção da despesa e considerando que as medidas necessárias do lado da receita devem procurar minimizar os efeitos negativos sobre a economia, centrando-se o aumento dos impostos sobre o consumo (IVA) e sobre a propriedade (o que  não correspondendo às propostas que constam desta publicação) e reduzindo-se a carga fiscal sobre o trabalho.

Ora deve dizer-se que a principal questão que Portugal agora enfrenta e que tem dominado os últimos dias não é a de saber se as metas aprovadas pelo Governo e pela oposição em Maio eram (ou não) adequadas, mas antes o grau de execução dos objectivos então anunciados.

PS: Hoje as taxas de juro da dívida pública portuguesa subiram novamente terminando o dia acima dos 6,40% para as OTs a 10 anos, mas confesso que temia pior.

Relação entre yield e rácio de cobertura

Um dos factos curiosos dos resultados dos leilões de dívida pública ocorridos não só em Portugal, como também na Irlanda e Grécia, foi a subida das taxas de juro ter sido acompanhada por um elevado volume de procura. O que é tema deste interessante post no blog Alphaville em que além de uma "revisão" da teoria dos leilões se refere que aquele fenómeno poderá estar relacionado com uma elevada dispersão das perspectivas dos agentes face à nossa divida.

Economia Portuguesa - As últimas décadas

Neste livro, Luciano Amaral descreve de forma sintética os principais traços da evolução da nossa economia nas últimas décadas centrando-se particularmente na evolução ocorrida desde 1974 e em que identifica a alteração do regime cambial ocorrida em 1990-1992, as taxas de juro baixas e a expansão da despesa pública (ininterrupta desde 1974) como as principais causas para o crescimento decepcionante da última década que em conjunto penalizaram o sector transaccionável enquanto que estimulavam o sector não transaccionável conduzindo a uma situação de grave desequilíbrio externo (endividamento), cujas "perspectivas não entusiasmam" e que salvo algum "milagre" ou sobrevivência como região subsidiada (à semelhança da Alemanha de Leste ou do mezzogiorno italiano) parece, segundo o autor, ter como destino mais provável o abandono da UEM ou, em alternativa (ou em conjunto), a declaração de incapacidade de pagamento da dívida externa que conduziria à latino americanização do país.

Independentemente de concordarmos ou não com os cenários traçados (talvez - assim o espero - excessivamente pessimistas) é um livro que merece uma leitura atenta e que para mim vale sobretudo pela discussão que faz no capítulo II sobre o crescimento económico, onde o autor desvaloriza de algum modo a rigidez do mercado de trabalho (que considera mais flexível que  muitos mercados europeus) e a educação (que considera não ser seguro que constitua a receita mágica para o aumento da produtividade) como factores explicativos da fraca produtividade e salienta a importância do fraco crescimento do stock de capital e a baixa produtividade desse mesmo stock de capital.