Os dados divulgados pela Comissão Europeia relativos ao mês de Maio revelam uma ligeira subida do indicador de sentimento económico na União Europeia (+0,3 pontos para 105,4) e uma redução na zona euro (-0,1 pontos para 106,2 pontos na zona euro), o que aponta para uma desaceleração da expansão da actividade económica.
Sendo esta divergência explicada fundamentalmente pela evolução no Reino Unido que depois da queda de 5,1 pontos no mês anterior recuperou 2,6 pontos em Maio (situando-se agora nos 102,1 pontos). Entre aquelas que são as maiores economias ressalta a queda de 2,7 pontos em Itália (para 97,5 pontos) e de 1,9 pontos na França (para 106,9 pontos) enquanto que na Alemanha se verificou um ligeiro decréscimo de 0,1 pontos mantendo-se o indicador num nível bastante robusto (115,1 pontos). Deve no entanto realçar-se que na maioria dos países se assistiu a um recuo em alguns casos (v.g. Hungria: -6,7 pontos; Países Baixos: - 4,6 pontos. Sendo, ainda, de destacar em termos sectoriais que esta evolução global se encontra associada a uma evolução negativa da confinaça na indústria.
No que respeita a Portugal, o indicador de sentimento económico caiu 1,9 pontos (para 85,2 pontos) constatando-se uma redução da confiança na indústria, construção e serviços enquanto que o sentimento no comércio e dos consumidores recuperou ligeiramente.
Em termos globais estes resultados acentuam ligeiramente as diferenças entre um pequeno grupo de países composto pela Alemanha, Bélgica, Dinamarca, Finlândia e Suécia e os restantes países da União Europeia.
terça-feira, 31 de maio de 2011
Governação económica na União Europeia
Um paper recente do BCE conclui que o "Pacto de Estabilidade e Crescimento não tenhum nenhum efeito, ou teve um efeito limitado, no balanço primário. Embora tenha aumentado a contra-ciclicidade da política orçamental também aumentou a sua sensibilidade ao ciclo político" e que na melhor das hipóteses a Estratégia de Lisboa não teve qualquer impacto na evolução do PIB rela per capita, emprego e produtividade do trabalho.
segunda-feira, 30 de maio de 2011
Evolução da balança corrente em Portugal
De acordo com os dados do Boletim Estatístico do Banco de Portugal, nos três primeiros meses de 2011, o défice externo corrente diminuiu em 1.178,6 milhões de euros, tendo-se verificado uma melhoria em todas as principais componetes. Com efeito, a balança de bens melhorou em 346,6 milhões de euros, enquanto que a balança de serviços e de rendimentos contribuiram com 287,3 e 86,1 milhões de euros. Tendo, todavia, o principal contributo sido a evolução favorável da balança de trasnferências correntes cujo saldo positivo aumentou em 458,6 milhões de euros, em resultado de um aumento do saldo líquido quer das transferências correntes públicas (+264,9 milhões de euros dos quais +183,1 milhões de euros com a União Europeia) quer das transferências correntes privadas (+193,7 milhões de euros, sendo de notar que o contributo das remessas de emigrantes/imigrantes foi ligeiramente negativo no montante de 12,1 milhões de euros).
domingo, 29 de maio de 2011
Ler os Outros: Inflation and Debt (Wonkish) - Paul Krugman
Não perder este post sobre em que Krugman comenta uma caixa do capítulo I do Economic Outrlook da OCDE sobre o efeito da inflação sobre a dívida pública (os negritos são meus):
"the report has a box dismissing the possibility that a higher inflation target, which has been advocated among others by Olivier Blanchard and even Greg Mankiw, could do any good. The report does some arithmetic on the likely reduction in public debt burdens, finding that a sustained increase in inflation by 2 percentage points would be required over a 10-year period to erode the average crisis-induced increase in the debt ratio in the OECD area which the OECD takes as evidence that inflation can’t be a useful response.
So, what’s wrong with this? I see at least three things wrong.
First, the report writes as if a period of 4 percent inflation rather than 2 percent inflation would be a terrible thing, highly disruptive to the economy.
Second — and this is technical but important — the OECD assumes that higher inflation would be reflected one-for-one in higher interest rates. This is a good assumption in normal times — but the whole reason we’re in such a mess is the fact that short-term rates are up against the zero lower bound, that is, that we’re in a liquidity trap. This means that short-term rates would not rise at all for some length of time if we had higher inflation, and that long rates, which reflect expected short rates, should rise less than one for one. In fact, that’s one of the main arguments for higher inflation when you’re facing a zero lower bound: it would reduce real interest rates. So the benefits for the public debt burden would be larger than the estimates suggest.
Third, public debt is not our only problem — in fact, it’s not the core problem. The key problem is, instead, the overhang of private debt. (...) And a period of modestly higher inflation would help reduce that private debt overhang, which would help promote economic recovery, which would in turn raise revenues and help the fiscal situation."
"the report has a box dismissing the possibility that a higher inflation target, which has been advocated among others by Olivier Blanchard and even Greg Mankiw, could do any good. The report does some arithmetic on the likely reduction in public debt burdens, finding that a sustained increase in inflation by 2 percentage points would be required over a 10-year period to erode the average crisis-induced increase in the debt ratio in the OECD area which the OECD takes as evidence that inflation can’t be a useful response.
So, what’s wrong with this? I see at least three things wrong.
First, the report writes as if a period of 4 percent inflation rather than 2 percent inflation would be a terrible thing, highly disruptive to the economy.
Second — and this is technical but important — the OECD assumes that higher inflation would be reflected one-for-one in higher interest rates. This is a good assumption in normal times — but the whole reason we’re in such a mess is the fact that short-term rates are up against the zero lower bound, that is, that we’re in a liquidity trap. This means that short-term rates would not rise at all for some length of time if we had higher inflation, and that long rates, which reflect expected short rates, should rise less than one for one. In fact, that’s one of the main arguments for higher inflation when you’re facing a zero lower bound: it would reduce real interest rates. So the benefits for the public debt burden would be larger than the estimates suggest.
Third, public debt is not our only problem — in fact, it’s not the core problem. The key problem is, instead, the overhang of private debt. (...) And a period of modestly higher inflation would help reduce that private debt overhang, which would help promote economic recovery, which would in turn raise revenues and help the fiscal situation."
sábado, 28 de maio de 2011
One size (doesn't) fits all
Um dos principais desafios que se colocam à condução da política monetária na zona euro é a divergência que se verifica nas condições económicas dos diversos países que a integram.
Numa inversão do que ocorreu até 2007 a política monetária do BCE corre o risco de ser exageradamente acomodatícia para os países cujas economias estão a recuperar mais rapidamente da crise económica e financeira de 2008-2009 e, simultaneamente, revelar-se demasiado restritiva para os países da periferia que têm de cumprir programas de ajustamento orçamental extremamente exigentes (v.g., Grécia, Irlanda, Portugal e Espanha).
De algum modo o problema também se coloca noutras "uniões" monetárias como, por exemplo, os EUA, mas aí o problema é consideravelmente atenuado pela existência de um orçamento federal com um peso muito significativo e por uma maior integração dos mercados de trabalho e bancário.
Numa inversão do que ocorreu até 2007 a política monetária do BCE corre o risco de ser exageradamente acomodatícia para os países cujas economias estão a recuperar mais rapidamente da crise económica e financeira de 2008-2009 e, simultaneamente, revelar-se demasiado restritiva para os países da periferia que têm de cumprir programas de ajustamento orçamental extremamente exigentes (v.g., Grécia, Irlanda, Portugal e Espanha).
De algum modo o problema também se coloca noutras "uniões" monetárias como, por exemplo, os EUA, mas aí o problema é consideravelmente atenuado pela existência de um orçamento federal com um peso muito significativo e por uma maior integração dos mercados de trabalho e bancário.
sexta-feira, 27 de maio de 2011
Perspectivas para a política monetária segundo a OCDE
No seu recente Economic Outlook, a OCDE considera que nos países membros apesar do recente aumento das taxas de inflação os riscos de uma subida das expectativas dos agentes económicos relativamente à evolução dos preços no médio longo prazo são contrabalançados pelo facto de as economias estarem a operar significativamente abaixo do seu nível potencial e pelo efeito das medidas de consolidação orçamental que estão a ser implementadas, salientando que a inflação base (excluindo as componentes mais voláteis, nomeadamente o efeito do aumento dos preços dos produtos energéticos e dos produtos alimentares) se mantém em níveis bastante baixos.
O que para esta organização configura um cenário que recomenda a manutenção de políticas monetárias acomodatícias ao longo de 2011, considerando contudo que no caso dos EUA e Reino Unido (mas não do Japão) se justificará um ajustamento da taxa de juro para que as autoridades monetárias possam dispor de margem de manobra para fazer face a um resurgimento de fragilidades no sistema financeiro e como forma de conter surpresas na evolução da inflação. Defendendo que, mantendo-se a tendência de recuperação económica, a política monetária se deverá ir tornando progressivamente mais restritiva ao longo de 2012.
Já para as principais economias dos países não membros da OCDE, esta organização considera que as políticas monetárias se deverão tornar mais restritivas por forma a conter os riscos de inflação e prevenir o surgimento de bolhas especulativas, aconselhando ainda um ajustamento das taxas de câmbio que seja consistente com as necessidades das respectivas economias internas e ao mesmo tempo contribua para uma redução dos elevados desequilíbrios externos.
O que para esta organização configura um cenário que recomenda a manutenção de políticas monetárias acomodatícias ao longo de 2011, considerando contudo que no caso dos EUA e Reino Unido (mas não do Japão) se justificará um ajustamento da taxa de juro para que as autoridades monetárias possam dispor de margem de manobra para fazer face a um resurgimento de fragilidades no sistema financeiro e como forma de conter surpresas na evolução da inflação. Defendendo que, mantendo-se a tendência de recuperação económica, a política monetária se deverá ir tornando progressivamente mais restritiva ao longo de 2012.
Já para as principais economias dos países não membros da OCDE, esta organização considera que as políticas monetárias se deverão tornar mais restritivas por forma a conter os riscos de inflação e prevenir o surgimento de bolhas especulativas, aconselhando ainda um ajustamento das taxas de câmbio que seja consistente com as necessidades das respectivas economias internas e ao mesmo tempo contribua para uma redução dos elevados desequilíbrios externos.
quinta-feira, 26 de maio de 2011
A sucessão no FMI
O pronto apoio dos principais países europeus à candidatura da ministra das finanças francesa, Christine Lagarde, ao cargo de presidente do FMI deve ser suficiente para garantir que ainda não seja desta vez que vai chegar ao fim a tradição de que esta intituição seja liderada por um europeu, até porque parece ser dificil que os países emergentes sejam capazes de se unir perante uma candidatura alternativa com um currículo à altura.
A confirmar-se esta escolha isso é sem dúvida uma boa notícia para a Europa onde, contrariamente, ao que se pensaria antes da crise financeira de 2008-2009 o FMI tem continua a desempenhar um papel essencial, como o revelam mnão só as suas intervenções nos programas de ajustamento da Grécia, Irlanda e Portugal mas também o papel fundamental que desempenharam em muitos países do Leste Europeu.
É preciso, contudo, que a comunidade internacional - e a Europa - sejam capazes de reconhecer que os problemas da economia mundial não se circunscrevem à crise das dívidas soberanas na Europa e que a saúde da economia mundial depende, sobretudo, da capacidade para conter corrigir de forma gradual os desequilíbrios globais nas balanças externas correntes. Importa, pois, que o facto de ser liderada por um europeu não conduza a uma menor atenção relativamente aos riscos macroecómicos globais nem a uma menor capacidade do FMI para contribuir para a correcção desses desequilíbrios.
A confirmar-se esta escolha isso é sem dúvida uma boa notícia para a Europa onde, contrariamente, ao que se pensaria antes da crise financeira de 2008-2009 o FMI tem continua a desempenhar um papel essencial, como o revelam mnão só as suas intervenções nos programas de ajustamento da Grécia, Irlanda e Portugal mas também o papel fundamental que desempenharam em muitos países do Leste Europeu.
É preciso, contudo, que a comunidade internacional - e a Europa - sejam capazes de reconhecer que os problemas da economia mundial não se circunscrevem à crise das dívidas soberanas na Europa e que a saúde da economia mundial depende, sobretudo, da capacidade para conter corrigir de forma gradual os desequilíbrios globais nas balanças externas correntes. Importa, pois, que o facto de ser liderada por um europeu não conduza a uma menor atenção relativamente aos riscos macroecómicos globais nem a uma menor capacidade do FMI para contribuir para a correcção desses desequilíbrios.
quarta-feira, 25 de maio de 2011
Ainda sobre a Grécia - As declarações do Governador do Banco de França
Numa altura em que crescem as dúvidas (ver aqui e aqui) crescem as dúvidas quanto à capacidade do Governo grego para fazer aprovar as novas medidas de austeridade exigidas pela União Europeia e o FMI chamo a atenção para as declarações do Governador do Banco de França (e membro do Conselho do BCE) sobre as consequências de uma eventual reestruturação da dívida pública grega proferidas numa conferência de imprensa realizada ontem. De acordo com o relato divulgado pela Bloomberg, Christina Noyer terá considerado que:
«“If we restructure Greek debt, that means Greece defaults.”
“And what are the consequences of a default? The banks with the most Greek bonds are Greek banks. The Greek banks themselves will be badly damaged. When the banking system is stricken, what do you have to do to prevent the financing of the economy from collapsing? You have to recapitalize the banks. Who will recapitalize the Greek banking system? The Greek state.”
“That means the Greek state will gain nothing. It will invest in the banking sector everything that it has gained in the restructuring.”
“Next there are the Greek insurers and pension funds” who will be hurt. “That means it will weigh on the Greek population’s savings, which could cause a drop in consumer spending and Greek growth will take a hit. This counters the Greek recovery.”
“Then, what else is there in terms of Greek creditors? There’s the European public sector, European governments and the central banks. This is directly tapping the European taxpayer.”
“If we make European states pay, the mechanism of European financing will stop immediately. The states will not continue putting their taxpayers’ money on the line when their loans have just been cleaned out, when they’re taking losses on the money they’re lending. So that’s the end of support from other European states.”
“And for the central banks, what happens? Greek debt will become debt that is no longer worth anything. It’s no longer debt that can be considered as sufficiently safe for operations in the Euro System. That means by definition that to restructure is to become ineligible as collateral. If it’s ineligible, then it means a large part of what the Greek banks bring as collateral for refinancing can no longer be used. That means the Greek banking system can no longer be financed.”
“The next day what happens? Greece needs to find investors because the Greek state won’t move from deficit to surplus overnight. As long as it doesn’t have a primary surplus, the Greek state needs to borrow. International investors, that small group that remains, have just been restructured. It’s not the next day they’ll come back with financing.”
"The Euro System won’t refinance. The European states won’t finance. The IMF won’t go there alone. No one will finance the Greek state in coming years. That means the meltdown of the Greek economy. This is a horror story. That’s why we’re against a restructuring.” »
De salientar ainda dois pontos. O primeiro é a existência de alguma (pequena) abertura para a extensão da maturidade dos empréstimos relativament à qual refere que: “The lengthening of maturities brings very difficult legal questions. There’s a strong chance it will be the equivalent of a default.” E em segundo lugar a afirmação de que “When we’re in a monetary union and you need to restore your competitiveness, it is necessary to have the equivalent of an internal devaluation. Cut production costs. There is no other solution.”
«“If we restructure Greek debt, that means Greece defaults.”
“And what are the consequences of a default? The banks with the most Greek bonds are Greek banks. The Greek banks themselves will be badly damaged. When the banking system is stricken, what do you have to do to prevent the financing of the economy from collapsing? You have to recapitalize the banks. Who will recapitalize the Greek banking system? The Greek state.”
“That means the Greek state will gain nothing. It will invest in the banking sector everything that it has gained in the restructuring.”
“Next there are the Greek insurers and pension funds” who will be hurt. “That means it will weigh on the Greek population’s savings, which could cause a drop in consumer spending and Greek growth will take a hit. This counters the Greek recovery.”
“Then, what else is there in terms of Greek creditors? There’s the European public sector, European governments and the central banks. This is directly tapping the European taxpayer.”
“If we make European states pay, the mechanism of European financing will stop immediately. The states will not continue putting their taxpayers’ money on the line when their loans have just been cleaned out, when they’re taking losses on the money they’re lending. So that’s the end of support from other European states.”
“And for the central banks, what happens? Greek debt will become debt that is no longer worth anything. It’s no longer debt that can be considered as sufficiently safe for operations in the Euro System. That means by definition that to restructure is to become ineligible as collateral. If it’s ineligible, then it means a large part of what the Greek banks bring as collateral for refinancing can no longer be used. That means the Greek banking system can no longer be financed.”
“The next day what happens? Greece needs to find investors because the Greek state won’t move from deficit to surplus overnight. As long as it doesn’t have a primary surplus, the Greek state needs to borrow. International investors, that small group that remains, have just been restructured. It’s not the next day they’ll come back with financing.”
"The Euro System won’t refinance. The European states won’t finance. The IMF won’t go there alone. No one will finance the Greek state in coming years. That means the meltdown of the Greek economy. This is a horror story. That’s why we’re against a restructuring.” »
De salientar ainda dois pontos. O primeiro é a existência de alguma (pequena) abertura para a extensão da maturidade dos empréstimos relativament à qual refere que: “The lengthening of maturities brings very difficult legal questions. There’s a strong chance it will be the equivalent of a default.” E em segundo lugar a afirmação de que “When we’re in a monetary union and you need to restore your competitiveness, it is necessary to have the equivalent of an internal devaluation. Cut production costs. There is no other solution.”
Previsões da OCDE
A OCDE prevê que as economias dos países da OCDE continuem a recuperar da crise de 2009/2010 projectano um crescimento do PIB real de 2,3% em 2011 - ano em que a conomia dos EUA, apesar de uma ligeira desaceleração relativamente ao ano anterior, deverá crescer 2,6%, a zona euro 2,0% e o Japão registar um decréscimo de 0,9% - e 2,8% em 2012, continuando quer a redução do gap do produto para o conjunto da OCDE que, no entanto, se mantem em níveis elevados (-3,2% em 2011 e -2,4% em 2012) quer a tendência para a redução do desemprego (descida de 8,3% em 2010, para 7,9% em 2011 e 7,4% em 2012). Nesta edição do Economic Outlook a OCDE exprime, cntudo, preocupações com os riscos (aumento dos preços do petróleo em resultado de instabilidade política, uma desaceleração mais abrupta que o esperado na China, manutenção de défices fiscais elevados e fraqueza nos mercados imobiliários) que poderão conduzir a um cenário de estagflação "suave" (mild).
Para Portugal, a OCDE projecta uma redução do PIB de 2,1% em 2011 e 1,5% em 2012 (valores em linha, embora ligeiramente inferiores, aos apresentados pela Comissão Europeia) resultado de uma queda bastante foret (-5,8% em 2011 e -4,6% em 2012) da procura interna final que caí em todas as suas componentes que é parcialmente compensada pelo aumento previsto para as exportações (6,4% em 2011 e 7,4% em 2012) e pela redução das importações (-4,8% em 2011 e -1,8% em 2012). De acordo com esta projecções o défice da balança corrente, apesar de descer, manter-se-á em valores ainda muito elevados (7,8% do PIB em 2011 e 5,5% do PIB em 2012).
Para Portugal, a OCDE projecta uma redução do PIB de 2,1% em 2011 e 1,5% em 2012 (valores em linha, embora ligeiramente inferiores, aos apresentados pela Comissão Europeia) resultado de uma queda bastante foret (-5,8% em 2011 e -4,6% em 2012) da procura interna final que caí em todas as suas componentes que é parcialmente compensada pelo aumento previsto para as exportações (6,4% em 2011 e 7,4% em 2012) e pela redução das importações (-4,8% em 2011 e -1,8% em 2012). De acordo com esta projecções o défice da balança corrente, apesar de descer, manter-se-á em valores ainda muito elevados (7,8% do PIB em 2011 e 5,5% do PIB em 2012).
terça-feira, 24 de maio de 2011
Análise da execução orçamental da UTAO
No dia em que o Ministro Teixeira dos Santos alertou desde Nova Iorque que "quem quer que ganhe as eleições, quem quer que venha a ser Governo não vai ter tempo sequer para se sentar. Vai ter de imediato dar continuidade à execução do programa pelo actual governo", recordando a dificil e espinhosa tarefa que aguarda o próximo Governo para cumprir os objectivos imperativos do programa de ajustamento, a Unidade Técnica de Apoio Orçamental veio na sua análise da execução orçamental do primeiro trimestre alertar para a existência de um conjunto de factores que dificultam essa análise das comparações homólogas referentes à receita e à despesa, tais como: a aplicação do regime duodecimal nos primeiros quatro meses de 2010 ou a subida da tributação na segunbda metade do ano de 2010 e no início de 2011 e a presença de efeitos de antecipação de consumo no final de 2010.
De acordo com este documento "No 1.º trimestre de 2011, a despesa efectiva dos SI registou uma diminuição de 3,6% face ao período homólogo de 2010, o que representa uma redução mais acentuada em 0,9 p.p. do que o objectivo implícito no OE/2011 (-2,7%)" mas "a despesa corrente primária, ainda que se tenha reduzido 3,6% em termos homólogos, apresenta um desvio de 3,3 p.p. face ao objectivo implícito do OE/2011 (que é de uma redução de 6,9%)" referindo-se ainda que a "execução na óptica de caixa beneficiou de um crescimento das dívidas dos Serviços Integrados, cuja variação mais do que duplicou face ao período homólogo" correspondente a cerca de 205,9 milhões de euros da responsabilidade na sua quase totalidade do Ministério da Administração Interna (ver página 14), o que implica que existirá uma subavaliação da evolução da despesa "efectiva" que favorece as comparações homólogas.
De acordo com este documento "No 1.º trimestre de 2011, a despesa efectiva dos SI registou uma diminuição de 3,6% face ao período homólogo de 2010, o que representa uma redução mais acentuada em 0,9 p.p. do que o objectivo implícito no OE/2011 (-2,7%)" mas "a despesa corrente primária, ainda que se tenha reduzido 3,6% em termos homólogos, apresenta um desvio de 3,3 p.p. face ao objectivo implícito do OE/2011 (que é de uma redução de 6,9%)" referindo-se ainda que a "execução na óptica de caixa beneficiou de um crescimento das dívidas dos Serviços Integrados, cuja variação mais do que duplicou face ao período homólogo" correspondente a cerca de 205,9 milhões de euros da responsabilidade na sua quase totalidade do Ministério da Administração Interna (ver página 14), o que implica que existirá uma subavaliação da evolução da despesa "efectiva" que favorece as comparações homólogas.
segunda-feira, 23 de maio de 2011
Notícias preocupantes
Embora esperadas as notícias da derrota do PSOE em Espanha e, sobretudo, da CDU na Alemanha, vem somar-se e agravar as preocupações quanto à indefinição no caso da Grécia, e que levou a mais um corte substancial do seu rating e a um aviso de que "In the absence of a fully funded and credible EU-IMF programme, the rating would likely fall into the ‘CCC’ category indicating that a Greek sovereign debt default was highly likely", foram agudizadas pela possibilidade de um corte do rating da Itália e estão naturalmente a preocupar os mercados.
Entretanto, em Portugal a notícia de que "As dificuldades financeiras obrigaram vários serviços do Estado a pedir ao Ministério das Finanças cerca de dois mil milhões de euros das verbas que sobraram do Orçamento do ano passado" constitui um sinal bastante preocupante das dificuldades que se podem vir a revelar para cumprir as metas do défice orçamental em 2011.
Entretanto, em Portugal a notícia de que "As dificuldades financeiras obrigaram vários serviços do Estado a pedir ao Ministério das Finanças cerca de dois mil milhões de euros das verbas que sobraram do Orçamento do ano passado" constitui um sinal bastante preocupante das dificuldades que se podem vir a revelar para cumprir as metas do défice orçamental em 2011.
sábado, 21 de maio de 2011
Relatório do Banco de Portugal para o ano de 2010
A avaliação global do Banco de Portugal sobre a economia portuguesa começa assim: "A economia portuguesa enfrenta um dos maiores desafios da sua história recente. Na sequência de um recrudescimento intenso da crise de dívida soberana na área do euro, as condições de acesso aos mercados de financiamento internacionais deterioraram-se de forma acentuada ao longo de 2010 e início de 2011. Os investidores internacionais singularizaram a economia portuguesa principalmente em função do elevado nível de endividamento externo e do baixo crescimento tendencial, em conjugação com níveis do défice e da dívida pública relativamente altos e superiores ao esperado. Estes desenvolvimentos contribuíram para avolumar os receios dos investidores internacionais sobre a sustentabilidade das finanças públicas e sobre a dinâmica intertemporal da dívida externa, tornando inadiável o pedido de assistência financeira internacional, concretizado no início de abril". Ou seja, o Banco de Portugal afirma claramente que foi o insucesso do ajustamento dos desequilíbrios externos em 2010 tornou inadiável o pedido de assistência externa, contrariando assim a tese de que se não tivesse ocorrido a crise política teria sido possível evitar esse pedido.
Salientando que "Ao longo de 2010, a economia portuguesa não corrigiu significativamente os desequilíbrios macroeconómicos acumulados nos anos anteriores" na medida em que "O esforço de consolidação orçamental ao longo de 2010 revelou-se claramente insuficiente face à magnitude do desequilíbrio orçamental. O défice das administrações públicas em 2010 – depois de ter em consideração várias alterações metodológicas e fatores extraordinários – situou-se em 9.1 por cento, face a 10.1 por cento em 2009." (aparentemente apenas uma pessoa em Portugal - o primerio-ministro - continua a afirmar que o défice foi de 6,8%) E que "No que se refere às necessidades líquidas de financiamento da economia, observou-se em 2010 uma diminuição de 1.2 pontos percentuais do PIB, mantendo-se ainda assim em níveis elevados, próximos de 9 por cento. A melhoria do défice externo refletiu a redução da taxa de investimento e a estabilização da taxa de poupança interna, em ambos os casos em níveis mínimos históricos."
O resto do Relatório pode ser acedido aqui, chamando-se a atenção para a caixa 5.3 que se encontra no final do capítulo 5 que contém uma análise detalhada da evolução da quota de mercado das exportações portuguesas da indústria transformadora entre 2000 e 2009, onde se refere que "as exportações portuguesas apresentaram um crescimento médio inferior ao das exportações mundiais, o que se traduziu numa perda de quota de mercado de cerca de 22 por cento em termos acumulados". Queda para a qual "a contribuição mais signifi cativa para a perda total na última década resultou do efeito quota de mercado, equivalente a 15.8 pontos percentuais (p.p.). Adicionalmente, o efeito combinado da estrutura setorial e geográfica das exportações portuguesas contribuiu também para a acentuada perda de quota global. Este efeito negativo refl etiu quer a composição por produtos quer a distribuição geográfi ca das exportações portuguesas e resultou do facto de Portugal estar relativamente mais especializado em mercados individuais com um crescimento abaixo da média."
Esta queda da quota de mercado de 15,8 pp foi particularmente intensa no período 2004-2005 (contributo de -17,0 pp),e resultou sobretudo da perda de competitividade nas áreas de baixa tecnologia, sobretudo nos texteis e calçado (-16,6 pp) e de média-alta teconologia (-5,7 pp) que não foi compensada pelo aumento nos sectores de média-baixa tecnologia (3,9 pp) e de alta tecnologia (1 pp) - ver quadro 2.
PS: Os sublinhados e o negrito são meus.
Salientando que "Ao longo de 2010, a economia portuguesa não corrigiu significativamente os desequilíbrios macroeconómicos acumulados nos anos anteriores" na medida em que "O esforço de consolidação orçamental ao longo de 2010 revelou-se claramente insuficiente face à magnitude do desequilíbrio orçamental. O défice das administrações públicas em 2010 – depois de ter em consideração várias alterações metodológicas e fatores extraordinários – situou-se em 9.1 por cento, face a 10.1 por cento em 2009." (aparentemente apenas uma pessoa em Portugal - o primerio-ministro - continua a afirmar que o défice foi de 6,8%) E que "No que se refere às necessidades líquidas de financiamento da economia, observou-se em 2010 uma diminuição de 1.2 pontos percentuais do PIB, mantendo-se ainda assim em níveis elevados, próximos de 9 por cento. A melhoria do défice externo refletiu a redução da taxa de investimento e a estabilização da taxa de poupança interna, em ambos os casos em níveis mínimos históricos."
O resto do Relatório pode ser acedido aqui, chamando-se a atenção para a caixa 5.3 que se encontra no final do capítulo 5 que contém uma análise detalhada da evolução da quota de mercado das exportações portuguesas da indústria transformadora entre 2000 e 2009, onde se refere que "as exportações portuguesas apresentaram um crescimento médio inferior ao das exportações mundiais, o que se traduziu numa perda de quota de mercado de cerca de 22 por cento em termos acumulados". Queda para a qual "a contribuição mais signifi cativa para a perda total na última década resultou do efeito quota de mercado, equivalente a 15.8 pontos percentuais (p.p.). Adicionalmente, o efeito combinado da estrutura setorial e geográfica das exportações portuguesas contribuiu também para a acentuada perda de quota global. Este efeito negativo refl etiu quer a composição por produtos quer a distribuição geográfi ca das exportações portuguesas e resultou do facto de Portugal estar relativamente mais especializado em mercados individuais com um crescimento abaixo da média."
Esta queda da quota de mercado de 15,8 pp foi particularmente intensa no período 2004-2005 (contributo de -17,0 pp),e resultou sobretudo da perda de competitividade nas áreas de baixa tecnologia, sobretudo nos texteis e calçado (-16,6 pp) e de média-alta teconologia (-5,7 pp) que não foi compensada pelo aumento nos sectores de média-baixa tecnologia (3,9 pp) e de alta tecnologia (1 pp) - ver quadro 2.
PS: Os sublinhados e o negrito são meus.
sexta-feira, 20 de maio de 2011
A evolução da despesa pública nos primeiros quatro meses do ano
A DGO publicou hoje o boletim de síntese orçamental em que dá conta da evolução das contas das administrações públicas nos primeiros quatro meses do ano e que indica uma melhoria muito significativa do saldo global da administração central que terá sido de -1 548 milhões de euros, valor que corresponde a uma melhoria de 2 280 milhões de euros relativamente a igual período do ano precedente, tendo-se registado também melhorias - mais ou menos significativas - nos restantes subsectores (Segurança Social, Administrações Locais e Administrações Regionais).
Para esta melhoria estará a contribuir quer uma evolução positiva das receitas, nomeadamente da receita fiscal, que continuam a evoluir a um ritmo francamente superior ao previsto no Orçamento do Estado para 2011 quer uma contracção da despesa efectiva superior à prevista naquele documento.
Deve, no entanto, notar-se que estes valores estão ser afectados por alguns efeitos transitórios, quer do lado das receitas quer do lado das despesas.
Com efeito, no que se refere às receitas fiscais: i) "a variação homóloga acumulada do IRS a Abril, de 30,7% é explicada principalmente pelo facto do prazo de entrega do IRS em 2011, via internet, ter ocorrido um mês mais tarde que em 2010, com impacto, por inerência nos respectivos reembolsos e receita líquida", ii) "a variação homóloga acumulada do IRC a Abril, de 35,6%, resulta da receita gerada pela tributação de dividendos em Janeiro, do aumento da receita bruta e da diminuição de reembolsos face ao período homólogo" e iii) quanto ao IVA, "a variação positiva de 20,2%, explicada por um aumento da receita bruta, a qual deriva significativamente do incremento das taxas de IVA". O que significa que, mesmo descontando o efeito de desaceleração da actividade económica, as taxas de crescimento da receita fiscal irá certamente desacelerar de forma significativa no decorrer do presente ano.
Enquanto que do lado da receita a redução muito substancial da despesa com “juros e outros encargos” "é explicada pelo diferente padrão de pagamentos de juros, nomeadamente relativos a Obrigações do Tesouro e de swaps de taxas de juro, cujo valor favorável foi mais expressivo em 2011". Devendo salientar-se que a despesa primária (ou seja excluindo esta rubrica) do Estado no primeiro quadrimestre reduziu-se "apenas" 2,3%, menos do que os 4,0% previstos no Orçamento do Estado para 2011, facto que é comum aos outros subsectores, com excepção das administrações regionais (redução de -3,3% face ao objectivo de -3,0%) e segurança social (redução de -1,0% face ao objectivo de 0,0%).
No que se refere à despesa do Estado sobressaem a queda das despesas com pessoal (-6,9%) e o aumento das despesas com a aquisição de bens e serviços (+46,1%), a qual resultará da reclassificação da despesa da ADSE "a partir de 2011, para a rubrica “Aquisição de bens e serviços correntes - outros serviços de saúde”, sem o que segundo a DGO se teria registado uma queda de 2,5% nesta rubrica (e, se bem entendemos a explicação - ver página 9 -, um menor decréscimo da rubrica de despesas com pessoal).
Para esta melhoria estará a contribuir quer uma evolução positiva das receitas, nomeadamente da receita fiscal, que continuam a evoluir a um ritmo francamente superior ao previsto no Orçamento do Estado para 2011 quer uma contracção da despesa efectiva superior à prevista naquele documento.
Deve, no entanto, notar-se que estes valores estão ser afectados por alguns efeitos transitórios, quer do lado das receitas quer do lado das despesas.
Com efeito, no que se refere às receitas fiscais: i) "a variação homóloga acumulada do IRS a Abril, de 30,7% é explicada principalmente pelo facto do prazo de entrega do IRS em 2011, via internet, ter ocorrido um mês mais tarde que em 2010, com impacto, por inerência nos respectivos reembolsos e receita líquida", ii) "a variação homóloga acumulada do IRC a Abril, de 35,6%, resulta da receita gerada pela tributação de dividendos em Janeiro, do aumento da receita bruta e da diminuição de reembolsos face ao período homólogo" e iii) quanto ao IVA, "a variação positiva de 20,2%, explicada por um aumento da receita bruta, a qual deriva significativamente do incremento das taxas de IVA". O que significa que, mesmo descontando o efeito de desaceleração da actividade económica, as taxas de crescimento da receita fiscal irá certamente desacelerar de forma significativa no decorrer do presente ano.
Enquanto que do lado da receita a redução muito substancial da despesa com “juros e outros encargos” "é explicada pelo diferente padrão de pagamentos de juros, nomeadamente relativos a Obrigações do Tesouro e de swaps de taxas de juro, cujo valor favorável foi mais expressivo em 2011". Devendo salientar-se que a despesa primária (ou seja excluindo esta rubrica) do Estado no primeiro quadrimestre reduziu-se "apenas" 2,3%, menos do que os 4,0% previstos no Orçamento do Estado para 2011, facto que é comum aos outros subsectores, com excepção das administrações regionais (redução de -3,3% face ao objectivo de -3,0%) e segurança social (redução de -1,0% face ao objectivo de 0,0%).
No que se refere à despesa do Estado sobressaem a queda das despesas com pessoal (-6,9%) e o aumento das despesas com a aquisição de bens e serviços (+46,1%), a qual resultará da reclassificação da despesa da ADSE "a partir de 2011, para a rubrica “Aquisição de bens e serviços correntes - outros serviços de saúde”, sem o que segundo a DGO se teria registado uma queda de 2,5% nesta rubrica (e, se bem entendemos a explicação - ver página 9 -, um menor decréscimo da rubrica de despesas com pessoal).
Ler os outros: BCP ? Vai vir charters - Pedro Guerreiro
"Há dois anos, o BCP emitiu dívida perpétua, mil milhões de euros, para melhorar os rácios de capital. A operação foi um sucesso, como foi então relatado, embora a imprensa não tenha sabido quem emprestara o dinheiro. Sabe agora: 616 milhões foram emprestados pela Ocidental Vida (que é detida a 49% pelo BCP) e pelo fundo de pensões do banco. Foi dinheiro dos clientes da seguradora e dos pensionistas do banco que foi investido no BCP. Agora, com a operação desta semana de conversão de dívida em capital, aquelas instituições tornaram-se accionistas. E só assim se soube em 2011 do expediente de 2009.
(...)
Nenhum dos segurados ou dos pensionistas soube de nada. Nem eles, nem os accionistas do banco, nem nós. Tudo é legal, mas pouco transparente e recomendável, porque acontece entre partes relacionadas. E permitiu uma campanha de comunicação dos sucessos do banco que era omissa. Mais: hoje, o risco das acções do banco está na carteira de activos da seguradora da Ocidental e do fundo de pensões.
O BCP responde que as decisões de investimento daqueles fundos são tomadas por gestoras autónomas do banco. E, argumentam, o investimento é rentável. Jardim Gonçalves e Filipe Pinhal não diriam melhor. Esta operação não é comparável com as que estão a ser julgadas nos tribunais porque aquelas tinham crédito do próprio banco, o que corresponderá não a aumento de capital, mas a "criação" de capital. Desta vez, não há criação, apenas criatividade. Com o beneplácito, também, do Banco de Portugal."
(ver aqui)
(...)
Nenhum dos segurados ou dos pensionistas soube de nada. Nem eles, nem os accionistas do banco, nem nós. Tudo é legal, mas pouco transparente e recomendável, porque acontece entre partes relacionadas. E permitiu uma campanha de comunicação dos sucessos do banco que era omissa. Mais: hoje, o risco das acções do banco está na carteira de activos da seguradora da Ocidental e do fundo de pensões.
O BCP responde que as decisões de investimento daqueles fundos são tomadas por gestoras autónomas do banco. E, argumentam, o investimento é rentável. Jardim Gonçalves e Filipe Pinhal não diriam melhor. Esta operação não é comparável com as que estão a ser julgadas nos tribunais porque aquelas tinham crédito do próprio banco, o que corresponderá não a aumento de capital, mas a "criação" de capital. Desta vez, não há criação, apenas criatividade. Com o beneplácito, também, do Banco de Portugal."
(ver aqui)
Ainda sobre a evolução das exportações
O facto de o nosso défice comercial ascender a cerca de 10% do PIB tem levado a que se tenha tornado relativamente comum sugerir a solução seria um aumento das exportações correspondente a 10 pontos percentuais.
Certo ? Não, errado. Por si só um aumento das exportações não seria suficiente para que recuperassemos o equilíbrio externo. Com efeito, mesmo admitindo que seria possível um aumento dessa ordem de grandeza mantendo a procura interna constante, um aumento das exportações dessa ordem de grandeza iria provocar um aumento das importações pelo que o efeito de melhoria da balança comercial (e o aumento do PIB) seria inferior aquele valor pelo que se manteria uma situação de défice externo, embora menor. A correcção do desequilíbrio externo terá assim que passar não apenas por um aumento das exportações mas também por uma recomposição da procura total em que a procura interna seja substituída por procura externa, compensando o impacto da queda da primeira sobre o produto e o emprego, mas é irrealista pensar que é possível reequilibrar as contas externas sem um sacrifício (redução) da procura interna, nomeadamente do consumo (público e privado) e o correspondente aumento da poupança.
Certo ? Não, errado. Por si só um aumento das exportações não seria suficiente para que recuperassemos o equilíbrio externo. Com efeito, mesmo admitindo que seria possível um aumento dessa ordem de grandeza mantendo a procura interna constante, um aumento das exportações dessa ordem de grandeza iria provocar um aumento das importações pelo que o efeito de melhoria da balança comercial (e o aumento do PIB) seria inferior aquele valor pelo que se manteria uma situação de défice externo, embora menor. A correcção do desequilíbrio externo terá assim que passar não apenas por um aumento das exportações mas também por uma recomposição da procura total em que a procura interna seja substituída por procura externa, compensando o impacto da queda da primeira sobre o produto e o emprego, mas é irrealista pensar que é possível reequilibrar as contas externas sem um sacrifício (redução) da procura interna, nomeadamente do consumo (público e privado) e o correspondente aumento da poupança.
quinta-feira, 19 de maio de 2011
Sobre a evolução das exportações portuguesas
A progressão das exportações portuguesas no decurso de 2010 tem sido correntemente apontada como um grande sucesso. Infelizmente, uma análise comparativa do comportamento das nossas exportações com as dos nossos parceiros e que tenha em conta a evolução dos nossos mercados de exportação não confirma a existência de razões para particular entusiasmo.
Efectivamente, comparando a evolução do volume das exportações portuguesas com as do conjunto da zona euro verificamos que nos últimos anos o crescimento das nossas exportações apenas em 2006 (11,6% vs 8,6%), 2007 (7,6% vs 6,3%) e 2009 (-11,6% vs -13,1%) excedeu o do conjunto da zona euro, tendo sido inferior quer em 2008 (-0,1% vs 0,9%) quer em 2010 (8,8% vs 11,2%).
E, do mesmo modo, comparando o crescimento das nossas exportações com o dos nossos mercados de exportação é possível concluir que depois de obterem ganhos de quota de mercado significativas em 2006, 2007 e em 2009, as nossas exportações perderam quota de mercado em 2010 o que aponta para que o bom comportamento recente das nossas exportações resulte sobretudo do crescimento dos mercados para que exportamos e não, infelizmente, de ganhos de quota de mercado.
Efectivamente, comparando a evolução do volume das exportações portuguesas com as do conjunto da zona euro verificamos que nos últimos anos o crescimento das nossas exportações apenas em 2006 (11,6% vs 8,6%), 2007 (7,6% vs 6,3%) e 2009 (-11,6% vs -13,1%) excedeu o do conjunto da zona euro, tendo sido inferior quer em 2008 (-0,1% vs 0,9%) quer em 2010 (8,8% vs 11,2%).
E, do mesmo modo, comparando o crescimento das nossas exportações com o dos nossos mercados de exportação é possível concluir que depois de obterem ganhos de quota de mercado significativas em 2006, 2007 e em 2009, as nossas exportações perderam quota de mercado em 2010 o que aponta para que o bom comportamento recente das nossas exportações resulte sobretudo do crescimento dos mercados para que exportamos e não, infelizmente, de ganhos de quota de mercado.
quarta-feira, 18 de maio de 2011
Evolução do desemprego em Portugal
De acordo com os dados do emprego divulgados pelo INE referentes ao primeiro trimestre de 2011, a taxa de desemprego no primeiro trimestre terá atingido os 12,4% da populacao activa afectando 688,9 mil indivíduos, sendo particularmente elevada na região do Algarve (17,0%), enquanto que os valores mais baixos são observados nos Açores (9,5%) e na região Centro (9,7%).
Um aspecto preocupante é o facto de o número de desempregados há procura de emprego representar mais de metade (53%) do total de desempregados, sendo que de acordo com o INE 29,3% estavam à procura de emprego há mais de dois anos.
O facto de estes dados terem sido obtidos através de uma nova metodologia dificulta uma comparacão directa com os dados dos inquéritos anteriores. Sendo de salientar que, de acordo com a informacão do INE, a manutencão do modo de recolha anterior teria conduzido a uma taxa de desemprego de äpenas" 11,4%, ou seja que a alteracão de metodologia explicaria um aumento de cerca de 1 ponto percentual. Note-se, de qualquer modo, que mesmo este valor mais baixo representa uma subida de 0,3 pp face ao trimestre anterior e de 1,3 pp relativamente aos resultados do primeiro trimestre de 2010.
Um aspecto preocupante é o facto de o número de desempregados há procura de emprego representar mais de metade (53%) do total de desempregados, sendo que de acordo com o INE 29,3% estavam à procura de emprego há mais de dois anos.
O facto de estes dados terem sido obtidos através de uma nova metodologia dificulta uma comparacão directa com os dados dos inquéritos anteriores. Sendo de salientar que, de acordo com a informacão do INE, a manutencão do modo de recolha anterior teria conduzido a uma taxa de desemprego de äpenas" 11,4%, ou seja que a alteracão de metodologia explicaria um aumento de cerca de 1 ponto percentual. Note-se, de qualquer modo, que mesmo este valor mais baixo representa uma subida de 0,3 pp face ao trimestre anterior e de 1,3 pp relativamente aos resultados do primeiro trimestre de 2010.
O dilema da Europa face à Grécia
Com uma dívida pública que no final de 2010 ascendia a 142,8% do PIB e deverá atingir 166,1% do PIB em 2012 ano em que segundo as projeccões da Comissão Europeia, os encargos com juros dessa mesma dívida deverão atingir os 7,4% do PIB parece não existirem muitas dúvidas quanto à insustentabilidade das financas públicas gregas e a impossibilidade de, sem que antes ocorra uma reestruturacao da dívida, este país esteja em condicões para se voltar a financiar no mercado em 2012, ou mesmo em 2013.
O que coloca a Europa perante opcões bastantes desconfortáveis. Uma primeira hipótese, consiste em reestruturar imediatamente a dívida pública grega, correndo o risco de que tal produza um efeito de contágio sobre os outros países em dificuldades (i.e., Irlanda, Portugal e eventualmente Espanha), e que, além das dificuldades operacionais, teria consequências catastróficas sobre o sistema bancário grego, obrigaria provavelmente a um apoio público significativo para a recapitalizacão dos bancos europeus e seria extremamente embaracoso para o BCE que teria que reconhecer um volume muito elevado de perdas relativamente aos títulos gregos que detem no seu balanco, sem garantias que tal fosse suficiente para evitar um reforco do programa de assistencia na medida em que poderia não ser suficiente para restaurar a confianca dos mercados na dívida grega, caso em que um cenário de saída do euro passaria a constituir uma forte possibilidade. A segunda solucão será prolongar o programa de assistência, em condicões mais favoráveis que as actualmente aplicáveis, durante o período que se revele necessário, o que implicará um aumento substancial das verbas cedidas pelo FEEF / MEEF e irá certamente enfrentar fortes resistências políticas um pouco por toda a Europa. Ou, o que é mais provável, e aquilo poara que parecem apontar as mnais recentes declaracões do presidente do Eurogrupo, tentar de alguma forma combinar elementos destas duas opcões. Em qualquer dos casos, não será uma decisão fácil !
PS: A ideia de um reprofiling ou de uma reestruturacão "suave" que sejam, verdadeiramente, voluntárias é uma ideia "sem pernas para andar". Como qualquer investidor sabe uma extensão da maturidade, sem aumento da taxa de juro, reduz o valor actual dos títulos e (não obstante o tratamento contabilistico poder, em certas condicões, permitir que essa perda não seja reflectida nas contas) é, portanto financeiramente, equivalente, a uma reducão do valor nominal.
O que coloca a Europa perante opcões bastantes desconfortáveis. Uma primeira hipótese, consiste em reestruturar imediatamente a dívida pública grega, correndo o risco de que tal produza um efeito de contágio sobre os outros países em dificuldades (i.e., Irlanda, Portugal e eventualmente Espanha), e que, além das dificuldades operacionais, teria consequências catastróficas sobre o sistema bancário grego, obrigaria provavelmente a um apoio público significativo para a recapitalizacão dos bancos europeus e seria extremamente embaracoso para o BCE que teria que reconhecer um volume muito elevado de perdas relativamente aos títulos gregos que detem no seu balanco, sem garantias que tal fosse suficiente para evitar um reforco do programa de assistencia na medida em que poderia não ser suficiente para restaurar a confianca dos mercados na dívida grega, caso em que um cenário de saída do euro passaria a constituir uma forte possibilidade. A segunda solucão será prolongar o programa de assistência, em condicões mais favoráveis que as actualmente aplicáveis, durante o período que se revele necessário, o que implicará um aumento substancial das verbas cedidas pelo FEEF / MEEF e irá certamente enfrentar fortes resistências políticas um pouco por toda a Europa. Ou, o que é mais provável, e aquilo poara que parecem apontar as mnais recentes declaracões do presidente do Eurogrupo, tentar de alguma forma combinar elementos destas duas opcões. Em qualquer dos casos, não será uma decisão fácil !
PS: A ideia de um reprofiling ou de uma reestruturacão "suave" que sejam, verdadeiramente, voluntárias é uma ideia "sem pernas para andar". Como qualquer investidor sabe uma extensão da maturidade, sem aumento da taxa de juro, reduz o valor actual dos títulos e (não obstante o tratamento contabilistico poder, em certas condicões, permitir que essa perda não seja reflectida nas contas) é, portanto financeiramente, equivalente, a uma reducão do valor nominal.
terça-feira, 17 de maio de 2011
As condicões da assistência financeira da UE
De acordo com o comunicado de imprensa do Conselho os empréstimos do FEEF e do MEEF (26 mil milhões de cada uma destas entidades) terão uma maturidade máxima de 7,5 anos e uma margem de 215 pb (2,15 pontos percentuais) sobre os custos de finaciamento daquelas instituicões.
Uma nota sobre o ajustamento externo
Apesar da forte contracão da procura interna prevista para 2011 e 2012, de acordo com as previsões de Primavera da Comissão Europeia, em 2012 o défice comercial português deverá ascender a 5,9% do PIB e o défice da balanca corrente a 5,2% do PIB. O que a confrimarem-se as previsões significa que embora se reduzam substancialmente (em 2010, atingiram 10,0% e 9,8%, respectivamente) continuarão, ainda, em níveis demasiado elevados.
Mas, pior ainda é o facto de que esta melhoria será obtida em grande parte através de uma queda do investimento, Efectivamente, a taxa de poupanca bruta nacional deverá manter-se em níveis bastante baixos aumentando apenas de 9,2% do PIB para 11,5% (a média da zona euro em 2010 é de 18,7%), sendo que apenas a Grécia e Chipre apresentam valores inferiores. Enqaunto que o investimento deverá cair 9,1% em 2011 e 7,4% em 2012 (isto depois de já ter caido 0,3% em 2008, 11,2% em 2009 e 5,0% em 2010), com o investimento em equipamento a regsitar quedas ainda mais acentuadas (-13,1% em 2011 e 9,3% em 2012, depois de ter caído 13,1% em 2009 e 4,5% em 2010).
Mas, pior ainda é o facto de que esta melhoria será obtida em grande parte através de uma queda do investimento, Efectivamente, a taxa de poupanca bruta nacional deverá manter-se em níveis bastante baixos aumentando apenas de 9,2% do PIB para 11,5% (a média da zona euro em 2010 é de 18,7%), sendo que apenas a Grécia e Chipre apresentam valores inferiores. Enqaunto que o investimento deverá cair 9,1% em 2011 e 7,4% em 2012 (isto depois de já ter caido 0,3% em 2008, 11,2% em 2009 e 5,0% em 2010), com o investimento em equipamento a regsitar quedas ainda mais acentuadas (-13,1% em 2011 e 9,3% em 2012, depois de ter caído 13,1% em 2009 e 4,5% em 2010).
segunda-feira, 16 de maio de 2011
Uma análise económica da proposta de descida da TSU
A. Os efeitos da medida
- Efeitos estáticos
Em termos estáticos (coeteris paribus) uma descida das contribuições patronais para a Segurança Social compensada pelo aumento do IVA terá dois efeitos: i) uma redução dos custos totais salariais das empresas e, consequentemente, um aumento dos respectivos lucros e ii) um aumento dos preços (IVA incluído) e, consequentemente, uma redução dos salários (e outros rendimentos fixos em termos nominais - e.g., pensões) reais. Este efeito corresponde, portanto, a uma transferência de rendimento das famílias (trabalhadores e pensionistas) - que passariam a financiar uma parte da segurança social através do IVA incluído nos preços - para as empresas - que reduziriam as suas contribuições para a segurança social. Sendo de notar que esta alteração prejudicaria particularmente as famílias com uma maior propensão a consumir e beneficiaria especialmente as empresas em que a massa salarial representasse uma proporção mais elevada dos seus custos (e.g.os sectores mais intensivos em trabalho).
- Efeitos dinâmicos
Claro que o mais interessante da proposta (e a sua razão) de ser prende-se com os seus efeitos dinâmicos que dependendo das reacções dos agentes são dificeis (impossíveis) de estimar com precisão. Um aspecto crucial será a forma como as empresas irão (ou não) repercutir a redução de custos nos preços praticados.
Teoricamente, no quadro de uma pequena economia aberta, os preços dos bens transaccionáveis são determinados no mercado internacional pelo que se deveriam manter, pelo que (assumindo, por enquanto, que o preço dos seus factores se mantem constante) as empresas portuguesas nesse sector veriam a sua rentabilidade aumentar incentivando o investimento e a criação de emprego neste sector.
Enquanto que o efeito no sector dos bens não transaccionáveis dependerá da estrutura de concorrência (e da resistência à descida dos preços nominais), se a concorrência for elevada (e a resistência à descida de preços nominais baixa), as empresas do sector dos bens transaccionáveis deveriam reduzir os preços (antes de IVA), o que minimizaria a quebra do poder de compra das famílias (note-se ainda que neste caso ocorreria uma alteração dos preços relativos dos bens transaccionáveis face aos não transaccionáveis que, como pretendido, mimetizaria o efeito de uma desvalorização cambial) e reduziria os custos do sector transaccionável correspondente aos inputs que este adquire ao sector não transaccionável. Não existindo concorrência (ou uma elevada resistência à descida nominal dos preços) o que sucederá é que este efeito não ocorrerá (ou ocorrerá) em menor grau, implicando uma maior descida do poder de compra real e um menor efeito sobre a rentabilidade do sector transaccionável.
Além deste efeito, é preciso ter em atenção a reacção do consumo e da oferta de trabalho. Come efeito a descida do rendimento real das famílias tenderia a provocar uma redução do consumo (e se os preços dos não transaccionáveis baixasse também um efeito de substituição no consumo) que iria contribuir para uma melhoria do equilíbrio externo. Por outro lado, o aumento dos preços tenderia a aumentar as reinvidicações de aumentos salariais, que a concretizarem-se tenderiam a anular o efeito de redução dos custos salariais pretendido. Refira-se que, para além do efeito de alteração dos preços relativos, o principal objectivo da medida é baixar os custos unitários do trabalho por forma a recuperar a competitividade sem necessidade de redução dos salários nominais.
Assim, a eficácia da medida para aumentar a competitividade dependerá fulcralmente de dois factores: i) do efeito sobre os preços nos sectores não transaccionáveis e ii) da não repercussão do aumento dos preços nos salários nominais. E para maximizar o efeito pretendido deve ser acompanhada por medidas que fomentem a concorrência naquele sector (ou quando tal não seja víável - e.g. monopólios naturais - através da acção das entidades reguladoras) e de flexibilização do mercado de trabalho.
B. Custos e benefícios da medida
Para que não se comprometam os objectivos do défice a redução da TSU deverá ser financiada através de um aumento do IVA (seja através da reestruturação ou do aumento das taxas nominais deste imposto), de reduções adicionais da despesa ou de aumentos (adicionais) de outros impostos. Aquilo de que se tem falado mais (e aparentemente corresponderá à hipótese mais viável) será um aumento do IVA, pelo que o "custo" da medida será o aumento da inflação (e portanto a redução do poder de compra das famílias) resultante desse aumento.
De acordo com os números que tem sido divulgados a redução de 1 ponto percentual na TSU corresponde a cerca de 400 milhões de euros, o que significa que uma redução de 4 pp implicaria um aumento da receita do IVA de cerca de 1.600 milhões de euros.
Os benefícios da medida seriam o aumento da actividade económica e do emprego propiciado pela recuperação da competitividade através da redução dos custos unitários do trabalho para as empresas.
C. Uma apreciação crítica
- Sobre a necessidade
Quer a evolução do défice corrente quer os indicadores sobre a evolução dos custos unitários do trabalho indicam que Portugal tem um grave problema de competitividade que, pelo menos em parte, está associado a uma subida ao longo de vários anos (nomeadamente entre 1992 e 2005) dos custos unitários do trabalho a um ritmo claramente superior ao verificado na média da zona euro. O ideal seria que este desvio fosse corrigido através de um aumento da produtividade média da economia, o que no entanto não é fácil de obter no curto prazo pelo que as outras alternativas serão: i) uma redução dos salários nominais ou ii) um maior aumento do desemprego.
A opção entre estas alternativas dependerá das preferências de cada um (e eventualmente na sua "fé" quanto à possibilidade de maximizar o efeito de alteração dos preços relativos dos sectores não transaccionável e transaccionável). Mas, pessoalmente seria favorável a uma medida de redução significativa da TSU mesmo que para tanto fosse necessário mexer nas taxas nominais do IVA e/ou obter fontes de receita adicionais através do aumento de outros impostos.
Finalmente, uma referência a dois aspectos que tem estado presentes no debate.
- Sobre a selectividade
Uma das possibilidades que tem sido aventada tem sido a de uma descida selectiva da TSU ou a sua substituição por outras medidas especificamente direccionadas ao sector dos não transaccionáveis. Solução que confesso que não só não me parece viável na medida em que contrrariaria as regras comunitárias em matéria de auxílios estatais, como não me parece desejável pois implicaria além de implicar uma distorsão no mercado de trabalho a selecção dos sectores seria sempre discutível e permeável a lóbis (e.g., como vimos recentemente pode por exemplo defender-se que a restauração é essencial para o turismo e, portanto, deveria beneficiar da redução) e, além disso, muitas (ou grupos de) empresas operam simultaneamente nos sectores transaccionável e não transaccionável e partilham serviços comuns que não é dificil imaginar a que empresas passariam a executar. Um exemplo clássico das dificuldades inerentes é o dos empregados de empresas de serviços de limpeza ou de segurança que seriam classificados como pertencendo ao sector dos não transaccionáveis e o dos empregados de limpeza ou de segurança que pertençam aos quadros de uma empresa do sector do calçado e portanto, se calhar, já seriam trabalhadores do sector não transaccionável.
- Sobre a gradualidade
Outra questão é a da gradualidade. Relativamente a esta questão a minha posição é que dada a dimensão do diferencial da evolução dos custos unitários de trabalho em Portugal face ao restante da zona euro uma correcção da competitividade unicamente através deste mecanismo exigiria uma redução muito significativa da TSU, pelo que compreendo as referências do chefe de missão do FMI a uma redução da ordem dos 3-4 % do PIB (que corresponderia a uma redução de cerca de 12 a 16 pp da TSU) e a referência de Eduardo Catroga a uma redução de 8 pp.
A questão que se coloca é como financiar essa redução e, por outro lado, mesmo que fosse possível superar as resistências políticas a uma tal medida é importante não esquecer que um aumento do IVA da magnitude necessária (baseando-me no estudo do Banco de Portugal uma redução da TSU de 10 pp exigiria um aumento da taxa média do IVA superior a 5 pp) teria um elevado impacto macroeconómico sobre a procura interna que provavelmente significaria um (ainda) maior aumento do desemprego no curto prazo. Pelo que, contrariamente ao que tem sido defendido, por muitos economistas que aprecio, não me choca nada, antes pelo contrário, uma abordagem mais gradual, que poderia ser, por exemplo, uma redução da TSU em 2 pp por ano ao longo de 3 ou 4 anos.
- Efeitos estáticos
Em termos estáticos (coeteris paribus) uma descida das contribuições patronais para a Segurança Social compensada pelo aumento do IVA terá dois efeitos: i) uma redução dos custos totais salariais das empresas e, consequentemente, um aumento dos respectivos lucros e ii) um aumento dos preços (IVA incluído) e, consequentemente, uma redução dos salários (e outros rendimentos fixos em termos nominais - e.g., pensões) reais. Este efeito corresponde, portanto, a uma transferência de rendimento das famílias (trabalhadores e pensionistas) - que passariam a financiar uma parte da segurança social através do IVA incluído nos preços - para as empresas - que reduziriam as suas contribuições para a segurança social. Sendo de notar que esta alteração prejudicaria particularmente as famílias com uma maior propensão a consumir e beneficiaria especialmente as empresas em que a massa salarial representasse uma proporção mais elevada dos seus custos (e.g.os sectores mais intensivos em trabalho).
- Efeitos dinâmicos
Claro que o mais interessante da proposta (e a sua razão) de ser prende-se com os seus efeitos dinâmicos que dependendo das reacções dos agentes são dificeis (impossíveis) de estimar com precisão. Um aspecto crucial será a forma como as empresas irão (ou não) repercutir a redução de custos nos preços praticados.
Teoricamente, no quadro de uma pequena economia aberta, os preços dos bens transaccionáveis são determinados no mercado internacional pelo que se deveriam manter, pelo que (assumindo, por enquanto, que o preço dos seus factores se mantem constante) as empresas portuguesas nesse sector veriam a sua rentabilidade aumentar incentivando o investimento e a criação de emprego neste sector.
Enquanto que o efeito no sector dos bens não transaccionáveis dependerá da estrutura de concorrência (e da resistência à descida dos preços nominais), se a concorrência for elevada (e a resistência à descida de preços nominais baixa), as empresas do sector dos bens transaccionáveis deveriam reduzir os preços (antes de IVA), o que minimizaria a quebra do poder de compra das famílias (note-se ainda que neste caso ocorreria uma alteração dos preços relativos dos bens transaccionáveis face aos não transaccionáveis que, como pretendido, mimetizaria o efeito de uma desvalorização cambial) e reduziria os custos do sector transaccionável correspondente aos inputs que este adquire ao sector não transaccionável. Não existindo concorrência (ou uma elevada resistência à descida nominal dos preços) o que sucederá é que este efeito não ocorrerá (ou ocorrerá) em menor grau, implicando uma maior descida do poder de compra real e um menor efeito sobre a rentabilidade do sector transaccionável.
Além deste efeito, é preciso ter em atenção a reacção do consumo e da oferta de trabalho. Come efeito a descida do rendimento real das famílias tenderia a provocar uma redução do consumo (e se os preços dos não transaccionáveis baixasse também um efeito de substituição no consumo) que iria contribuir para uma melhoria do equilíbrio externo. Por outro lado, o aumento dos preços tenderia a aumentar as reinvidicações de aumentos salariais, que a concretizarem-se tenderiam a anular o efeito de redução dos custos salariais pretendido. Refira-se que, para além do efeito de alteração dos preços relativos, o principal objectivo da medida é baixar os custos unitários do trabalho por forma a recuperar a competitividade sem necessidade de redução dos salários nominais.
Assim, a eficácia da medida para aumentar a competitividade dependerá fulcralmente de dois factores: i) do efeito sobre os preços nos sectores não transaccionáveis e ii) da não repercussão do aumento dos preços nos salários nominais. E para maximizar o efeito pretendido deve ser acompanhada por medidas que fomentem a concorrência naquele sector (ou quando tal não seja víável - e.g. monopólios naturais - através da acção das entidades reguladoras) e de flexibilização do mercado de trabalho.
B. Custos e benefícios da medida
Para que não se comprometam os objectivos do défice a redução da TSU deverá ser financiada através de um aumento do IVA (seja através da reestruturação ou do aumento das taxas nominais deste imposto), de reduções adicionais da despesa ou de aumentos (adicionais) de outros impostos. Aquilo de que se tem falado mais (e aparentemente corresponderá à hipótese mais viável) será um aumento do IVA, pelo que o "custo" da medida será o aumento da inflação (e portanto a redução do poder de compra das famílias) resultante desse aumento.
De acordo com os números que tem sido divulgados a redução de 1 ponto percentual na TSU corresponde a cerca de 400 milhões de euros, o que significa que uma redução de 4 pp implicaria um aumento da receita do IVA de cerca de 1.600 milhões de euros.
Os benefícios da medida seriam o aumento da actividade económica e do emprego propiciado pela recuperação da competitividade através da redução dos custos unitários do trabalho para as empresas.
C. Uma apreciação crítica
- Sobre a necessidade
Quer a evolução do défice corrente quer os indicadores sobre a evolução dos custos unitários do trabalho indicam que Portugal tem um grave problema de competitividade que, pelo menos em parte, está associado a uma subida ao longo de vários anos (nomeadamente entre 1992 e 2005) dos custos unitários do trabalho a um ritmo claramente superior ao verificado na média da zona euro. O ideal seria que este desvio fosse corrigido através de um aumento da produtividade média da economia, o que no entanto não é fácil de obter no curto prazo pelo que as outras alternativas serão: i) uma redução dos salários nominais ou ii) um maior aumento do desemprego.
A opção entre estas alternativas dependerá das preferências de cada um (e eventualmente na sua "fé" quanto à possibilidade de maximizar o efeito de alteração dos preços relativos dos sectores não transaccionável e transaccionável). Mas, pessoalmente seria favorável a uma medida de redução significativa da TSU mesmo que para tanto fosse necessário mexer nas taxas nominais do IVA e/ou obter fontes de receita adicionais através do aumento de outros impostos.
Finalmente, uma referência a dois aspectos que tem estado presentes no debate.
- Sobre a selectividade
Uma das possibilidades que tem sido aventada tem sido a de uma descida selectiva da TSU ou a sua substituição por outras medidas especificamente direccionadas ao sector dos não transaccionáveis. Solução que confesso que não só não me parece viável na medida em que contrrariaria as regras comunitárias em matéria de auxílios estatais, como não me parece desejável pois implicaria além de implicar uma distorsão no mercado de trabalho a selecção dos sectores seria sempre discutível e permeável a lóbis (e.g., como vimos recentemente pode por exemplo defender-se que a restauração é essencial para o turismo e, portanto, deveria beneficiar da redução) e, além disso, muitas (ou grupos de) empresas operam simultaneamente nos sectores transaccionável e não transaccionável e partilham serviços comuns que não é dificil imaginar a que empresas passariam a executar. Um exemplo clássico das dificuldades inerentes é o dos empregados de empresas de serviços de limpeza ou de segurança que seriam classificados como pertencendo ao sector dos não transaccionáveis e o dos empregados de limpeza ou de segurança que pertençam aos quadros de uma empresa do sector do calçado e portanto, se calhar, já seriam trabalhadores do sector não transaccionável.
- Sobre a gradualidade
Outra questão é a da gradualidade. Relativamente a esta questão a minha posição é que dada a dimensão do diferencial da evolução dos custos unitários de trabalho em Portugal face ao restante da zona euro uma correcção da competitividade unicamente através deste mecanismo exigiria uma redução muito significativa da TSU, pelo que compreendo as referências do chefe de missão do FMI a uma redução da ordem dos 3-4 % do PIB (que corresponderia a uma redução de cerca de 12 a 16 pp da TSU) e a referência de Eduardo Catroga a uma redução de 8 pp.
A questão que se coloca é como financiar essa redução e, por outro lado, mesmo que fosse possível superar as resistências políticas a uma tal medida é importante não esquecer que um aumento do IVA da magnitude necessária (baseando-me no estudo do Banco de Portugal uma redução da TSU de 10 pp exigiria um aumento da taxa média do IVA superior a 5 pp) teria um elevado impacto macroeconómico sobre a procura interna que provavelmente significaria um (ainda) maior aumento do desemprego no curto prazo. Pelo que, contrariamente ao que tem sido defendido, por muitos economistas que aprecio, não me choca nada, antes pelo contrário, uma abordagem mais gradual, que poderia ser, por exemplo, uma redução da TSU em 2 pp por ano ao longo de 3 ou 4 anos.
domingo, 15 de maio de 2011
Previsões económicas de Primavera da Comissão Europeia (II) - Portugal
No que se refere a Portugal, as projecções da Comissão Europeia são particularmente sombrias apontando para uma redução do PIB de 2,2% em 2011 e 1,8% em 2012, para que contribui a forte queda da procura interna (contributo de -6,1 pp em 2011 e de -4,8 pp em 2012) - que regista uma redução em todas as suas componentes: consumo privado -4,4% e -3,8%, consumo público: -6,1% e -4,6%; FBCF: -13,6% e -9,3%) - que é apenas parcialmente compensada pelo forte crescimento das exportações líquidas (contributo de 4,0 pp em 2011 e 3,1 pp em 2012).
Uma queda da actividade que se reflecte no emprego que, depois de ter caído em 2009 (-2,5%) e 2010 (-1,5%), deverá continuar reduzir-se em 2011 (-1,5%) e 2012 (-0,9%), conduzindo a um aumento da taxa de desemprego para 12,3% em 2011 e 13,0% em 2012 (valor apenas superado pela Espanha: 20,2%, Letónia: 15,8%, Grécia: 15,3% e Irlanda: 14,0%).
Relativamente às finanças públicas, a Comissão Europeia prevê que a dívida pública em % do PIB atinja 101,7% em 2011 e 107,4% em 2012 (valor que será apenas superado pela Grécia: 166,1%, Itália: 119,8% e Irlanda: 117,9%) com os encargos com juros das administrações centrais a atingirem 4,8% do PIB em 2012 (mais 1,8 pp do que em 2010).
Apesar de uma forte redução o défice da balança corrente deverá continuar em níveis bastante elevados cifrando-se nos 7,5% em 2011 e 5,2% em 2012 (valores apenas superados pela Grécia e Chipre e que contrastam com a situação da Irlanda que deverá registar superávites correntes nestes anos).
Uma queda da actividade que se reflecte no emprego que, depois de ter caído em 2009 (-2,5%) e 2010 (-1,5%), deverá continuar reduzir-se em 2011 (-1,5%) e 2012 (-0,9%), conduzindo a um aumento da taxa de desemprego para 12,3% em 2011 e 13,0% em 2012 (valor apenas superado pela Espanha: 20,2%, Letónia: 15,8%, Grécia: 15,3% e Irlanda: 14,0%).
Relativamente às finanças públicas, a Comissão Europeia prevê que a dívida pública em % do PIB atinja 101,7% em 2011 e 107,4% em 2012 (valor que será apenas superado pela Grécia: 166,1%, Itália: 119,8% e Irlanda: 117,9%) com os encargos com juros das administrações centrais a atingirem 4,8% do PIB em 2012 (mais 1,8 pp do que em 2010).
Apesar de uma forte redução o défice da balança corrente deverá continuar em níveis bastante elevados cifrando-se nos 7,5% em 2011 e 5,2% em 2012 (valores apenas superados pela Grécia e Chipre e que contrastam com a situação da Irlanda que deverá registar superávites correntes nestes anos).
Previsões económicas de Primavera da Comissão Europeia (I)
A Comissão Europeia apresentou na passada sexta-feira as suas previsões económicas de Primavera, que apontam para um crescimento do PIB de 1,8% em 2011 e de 1,9% em 2012. Ou seja, similar ao ocorrido em 2010 (1,8%), sendo, no entanto, de destacar o aumento do contributo da procura interna (0,5 pp em 2010, 1,0 pp em 2011 e 1,5 pp em 2012) e a redução do contributo da variação de stocks (0,5 pp em 2010, 0,1 pp em 2011 e 2012), enquanto que se espera que o contributo da exportações líquidas se mantenha em níveis significativos (0,5 pp em 2010, 0,7 pp em 2011 e 0,4 pp em 2012).
Sendo que este aumento do contributo da procura interna deverá assentar sobretudo na evolução do investimento que depois de uma redução de 0,7% em 2010 deverá crecer 2,5% em 2011 e 3,9% em 2012, apenas com um ligeiro contributo do consumo privado (0,8% em 2010, 0,9% em 2011 e 1,3% em 2012), enquanto que o consumo público deverá crecer a um ritmo bastante baixo (apenas 0,3% em 2011 e 0,2% em 2012), condicionado pela necessidade de redução do défice público (que foi de -6,4% em 2010, e deverá baixar para -4,7% em 2011 e -3,8% em 2012).
Relativamente à inflação, a Comissão Europeia antecipa que esta aumente de 2,1% em 2010 para 3,0% em 2011, mas que se situe em 2012 nos 2,0%. Enquanto que o desemprego deverá manter-se em níveis historicamente elevados descendo ligeiramente em 2011 (de 9,6% para 9,5%) e 2012 (para 9,1%) e que a economia continuará a operar significatiuvamente abaixo do seu potencial (-3,6% em 2010, -3,0% em 2011 e -2,3% em 2012).
Saliente-se ainda que a retoma da actividade económica se continua a fazer a ritmos bastante diferentes, verificando-se mesmo, comparativamente com as previsões de Outono, uma maior divergência entre as taxas de crescimento dos países do norte e centro da Europa e os países periféricos e do Sul (Irlanda, Grécia, Espanha, Itália e Portugal).
Sendo que este aumento do contributo da procura interna deverá assentar sobretudo na evolução do investimento que depois de uma redução de 0,7% em 2010 deverá crecer 2,5% em 2011 e 3,9% em 2012, apenas com um ligeiro contributo do consumo privado (0,8% em 2010, 0,9% em 2011 e 1,3% em 2012), enquanto que o consumo público deverá crecer a um ritmo bastante baixo (apenas 0,3% em 2011 e 0,2% em 2012), condicionado pela necessidade de redução do défice público (que foi de -6,4% em 2010, e deverá baixar para -4,7% em 2011 e -3,8% em 2012).
Relativamente à inflação, a Comissão Europeia antecipa que esta aumente de 2,1% em 2010 para 3,0% em 2011, mas que se situe em 2012 nos 2,0%. Enquanto que o desemprego deverá manter-se em níveis historicamente elevados descendo ligeiramente em 2011 (de 9,6% para 9,5%) e 2012 (para 9,1%) e que a economia continuará a operar significatiuvamente abaixo do seu potencial (-3,6% em 2010, -3,0% em 2011 e -2,3% em 2012).
Saliente-se ainda que a retoma da actividade económica se continua a fazer a ritmos bastante diferentes, verificando-se mesmo, comparativamente com as previsões de Outono, uma maior divergência entre as taxas de crescimento dos países do norte e centro da Europa e os países periféricos e do Sul (Irlanda, Grécia, Espanha, Itália e Portugal).
sábado, 14 de maio de 2011
Ler os outros: A taxa de juro, finalmente, a taxa de juro sobre os 78 mil milhões - Ricardo Peres Jorge
Numa altura em que tanto se comenta as diferenças de taxa de juro entre as tranches do FMI e do FEEF gostaria de chamar a atenção para o que me parece ser um excelente post do Ricardo Peres Jorge no blog Massa Monetária do Jornal de Negócios (que me poupou muito trabalho de investigação) em que se explica como são calculadas as respectivas taxas.
Citando uma nota do Barclays Capital neste post refere-se que as taxa de juro da tranche financiadsa pelo FMI correponde "For loans under 300% of a country's IMF quota, the rate charged is the SDR interest rate plus 100 bp (the Portuguese loan, EUR 26bn at the peak of the loan disbursement, will represent 2,331% of the IMF quota). The SDR rate last week was at 0.55% (the SDR is simply a weighted average of the interest rates on 3m Treasury bills for the US, Japan, and the UK, and the 3m euro repo rate). On amounts over 300% of quota, the rate includes a surcharge which is initially set at 200bp and rises to 300bp when IMF loans exceed 300% of quota continuously for three years or more. These higher lending rates correspond to 3.55 (1.55 + 200bp) and 4.55 (1.55 + 300bp) respectively." O que, fazendo, as contas resulta numa taxa média de 3,3% nos primeiros três anos e 4,2% no período restante que corresponde a uma taxa global de cerca de 3,85%, a que acrescerão cerca de 50 pb elevando o custo para 3,91%.
Enquanto que no caso dos financiamentos do Mecanismo Europeu de Estabilização Financeira (MEEF) e do Fundo Europeu de Estabilização Financeira (FEEF) são aplicado "sobre os respectivos custos de financiamento um "spread" de cerca 200 pontos base – além de uma taxa única ("one-off") de 50 pontos base, como faz o FMI. Ora, segundo Olli Rehn, e considerando as taxas actuais de mercado, isto resultará numa taxa de juro ligeiramente acima dos 5,5% ao ano, mas claramente inferior a 6%. O Ecofin da próxima semana será mais esclarecedor, mas com esta informação já é possível tirar conclusões muito aproximadas do valor final".
Note-se, contudo, que as duas taxas não são directamente comparáveis, pois enquanto a taxa cobrada pelo FMI é uma taxa variável ligada aos direitos de saque especiais (SDR) que correspondem a um cabaz de moedas, o que significa que a taxa de juro acompanhará a subida das taxas de juro de mercado - referindo-se no post que a transformação num empréstimo de taxa fixa poderia elevar os custos em cerca de 200 pb o que corresponderia a valores próximos dos 6%) e, também importante, comporta um risco cambial.
Por seu lado a taxa de juro cobrada pelo MEEF e o FEEF não é variável mas depende do custo a que se conseguirem financiar no mercado, o que significa que vir, de facto, a ser mais elevados (ou mais baixos).
Concluindo o autor que "considerando um terço do empréstimo a uma taxa de 3,91% (FMI) e os outros dois terços a 5,6%" teríamos uma taxa média ligeiramente superior a 5%, com riscos em alta.
PS: No site do FMI é possível ver (link) como é calculada a taxa de juro do SDR que para a semana de 9 a 15 de Maio se fixava em 0,52%.
Citando uma nota do Barclays Capital neste post refere-se que as taxa de juro da tranche financiadsa pelo FMI correponde "For loans under 300% of a country's IMF quota, the rate charged is the SDR interest rate plus 100 bp (the Portuguese loan, EUR 26bn at the peak of the loan disbursement, will represent 2,331% of the IMF quota). The SDR rate last week was at 0.55% (the SDR is simply a weighted average of the interest rates on 3m Treasury bills for the US, Japan, and the UK, and the 3m euro repo rate). On amounts over 300% of quota, the rate includes a surcharge which is initially set at 200bp and rises to 300bp when IMF loans exceed 300% of quota continuously for three years or more. These higher lending rates correspond to 3.55 (1.55 + 200bp) and 4.55 (1.55 + 300bp) respectively." O que, fazendo, as contas resulta numa taxa média de 3,3% nos primeiros três anos e 4,2% no período restante que corresponde a uma taxa global de cerca de 3,85%, a que acrescerão cerca de 50 pb elevando o custo para 3,91%.
Enquanto que no caso dos financiamentos do Mecanismo Europeu de Estabilização Financeira (MEEF) e do Fundo Europeu de Estabilização Financeira (FEEF) são aplicado "sobre os respectivos custos de financiamento um "spread" de cerca 200 pontos base – além de uma taxa única ("one-off") de 50 pontos base, como faz o FMI. Ora, segundo Olli Rehn, e considerando as taxas actuais de mercado, isto resultará numa taxa de juro ligeiramente acima dos 5,5% ao ano, mas claramente inferior a 6%. O Ecofin da próxima semana será mais esclarecedor, mas com esta informação já é possível tirar conclusões muito aproximadas do valor final".
Note-se, contudo, que as duas taxas não são directamente comparáveis, pois enquanto a taxa cobrada pelo FMI é uma taxa variável ligada aos direitos de saque especiais (SDR) que correspondem a um cabaz de moedas, o que significa que a taxa de juro acompanhará a subida das taxas de juro de mercado - referindo-se no post que a transformação num empréstimo de taxa fixa poderia elevar os custos em cerca de 200 pb o que corresponderia a valores próximos dos 6%) e, também importante, comporta um risco cambial.
Por seu lado a taxa de juro cobrada pelo MEEF e o FEEF não é variável mas depende do custo a que se conseguirem financiar no mercado, o que significa que vir, de facto, a ser mais elevados (ou mais baixos).
Concluindo o autor que "considerando um terço do empréstimo a uma taxa de 3,91% (FMI) e os outros dois terços a 5,6%" teríamos uma taxa média ligeiramente superior a 5%, com riscos em alta.
PS: No site do FMI é possível ver (link) como é calculada a taxa de juro do SDR que para a semana de 9 a 15 de Maio se fixava em 0,52%.
sexta-feira, 13 de maio de 2011
Evolução do PIB no 1.º trimestre de 2011 – União Europeia
Em contraste com a situação portuguesa, de acordo com as estimativas hoje divulgadas pelo Eurostat (ver aqui), o PIB do conjunto da União Europeia e da zona euro terá aumentado 0,8% face ao trimestre anterior elevando a taxa de variação homóloga para 2,5%, valores para os quais terão contribuído substancialmente os aumentos verificados na Alemanha (+1,5% e +4,8%) e França (+1,0% e +2,2%).
De salientar que dos 20 países da União Europeia relativamente aos quais foram divulgadas estimativas apenas Portugal terá registado uma queda do PIB face ao trimestre anterior (na Grécia verificou-se um aumento de 0,8%) e apenas Portugal e Grécia apresentam variações homólogas negativas (grupo a que se deverá juntar a Irlanda para o qual não são ainda conhecidos dados).
Estes dados vêm confirmar a divergência entre a evolução económica no centro e norte da Europa cujas economias estão a crescer a um ritmo bastante forte (em 11 dos 20 países a taxa de crescimento homologa foi igual ou superior a 2,5% - Estónia: 8,0%, Lituânia: 6,8%, Finlândia: 5,2%, Alemanha: 4,8%, Áustria: 4,0%, Eslováquia: 3,6%, Países Baixos: 3,2%, Letónia: 3,1%, Bélgica: 3,0%, Bulgária e Rep. Checa: 2,5%) o que contrasta com a situação dos países do sul da Europa (e da Irlanda) em que a variação homóloga é negativa (Grécia: -4,8%, Portugal: -0,7%) ou embora positiva bastante fraca (Espanha: 0,8% e Itália: 1,0%).
O que, se preciso fosse, desmente categoricamente as repetidas afirmações segundo as quais a crise portuguesa seria apenas um reflexo e consequência da crise europeia.
De salientar que dos 20 países da União Europeia relativamente aos quais foram divulgadas estimativas apenas Portugal terá registado uma queda do PIB face ao trimestre anterior (na Grécia verificou-se um aumento de 0,8%) e apenas Portugal e Grécia apresentam variações homólogas negativas (grupo a que se deverá juntar a Irlanda para o qual não são ainda conhecidos dados).
Estes dados vêm confirmar a divergência entre a evolução económica no centro e norte da Europa cujas economias estão a crescer a um ritmo bastante forte (em 11 dos 20 países a taxa de crescimento homologa foi igual ou superior a 2,5% - Estónia: 8,0%, Lituânia: 6,8%, Finlândia: 5,2%, Alemanha: 4,8%, Áustria: 4,0%, Eslováquia: 3,6%, Países Baixos: 3,2%, Letónia: 3,1%, Bélgica: 3,0%, Bulgária e Rep. Checa: 2,5%) o que contrasta com a situação dos países do sul da Europa (e da Irlanda) em que a variação homóloga é negativa (Grécia: -4,8%, Portugal: -0,7%) ou embora positiva bastante fraca (Espanha: 0,8% e Itália: 1,0%).
O que, se preciso fosse, desmente categoricamente as repetidas afirmações segundo as quais a crise portuguesa seria apenas um reflexo e consequência da crise europeia.
Evolução do PIB no 1.º trimestre de 2011 - Portugal
Sem grande surpresa, a estimativa rápida para a evolução do PIB português no primeiro trimestre de 2011 aponta para uma contracção de 0,7% face ao trimestre anterior. Esta queda do produto face ao trimestre anterior sucede-se a uma redução de 0,5% no quarto trimestre de 2010, confirmando a situação de recessão técnica.
De acordo com a nota do INE esta evolução do contributo negativo da Procura Interna, “em resultado da diminuição das Despesas de Consumo Final (das Famílias e das Administrações Públicas) e, em menor grau, do Investimento”, tendo-se mantido elevado o contributo positivo das Exportações de Bens e Serviços para a variação homóloga do PIB manteve-se elevado no 1º trimestre.
De acordo com a nota do INE esta evolução do contributo negativo da Procura Interna, “em resultado da diminuição das Despesas de Consumo Final (das Famílias e das Administrações Públicas) e, em menor grau, do Investimento”, tendo-se mantido elevado o contributo positivo das Exportações de Bens e Serviços para a variação homóloga do PIB manteve-se elevado no 1º trimestre.
quinta-feira, 12 de maio de 2011
Taxa de inflação aumenta para 4,1%
De acordo com os dados ontem divulgados pelo INE, em Abril de 2011 o indice de preços no consumidor registava uma subida homóloga de 4,1%, com o prinicpal contributo para esta evolução a vir dos Transportes (classe 7) que regista um aumento homólogo de 10,3%, da Habitação, água, gás e outros combustíveis (classe 4) que regista uma subida de 5,6% e dos Produtos alimentares e bebidas não alcoolicas (classe 1) que regista uma subida 2,4%. Sendo de realçar que, excluindo a energia e os bens alimentares não transformados, a taxa de variação homóloga terá sido de "apenas" 2,6%.
Sobre a (eventual) saída da Grécia do euro
Comentando um artigo em que Mark Wesisbrot advoga que a Grécia abandone a zona euro, Krugman chama a atenção para dois pontos da maior importância salientando: i) primeiro que a Argentina constitui um paralelo imperfeito pois embora o peso tivesse a sua cotação face ao dólar (supostamente) irrevogavelmente fixa, ainda existiam pesos o que facilitou indiscutivelmentea situação referindo que esse facto pode fazer toda a diferença entre um "breve perído de choque financeiro" uma sitação de "caos financeiro prolongado" e, ii) em segundo lugar, sendo um país relativamente pobre a Grécia tem muito a beneficiar com a sua posição como membro da União Europeia que através dos fundos de coesão que em estabilidade política e económica e, portanto, no médio-longo prazo uma saída do euro seria muito mais prejudicial para a Grécia do que o abandono da convertibilidade entre o peso e o dólar foi para a Argentina.
Complementando este post Krugman salienta ainda noutro post que no caso da Argentina além da desvalorização do peso ocorreu um incumprimento do serviço da dívida e foram impostas restrições temporárias aos levantamentos bancários, referindo que algo semelhante teria forçosamente que suceder no caso da Grécia abandonar o euro, recordando que uma saída do euro implicaria uma crise bancária e um "feriado bancário".
Em suma, um cenário catastrófico que teria necessariamente repercussões sobre o sistema financeiro europeu que tornam a alternativa que referi aqui como uma hipótese relativamente atraente. Resta saber se, quando chegar a altura, será possível reunir as condições políticas para a sua aceitação.
Complementando este post Krugman salienta ainda noutro post que no caso da Argentina além da desvalorização do peso ocorreu um incumprimento do serviço da dívida e foram impostas restrições temporárias aos levantamentos bancários, referindo que algo semelhante teria forçosamente que suceder no caso da Grécia abandonar o euro, recordando que uma saída do euro implicaria uma crise bancária e um "feriado bancário".
Em suma, um cenário catastrófico que teria necessariamente repercussões sobre o sistema financeiro europeu que tornam a alternativa que referi aqui como uma hipótese relativamente atraente. Resta saber se, quando chegar a altura, será possível reunir as condições políticas para a sua aceitação.
quarta-feira, 11 de maio de 2011
Ler os outros: Desvalorização fiscal - um alerta
Vale a pena ler este post do Vítor Bento sobre a questão da proposta de redução da TSU em que defendendo a bondade da ideia considera: i) em primeiro lugar que "uma tal medida ou é a sério ou será ineficaz e, como tal, contraproducente", considerando que "uma «desvalorização» de menos de 5% não valerá sequer a pena ser considerada, pois não produzirá efeitos sensíveis na competitividade das empresas" e ii) em segundo lugar que se essa medida "não for acompanhada de medidas que obriguem a que tal benefício seja reflectido no abaixamento dos preços do sector não transacionável, acabará por ser mais um bónus à rentabilidade deste sector, agravando a inclinação dos incentivos económicos em seu favor e apertando ainda mais o «nó cego» da economia". Recordando que "uma desvalorização (real) funciona através de 2 mecanismos: a) alteração do preço relativo entre transaccionáveis e não transaccionáveis, em favor dos primeiros, e que resulta de a desvalorização da moeda inflacionar o seu preço expresso em moeda nacional; [e] b) redução do salário real, como resultado da inflação produzida pela elevação dos preços dos bens e serviços não transaccionáveis expressos em moeda nacional".
Afirmações com as quais concordo e que me suscitam algumas reflexões.
Em primeiro lugar a proposta do PSD de redução de 4 pp não está assim tão longe dos referidos 5 pp, sendo que o financiamento de uma redução mais elevada me parece problemático, como o debate tem vindo a demonstrar.
Em segundo lugar, este post chama correctamente a atenção para as diferenças substanciais entre o impacto desta medida de "desvalorização fiscal" e de uma "desvalorização cambial", sendo que num cenário (realista) de resistência dos preços do sector dos não transaccionáveis a uma descida nominal dos preços (antes de IVA) o efeito que seria desejado de alteração dos preços relativos dificilmente se produzirá. Mais, a descida da TSU tenderá a beneficiar sobretudo os sectores em que a massa salarial tenha um maior peso, o que poderá significar que, contrariamente ao que se pretenderia tenderia a priveligiar, pelo menos, alguns dos sectores não transaccionáveis.
Não obstante, o facto de a medida ser introduzida num contexto de (forte) redução da procura interna tenderá a atenuar a tendência para que a redução da TSU se reflectir em salários mais elevados neste sector e a limitar os receios de realocação de factores produtivos para o sector não transaccionável. Além disso, admito que, pelo menos nos sectores regulados, as entidades reguladoras possam "forçar" que os preços (antes de IVA) praticados reflictam a redução dos gastos com as contribuições sociais nos preços praticados e penso que, como aliás se defende no documento do Banco de Portugal, a implementação desta medida poderá (e deverá) ser complementada por medidas que estimulem a concorrência de modo a maximizar a transmissão da descida da TSU aos preços.
Finalmente, embora não constitua um instrumento "ideal" e seja, quanto a mim, errado alimentar expectativas exageradas quanto a um efeito milagroso sobre a competitividade e o emprego, a verdade é que no contexto actual não vislumbro muitas outras opções (aparte a redução dos salários nominais) que possam ter um efeito imediato sobre a competitividade.
Afirmações com as quais concordo e que me suscitam algumas reflexões.
Em primeiro lugar a proposta do PSD de redução de 4 pp não está assim tão longe dos referidos 5 pp, sendo que o financiamento de uma redução mais elevada me parece problemático, como o debate tem vindo a demonstrar.
Em segundo lugar, este post chama correctamente a atenção para as diferenças substanciais entre o impacto desta medida de "desvalorização fiscal" e de uma "desvalorização cambial", sendo que num cenário (realista) de resistência dos preços do sector dos não transaccionáveis a uma descida nominal dos preços (antes de IVA) o efeito que seria desejado de alteração dos preços relativos dificilmente se produzirá. Mais, a descida da TSU tenderá a beneficiar sobretudo os sectores em que a massa salarial tenha um maior peso, o que poderá significar que, contrariamente ao que se pretenderia tenderia a priveligiar, pelo menos, alguns dos sectores não transaccionáveis.
Não obstante, o facto de a medida ser introduzida num contexto de (forte) redução da procura interna tenderá a atenuar a tendência para que a redução da TSU se reflectir em salários mais elevados neste sector e a limitar os receios de realocação de factores produtivos para o sector não transaccionável. Além disso, admito que, pelo menos nos sectores regulados, as entidades reguladoras possam "forçar" que os preços (antes de IVA) praticados reflictam a redução dos gastos com as contribuições sociais nos preços praticados e penso que, como aliás se defende no documento do Banco de Portugal, a implementação desta medida poderá (e deverá) ser complementada por medidas que estimulem a concorrência de modo a maximizar a transmissão da descida da TSU aos preços.
Finalmente, embora não constitua um instrumento "ideal" e seja, quanto a mim, errado alimentar expectativas exageradas quanto a um efeito milagroso sobre a competitividade e o emprego, a verdade é que no contexto actual não vislumbro muitas outras opções (aparte a redução dos salários nominais) que possam ter um efeito imediato sobre a competitividade.
Ainda sobre a proposta do PSD de descida da TSU: contas não tão fáceis de fazer
Num artigo hoje publicado no jornal Público, Miguel Frasquilho compara a poupança orçamental resultante das medidas orçamentaus (quer de aumento da receita quer de redução da despesa) previstas no memorando acordado com a troika com os valores projectados nesse mesmo memorando para a trajectória do défice das administrações públicas demonstrando que existe uma diferença entre estes valores de cerca de 1.937 milhões de euros em 2012 e de 479 milhões em 2013, enquanto que a redução da TSU suportada pelas empresas em 4 pp teria um custo de cerca de 1624 milhões de euros.
Com base nestes valores o autor conclui que tal significa que "sendo as mesdidas do lado da despesa e do lado da receita concretizadas (...) mantendo-se tudo o resto constante (coeteris paribus) (...) qualquer que seja o Governo que saia das eleições de Junho próximo poderá reduizr a TSU logo em 2012, ficando ainda com mais de 300 milhões de euros de margem... E descer pelo menos outro ponto adicional em 2013".
Infelizmente, esta aritmética tem uma evidente fragilidade. É que a hipótese coeteris paribus (tudo o resto constante) não só não é realista como é contraditória com um quadro macroeconómico em que a actividade económica deverá contrair em cerca de 2% em 2012 e mais 2% em 2013, o desemprego aumentar para valores da ordem dos 13% - o que não deixará de ter efeitos quer sobre a receita quer sobre a despesa social - e os custos médios de financiamento do Estado irão aumentar, com efeitos sobre o défice que os cálculos do Dr. Miguel Frasquilho ignoram.
Com base nestes valores o autor conclui que tal significa que "sendo as mesdidas do lado da despesa e do lado da receita concretizadas (...) mantendo-se tudo o resto constante (coeteris paribus) (...) qualquer que seja o Governo que saia das eleições de Junho próximo poderá reduizr a TSU logo em 2012, ficando ainda com mais de 300 milhões de euros de margem... E descer pelo menos outro ponto adicional em 2013".
Infelizmente, esta aritmética tem uma evidente fragilidade. É que a hipótese coeteris paribus (tudo o resto constante) não só não é realista como é contraditória com um quadro macroeconómico em que a actividade económica deverá contrair em cerca de 2% em 2012 e mais 2% em 2013, o desemprego aumentar para valores da ordem dos 13% - o que não deixará de ter efeitos quer sobre a receita quer sobre a despesa social - e os custos médios de financiamento do Estado irão aumentar, com efeitos sobre o défice que os cálculos do Dr. Miguel Frasquilho ignoram.
terça-feira, 10 de maio de 2011
O aumento da dívida pública em % do PIB
Na sequência do debate de ontem entre Paulo Portas e José Sócrates em que foram apresentados valores divergentes quanto à evolução da dívida pública, deixo aqui o aumento, em pontos percentuais, do rácio da dívida pública em % do PIB para os países da União Europeia de acordo com os dados do Eurostat (ver aqui) no período 2005-2010, em Portugal este rácio aumentou 30,2 pp (de 62,8% para 93,0%) menos que na Irlanda (68,8 pp), Grécia (42,8 pp), Reino Unido (30,2 pp) e Letónia (32,3 pp), o que o coloca num pouco honroso 5.ª posição, mas substancialmente acima da média da União Europeia (17,2 pp) e dos outros 22 países da UE (a 6.ª posição é ocupada pela Lituânia onde a dívida pública aumentou "apenas" 19,8 pp).
Diga-se ainda, que apesar de terem registado aumentos superiores neste período quer a Letónia quer o Reino Unido apresentam em 2010 rácios de dívida pública significativcamente inferiores ao português (44,7% e 80,0%, respectivamente).
Diga-se ainda, que apesar de terem registado aumentos superiores neste período quer a Letónia quer o Reino Unido apresentam em 2010 rácios de dívida pública significativcamente inferiores ao português (44,7% e 80,0%, respectivamente).
Sobre a proposta de redução da taxa social única
Uma das medidas aventadas no memorando de entendimento da designada troika é a que consiste numa alteração da política tributária que vise reduzir os custos do trabalho e aumentar a competitividade externa da economia portuguesa, a qual segundo o documento deverá ser neutral em termos de receita, ou seja a perda de receita daqui decorrente deverá ser compensada pelo aumento de outras receitas.
Neste contexto, o PSD inclui no seu programa eleitoral a proposta de uma redução da taxa social única (TSU) em 4 pontos percentuais ao longo da legislatura compensando a quebra de receita através da “consignação receitas de impostos oriundas de outras fontes, a estudar no âmbito do OE/2012” (meu sublinhado), uma medida que apelida de “desvalorização fiscal” e que permitiria reduzir os custos das empresas com o trabalho, e assim conduzir a uma “Redução substancial dos custos de produção das empresas exportadoras para restaurar a competitividade da economia portuguesa” com efeitos positivos sobre o aumento das exportações, o crescimento e o défice externo.
Esta medida foi analisada pelo Banco de Portugal que, no seu último boletim económico, publicou (ver Caixa 2 no final deste documento) os resultados da avaliação do impacto de uma redução da TSU daquele montante compensada por um aumento da taxa média de IVA de cerca de 2 p.p., por forma a obter um impacto neutro sobre o saldo orçamental e o stock de dívida pública.
De acordo com os resultados da avaliação na qual utilizou um modelo macroeconómico de equilíbrio geral uma medida desta natureza possibilitaria “um aumento do nível de actividade económica e das horas trabalhadas que traduz num nível superior de exportações, de consumo privado e de investimento”, estimando-se que uma tal medida seria susceptível de gerar ganhos de bem-estar equivalentes a um aumento permanente do consumo per capita entre 0,5% e 1,4%, resultados que dependem, nomeadamente, do horizonte temporal de planeamento dos agentes e das hipóteses relativas à elasticidade da oferta de trabalho aos salários reais.
Note-se, no entanto, que de acordo com o mesmo estudo este impacto sobre o bem-estar deve “ser entendido com especial cuidado” na medida em que não leva em conta “a heterogeneidade subjacente à distribuição do rendimento das famílias”, chamando a atenção para que o “aumento da tributação do consumo é susceptível de afectar em especial as famílias com menores rendimentos”.
No documento do Banco de Portugal alerta-se, ainda, para que um aumento da taxa normal do IVA acarreta o risco de “incentivar a fuga ao pagamento do imposto”, aventando a hipótese de um aumento das taxas reduzida e intermédia do IVA, o que, no entanto, como se reconhece "determinaria um aumento da tributação sobre produtos essenciais” e teria “efeitos não negligenciáveis nos níveis de rendimento real e de consumo das famílias, com especial incidência para as de menores recursos”.
Sobre esta questão gostaria ainda de deixar algumas notas adicionais.
Em primeiro lugar o estudo baseia-se num aumento da taxa média do IVA, e não “apenas” da taxa normal do IVA em 2 pontos percentuais o que pode ser obtido através de uma aumento das taxas do IVA daquela dimensão (i.e. subida das taxas de 6%, 13% e 23% para 8%, 15% e 25%) ou de outras alterações no mix de taxas do IVA (i.e., subida apenas da taxa normal em cerca de 3 p.p., subida das taxas reduzida e intermédia, alteração das listas de produtos aos quais se aplicam as diferentes taxas ou uma combinação destas medidas) e/ou do recurso a outras fontes de receita.
Em segundo lugar, será importante realçar que resulta do memorando da troika que as medidas de compensação a implementar deverão ser adicionais às medidas de aumento da receita previstas neste documento onde já se prevê receitas substanciais através da reestruturação da redução das isenções e revisão das listas de taxas do IVA (410 milhões de euros em 2012) e o aumento dos impostos especiais nomeadamente sobre o tabaco (250 milhões de euros em 2012 e 150 milhões de euros em 2013), pelo que a margem para obter os recursos adicionais através destas vias será limitada.
Em terceiro lugar o efeito sobre a competitividade dependerá da transmissão da redução da TSU sobre os preços dos bens finais (e sobre os salários reais), sendo que as simulações do banco de Portugal apontam para uma subida significativa da inflação no primeiro período e uma descida dos salários reais, sendo que é da natureza das "desvalorizações" afectar o rendimento disponível real das famílias pelo que será virtualmente impossível executar esta medida sem "afectar o rendimento real disponível das classes de menores rendimento, nomeadamente dos pensionistas com baixas pensões" a não ser via um aumento extraordinário dessas pensões (e dos salários mais baixos ?) que, no contexto actual, seria imprescindível compensar através de medidas adcionais de aumento da receita ou corte da despesa.
Neste contexto, o PSD inclui no seu programa eleitoral a proposta de uma redução da taxa social única (TSU) em 4 pontos percentuais ao longo da legislatura compensando a quebra de receita através da “consignação receitas de impostos oriundas de outras fontes, a estudar no âmbito do OE/2012” (meu sublinhado), uma medida que apelida de “desvalorização fiscal” e que permitiria reduzir os custos das empresas com o trabalho, e assim conduzir a uma “Redução substancial dos custos de produção das empresas exportadoras para restaurar a competitividade da economia portuguesa” com efeitos positivos sobre o aumento das exportações, o crescimento e o défice externo.
Esta medida foi analisada pelo Banco de Portugal que, no seu último boletim económico, publicou (ver Caixa 2 no final deste documento) os resultados da avaliação do impacto de uma redução da TSU daquele montante compensada por um aumento da taxa média de IVA de cerca de 2 p.p., por forma a obter um impacto neutro sobre o saldo orçamental e o stock de dívida pública.
De acordo com os resultados da avaliação na qual utilizou um modelo macroeconómico de equilíbrio geral uma medida desta natureza possibilitaria “um aumento do nível de actividade económica e das horas trabalhadas que traduz num nível superior de exportações, de consumo privado e de investimento”, estimando-se que uma tal medida seria susceptível de gerar ganhos de bem-estar equivalentes a um aumento permanente do consumo per capita entre 0,5% e 1,4%, resultados que dependem, nomeadamente, do horizonte temporal de planeamento dos agentes e das hipóteses relativas à elasticidade da oferta de trabalho aos salários reais.
Note-se, no entanto, que de acordo com o mesmo estudo este impacto sobre o bem-estar deve “ser entendido com especial cuidado” na medida em que não leva em conta “a heterogeneidade subjacente à distribuição do rendimento das famílias”, chamando a atenção para que o “aumento da tributação do consumo é susceptível de afectar em especial as famílias com menores rendimentos”.
No documento do Banco de Portugal alerta-se, ainda, para que um aumento da taxa normal do IVA acarreta o risco de “incentivar a fuga ao pagamento do imposto”, aventando a hipótese de um aumento das taxas reduzida e intermédia do IVA, o que, no entanto, como se reconhece "determinaria um aumento da tributação sobre produtos essenciais” e teria “efeitos não negligenciáveis nos níveis de rendimento real e de consumo das famílias, com especial incidência para as de menores recursos”.
Sobre esta questão gostaria ainda de deixar algumas notas adicionais.
Em primeiro lugar o estudo baseia-se num aumento da taxa média do IVA, e não “apenas” da taxa normal do IVA em 2 pontos percentuais o que pode ser obtido através de uma aumento das taxas do IVA daquela dimensão (i.e. subida das taxas de 6%, 13% e 23% para 8%, 15% e 25%) ou de outras alterações no mix de taxas do IVA (i.e., subida apenas da taxa normal em cerca de 3 p.p., subida das taxas reduzida e intermédia, alteração das listas de produtos aos quais se aplicam as diferentes taxas ou uma combinação destas medidas) e/ou do recurso a outras fontes de receita.
Em segundo lugar, será importante realçar que resulta do memorando da troika que as medidas de compensação a implementar deverão ser adicionais às medidas de aumento da receita previstas neste documento onde já se prevê receitas substanciais através da reestruturação da redução das isenções e revisão das listas de taxas do IVA (410 milhões de euros em 2012) e o aumento dos impostos especiais nomeadamente sobre o tabaco (250 milhões de euros em 2012 e 150 milhões de euros em 2013), pelo que a margem para obter os recursos adicionais através destas vias será limitada.
Em terceiro lugar o efeito sobre a competitividade dependerá da transmissão da redução da TSU sobre os preços dos bens finais (e sobre os salários reais), sendo que as simulações do banco de Portugal apontam para uma subida significativa da inflação no primeiro período e uma descida dos salários reais, sendo que é da natureza das "desvalorizações" afectar o rendimento disponível real das famílias pelo que será virtualmente impossível executar esta medida sem "afectar o rendimento real disponível das classes de menores rendimento, nomeadamente dos pensionistas com baixas pensões" a não ser via um aumento extraordinário dessas pensões (e dos salários mais baixos ?) que, no contexto actual, seria imprescindível compensar através de medidas adcionais de aumento da receita ou corte da despesa.
segunda-feira, 9 de maio de 2011
Ler os outros: António Nogueira Leite
Numa resposta à referência pessoal de que foi objecto no discurso de Francisco Louçã no encerramento da Convenção do BE, António Nogueira Leite publicou hoje no Albergue Espanhol um interessante post onde recorda os efeitos da desvalorização sobre a repartição do rendimento, referindo a propósito da desvalorização ocorrida em 1983-1985 que o Governo da altura "utilizou os salários dos funcionários públicos como um instrumento de política de rendimentos para o ajustamento da situação externa: baixou os salários reais de forma muito significativa, mesmo tendo aumentado os salários nominais. Como? Aumentou os salários, mas muito abaixo da inflação esperada e posteriormente registada. Houve uma perda do poder de compra brutal, de cerca de 15%, que as pessoas não perceberam de início, porque os salários nominais ainda estavam a aumentar. A inflação elevada é também uma anestesia para os agentes económicos. Ao tomar estas medidas, o Governo reduziu a pressão na administração pública e, por paralelismo, induziu uma perda nos salários reais até no sector privado, com consequências positivas na competitividade do sector exportador".
Recordando que este ajustamento correspondeu "do ponto de vista da distribuição de rendimento assistimos a uma transferência brutal do factor trabalho [dos trabalhadores] para o factor capital [empresas]" que ocorreu por duas vias "Primeiro através da desvalorização da moeda. Quando tal acontece tornam-se as condições de remuneração do capital mais atractivas e, por outro lado, reduz-se a capacidade de consumo das famílias, porque os produtos importados se tornam automaticamente mais caros" e, em segundo lugar, pela "redução dos salários reais. A política não podia ter sido outra e não podia ter sido mais bem sucedida, mas significou um duplo benefício do factor capital face ao sector trabalho. Isto é importante. Quando muitas vezes as pessoas à esquerda desvalorizam a preocupação dos economistas com certos equilíbrios, como o externo e, quando a situação endurece, e reclamam certo tipo de ajustamentos, como a desvalorização da moeda, deviam atentar às consequências na redistribuição de rendimento."
Concluindo que "O que é interessante é que, por este tipo de mecanismos, uma postura despesista, de investimento cego em infra-estruturas sem efeitos reprodutivos e de concentração excessiva nos bens não transaccionáveis, gera grandes desequilíbrios externos e provocará, no final, uma transferência enorme de recursos do factor trabalho para o factor capital. É irónico que sejam muitas vezes as políticas de esquerda aquelas que acabam por gerar as maiores transferências de rendimento dos trabalhadores para as empresas e para os donos destas".
Recordando que este ajustamento correspondeu "do ponto de vista da distribuição de rendimento assistimos a uma transferência brutal do factor trabalho [dos trabalhadores] para o factor capital [empresas]" que ocorreu por duas vias "Primeiro através da desvalorização da moeda. Quando tal acontece tornam-se as condições de remuneração do capital mais atractivas e, por outro lado, reduz-se a capacidade de consumo das famílias, porque os produtos importados se tornam automaticamente mais caros" e, em segundo lugar, pela "redução dos salários reais. A política não podia ter sido outra e não podia ter sido mais bem sucedida, mas significou um duplo benefício do factor capital face ao sector trabalho. Isto é importante. Quando muitas vezes as pessoas à esquerda desvalorizam a preocupação dos economistas com certos equilíbrios, como o externo e, quando a situação endurece, e reclamam certo tipo de ajustamentos, como a desvalorização da moeda, deviam atentar às consequências na redistribuição de rendimento."
Concluindo que "O que é interessante é que, por este tipo de mecanismos, uma postura despesista, de investimento cego em infra-estruturas sem efeitos reprodutivos e de concentração excessiva nos bens não transaccionáveis, gera grandes desequilíbrios externos e provocará, no final, uma transferência enorme de recursos do factor trabalho para o factor capital. É irónico que sejam muitas vezes as políticas de esquerda aquelas que acabam por gerar as maiores transferências de rendimento dos trabalhadores para as empresas e para os donos destas".
domingo, 8 de maio de 2011
Notas sobre o acordo com a troika (FMI, BCE e Comissão Europeia)
As medidas do memorando são as mesmas do PEC IV ?
Não. Embora se baseiem claramente nas medidas que estavam previstas no designado PEC IV as medidas agora acordadas são muito mais detalhadas. Este maior aprofundamento é claro no que se refere às medidas de redução da despesa e, sobretudo, no que se refere às medidas de apoio ao sector financeiro e às chamadas reformas estruturais que no PEC IV eram enunciadas de forma muito geral. Além disso foram acrescentadas algumas medidas que não constavam daquele programa como, por exemplo, as relativas ao aumento da tributação dos imóveis ou o aumento das taxas moderadoras na saúde.
Teria sido possível atingir os objectivos do défice previstos no PEC IV ?
Não. De acordo com as novas projecções o défice em 2011 deverá situar-se em 5,9% do PIB ou seja 1,3% acima da meta de 4,6% definida no PEC IV, pelo que aquela meta teria sido impossível de atingir sem medidas adicionais.
Teria sido possível evitar o pedido de assistência finaceira, caso não tivesse havido a crise política ?
Não. A situação financeira do país era já insustentável desde, pelo menos, o início do mês de Março. O chumbo do PEC IV e a forma como esse chumbo foi compreendida no exterior (quer pelos mercados quer pelas instituições internacionais) terá contribuído para precipitar a descida dos ratings e antecipar o momento da ruptura, mas é muitas vezes esquecido o contributo que teve (e sempre teria), em primeiro lugar, a revisão em alta do défice e, sobretudo, da dívida pública e, em segundo lugar, as crescentes preocupações com a situação quer do sector público empresarial quer do sistema bancário.
O que teria sucedido caso Portugal não tivesse pedido ajuda ou não tivesse sido possível obter um acordo ?
É hoje claro que nesse cenário a República não conseguiria cumprir os seus compromissos nomeadamente com os detentores de dívida pública portuguesa. Numa situação em que fosse cortado o acesso aos mercados de capitais, as administrações públicas seriam forçadas a cortar de forma drástica e abrupta todas as suas despesas com efeito económico potencialmente catastrófico. Além do efeito directo sobre as administrações públicas, esta situação afectaria gravemente o sector público empresarial e o sector financeiro.
O acordo é um "bom" acordo ?
O acordo tem aspectos positivos, nomeadamente o facto de nos ter sido concedido mais um ano para atingir o limite dos 3% para o défice orçamental. Também é positivo o enfoque nas medidas de redução do peso do Estado e nas designadas reformas estruturais. Dito isto, trata-se de um acordo extremamente exigente e dificil de implementar, pois implica um conjunto muito significativo de medidas de racionalização das administrações públicas que exigirão do futuro Governo uma elevada capacidade técnica e, sobretudo, forte determinação política.
O montante previsto para a ajuda é suficiente ?
De acordo com dados do IGCP, o reembolso das OT's e BT's até ao final de 2013 exigirá cerca de 44,8 mil milhões de euros, se a este valor adicionarmos o valor dos défices previstos no memorando para os anos de 2011, 2012 e 2013 (22,9 mil milhões de euros) obtemos um total de 67,7 mil milhões de euros que corresponde aproximadamente ao montante disponível excluindo o montante reservado para o apoio ao sectro bancário. Note-se contudo que isto supõe que a dívida pública em certificados de aforro, certificados do tesouro e dívida não tiltulada se mantenha constante e não deixa qualquer margem para o reforço do capital do sector empresarial do Estado. Pelo que mesmo considerando as receitas que poderão ser obtidas através do programa de privatizações Portugal o montante da assistência dificilmente será suficiente para suprir as necessidades financeiras até ao final de 2013.
O que pode suceder caso não cuumpramos as metas previstas no memorando ?
Como sempre sucede nestes casos, existem metas calendarizadas cujo cumprimento vai ser fiscalizado pelo FMI, BCE e Comissão Europeia que em caso de desvios significativos exigirão a tomada de medidas correctivas adicionais. Neste capítulo vai ser particularmente importante o cumprimento dos objectivos trimestrais para o défice das administrações públicas. O primeiro grande desafio será o cumprimento das metas previstas para este ano relativamente ao qual embora o memorando não preveja medidas adicionais se exige que o Governo implemente rigorosamente as medidas de consolidação orçamental já introduzidas e a fiscalização dos progressos na redução do défice orçamental no final do terceiro e quarto trimestres do corrente ano.
A economia portuguesa vai entrar em recessão ?
Tudo indica que a economia portuguesa já esteja em recessão e de acordo com o que foi divulgado pelo ministro das Finanças o programa prevê uma contração do PIB de 2% em 2011 e em 2012, prevendo que a economia possa voltar a crescer na primeira metade de 2013. Foi ainda dito que a taxa de desemprego poderia atingir os 13%.
A reestruturação poderia ser uma alternativa ?
Não. Uma reestruturação seria desastrosa para o sistema financeiro português, e teria um impacto directo muito significativo sobre o sistema financeiro europeu podendo, no limite (embora uma reestruturação não implique uma saída do euro), colocar em causa a própria credibilidade da zona euro. Além disso, a realização de uma reestruturação apresentaria vários problemas legais e operacionais dificilmente solúveis.
E a saída da zona euro ?
Para além dos problemas técnicos e operacionais, uma saída da zona euro implicaria uma imediata desvalorização da nova moeda com o consequente choque real sobre os preços e os rendimentos reais. Mas o principal problema resulta do facto da dívida externa portuguesa, nomeadamente do nosso sistema financeiro, estar fixada em euros, pelo que mesmo admitindo a conversão dos depósitos na nova moeda ("expropriando" os depositantes), ficariamos num dilema impossível pois as duas únicas opções seriam: i) converter os empréstimos concedidos na nova moeda provocando um desequilíbrio entre os activos e passivos do sistema financeiro e a sua consequente insolvência ou ii) manter os empréstimos concedidos em euros que se tornariam impossíveis de pagar para uma parte substancial dos clientes colocando primeiro estes e depois os bancos numa situação de insolvência.
Não. Embora se baseiem claramente nas medidas que estavam previstas no designado PEC IV as medidas agora acordadas são muito mais detalhadas. Este maior aprofundamento é claro no que se refere às medidas de redução da despesa e, sobretudo, no que se refere às medidas de apoio ao sector financeiro e às chamadas reformas estruturais que no PEC IV eram enunciadas de forma muito geral. Além disso foram acrescentadas algumas medidas que não constavam daquele programa como, por exemplo, as relativas ao aumento da tributação dos imóveis ou o aumento das taxas moderadoras na saúde.
Teria sido possível atingir os objectivos do défice previstos no PEC IV ?
Não. De acordo com as novas projecções o défice em 2011 deverá situar-se em 5,9% do PIB ou seja 1,3% acima da meta de 4,6% definida no PEC IV, pelo que aquela meta teria sido impossível de atingir sem medidas adicionais.
Teria sido possível evitar o pedido de assistência finaceira, caso não tivesse havido a crise política ?
Não. A situação financeira do país era já insustentável desde, pelo menos, o início do mês de Março. O chumbo do PEC IV e a forma como esse chumbo foi compreendida no exterior (quer pelos mercados quer pelas instituições internacionais) terá contribuído para precipitar a descida dos ratings e antecipar o momento da ruptura, mas é muitas vezes esquecido o contributo que teve (e sempre teria), em primeiro lugar, a revisão em alta do défice e, sobretudo, da dívida pública e, em segundo lugar, as crescentes preocupações com a situação quer do sector público empresarial quer do sistema bancário.
O que teria sucedido caso Portugal não tivesse pedido ajuda ou não tivesse sido possível obter um acordo ?
É hoje claro que nesse cenário a República não conseguiria cumprir os seus compromissos nomeadamente com os detentores de dívida pública portuguesa. Numa situação em que fosse cortado o acesso aos mercados de capitais, as administrações públicas seriam forçadas a cortar de forma drástica e abrupta todas as suas despesas com efeito económico potencialmente catastrófico. Além do efeito directo sobre as administrações públicas, esta situação afectaria gravemente o sector público empresarial e o sector financeiro.
O acordo é um "bom" acordo ?
O acordo tem aspectos positivos, nomeadamente o facto de nos ter sido concedido mais um ano para atingir o limite dos 3% para o défice orçamental. Também é positivo o enfoque nas medidas de redução do peso do Estado e nas designadas reformas estruturais. Dito isto, trata-se de um acordo extremamente exigente e dificil de implementar, pois implica um conjunto muito significativo de medidas de racionalização das administrações públicas que exigirão do futuro Governo uma elevada capacidade técnica e, sobretudo, forte determinação política.
O montante previsto para a ajuda é suficiente ?
De acordo com dados do IGCP, o reembolso das OT's e BT's até ao final de 2013 exigirá cerca de 44,8 mil milhões de euros, se a este valor adicionarmos o valor dos défices previstos no memorando para os anos de 2011, 2012 e 2013 (22,9 mil milhões de euros) obtemos um total de 67,7 mil milhões de euros que corresponde aproximadamente ao montante disponível excluindo o montante reservado para o apoio ao sectro bancário. Note-se contudo que isto supõe que a dívida pública em certificados de aforro, certificados do tesouro e dívida não tiltulada se mantenha constante e não deixa qualquer margem para o reforço do capital do sector empresarial do Estado. Pelo que mesmo considerando as receitas que poderão ser obtidas através do programa de privatizações Portugal o montante da assistência dificilmente será suficiente para suprir as necessidades financeiras até ao final de 2013.
O que pode suceder caso não cuumpramos as metas previstas no memorando ?
Como sempre sucede nestes casos, existem metas calendarizadas cujo cumprimento vai ser fiscalizado pelo FMI, BCE e Comissão Europeia que em caso de desvios significativos exigirão a tomada de medidas correctivas adicionais. Neste capítulo vai ser particularmente importante o cumprimento dos objectivos trimestrais para o défice das administrações públicas. O primeiro grande desafio será o cumprimento das metas previstas para este ano relativamente ao qual embora o memorando não preveja medidas adicionais se exige que o Governo implemente rigorosamente as medidas de consolidação orçamental já introduzidas e a fiscalização dos progressos na redução do défice orçamental no final do terceiro e quarto trimestres do corrente ano.
A economia portuguesa vai entrar em recessão ?
Tudo indica que a economia portuguesa já esteja em recessão e de acordo com o que foi divulgado pelo ministro das Finanças o programa prevê uma contração do PIB de 2% em 2011 e em 2012, prevendo que a economia possa voltar a crescer na primeira metade de 2013. Foi ainda dito que a taxa de desemprego poderia atingir os 13%.
A reestruturação poderia ser uma alternativa ?
Não. Uma reestruturação seria desastrosa para o sistema financeiro português, e teria um impacto directo muito significativo sobre o sistema financeiro europeu podendo, no limite (embora uma reestruturação não implique uma saída do euro), colocar em causa a própria credibilidade da zona euro. Além disso, a realização de uma reestruturação apresentaria vários problemas legais e operacionais dificilmente solúveis.
E a saída da zona euro ?
Para além dos problemas técnicos e operacionais, uma saída da zona euro implicaria uma imediata desvalorização da nova moeda com o consequente choque real sobre os preços e os rendimentos reais. Mas o principal problema resulta do facto da dívida externa portuguesa, nomeadamente do nosso sistema financeiro, estar fixada em euros, pelo que mesmo admitindo a conversão dos depósitos na nova moeda ("expropriando" os depositantes), ficariamos num dilema impossível pois as duas únicas opções seriam: i) converter os empréstimos concedidos na nova moeda provocando um desequilíbrio entre os activos e passivos do sistema financeiro e a sua consequente insolvência ou ii) manter os empréstimos concedidos em euros que se tornariam impossíveis de pagar para uma parte substancial dos clientes colocando primeiro estes e depois os bancos numa situação de insolvência.
sábado, 7 de maio de 2011
Desemprego de longa duração
Numa em que uma das principais questões da economia dos EUA é a relativamente fraca criação de emprego e a persistente elevada taxa de desemprego com um elevado peso de desempregados de longa duração (ver aqui) uma das questões que tem sido bastante discutidas tem sido a da natureza conjuntural ou estrutural do desemprego Prakash Lougani apresentou nesta conferência um artigo (elaborado em conjunto com outros autores) bastante interessante sobre esta questão no qual se conclui que "sectoral shocks (as measured by an index of the cross section variance of stock prices) have a substantial impact on the unemployment rate in a sample that includes the Great Recession of 2007-2009. Further, these shocks become more important as the duration of unemployment increases, a finding that accords with the intuition that such shocks should be associated with longer spells of search, as they cause workers to move across sectors" e que estes choques seriam responsáveis por cerca de metade do aumento do desemprego de longa duração ocorrido neste período. Ñote-se, no entanto, que tal não significa que a maior parte do desemprego total não tenha natureza cíclica e não estrutural (ver página 13 da apresentação da qual ressalta que apenas pouco mais de 20% do aumento da taxa de desemprego total pode ser "explicado" por razões estruturais).
Na mesma conferência foi ainda apresentado um outro artigo muito interessante (ver aqui) onde se conclui que, não obstante o efeito da crise sobre a duração do desemprego ser ligeiramente mais elevadas do que o que seria de esperar dada a experiência observada nas recessões anteriores este aumento da duração do desemprego parece ser devido a "(i) increased labor force attachment among women, as reflected in the patterns for female labor force entrants (...); and (ii) lower unemployment exit rates among the very long-term unemployed (2 years or more)" realaçando-se que "Both of these groups are generally ineligible for extended UI benefits. These findings suggest that there has been little or no change in the behavior of unemployed individuals over the past three decades, including a limited impact of the historically unprecedented extensions of unemployment insurance benefits over the past 3 years". O que indicia que, pelo menos no caso dos EUA, as alterações no período da concessão de prestações por desemprego não teve um efeito significativo sobre a taxa de desemprego.
Na mesma conferência foi ainda apresentado um outro artigo muito interessante (ver aqui) onde se conclui que, não obstante o efeito da crise sobre a duração do desemprego ser ligeiramente mais elevadas do que o que seria de esperar dada a experiência observada nas recessões anteriores este aumento da duração do desemprego parece ser devido a "(i) increased labor force attachment among women, as reflected in the patterns for female labor force entrants (...); and (ii) lower unemployment exit rates among the very long-term unemployed (2 years or more)" realaçando-se que "Both of these groups are generally ineligible for extended UI benefits. These findings suggest that there has been little or no change in the behavior of unemployed individuals over the past three decades, including a limited impact of the historically unprecedented extensions of unemployment insurance benefits over the past 3 years". O que indicia que, pelo menos no caso dos EUA, as alterações no período da concessão de prestações por desemprego não teve um efeito significativo sobre a taxa de desemprego.
sexta-feira, 6 de maio de 2011
Evolução do emprego nos EUA - Abril de 2011
De acordo com os dados hoje divulgados pelo Bureau of Labor Statistics, nos EUA a taxa de desemprego aumentou em Abril +0,2 pontos percentuais para 9,0%, verificando-se um aumento de 205 mil desempregados (para mais de13,7 milhões).
No entanto, e em contraste com os resultados segundo outro indicador o número de trabalhadores por conta de outrem no sector não agrícola terá aumentado 244 mil, ou seja a um ritmo mais elevado do que nos meses anteriores, sendo de salientar que se verificou um aumento do emprego na generalidade dos sectores privados e uma redução (-24 mil) no sector público.
No entanto, e em contraste com os resultados segundo outro indicador o número de trabalhadores por conta de outrem no sector não agrícola terá aumentado 244 mil, ou seja a um ritmo mais elevado do que nos meses anteriores, sendo de salientar que se verificou um aumento do emprego na generalidade dos sectores privados e uma redução (-24 mil) no sector público.
quinta-feira, 5 de maio de 2011
Declaração do presidente do BCE
Na sua declaração de hoje após a reunião em que o BCE decidiu manter as taxas de juro, o presidente desta instituição voltou a referir as preocupações com as preços inflaccionistas associadas à subida dos preços da energia e matérias primas tendo considerado que as taxas de juro continuam baixas e a polítcia monetária ainda é acomodatícia e que portanto o BCE irá continuar a acompanhar cuidadosamente os riscos para a estabilidade de preços.
Nesta delcaração, o presidente Trichet faz ainda uma referência ao programa de ajustamento de Portugal relativamente ao qual considerou que "The programme contains the necessary elements to bring about a sustainable stabilisation of the Portuguese economy. It addresses in a decisive manner the economic and financial causes underlying current market concerns and will thereby contribute to restoring confidence and safeguarding financial stability in the euro area" salientando o compromisso das autoridades portuguesas para tomar todas as medidas necessárias para atingir os objectivos do programa e considerando a existência de um apoio político alargado como muito importante para a sua credibilidade.
Nesta delcaração, o presidente Trichet faz ainda uma referência ao programa de ajustamento de Portugal relativamente ao qual considerou que "The programme contains the necessary elements to bring about a sustainable stabilisation of the Portuguese economy. It addresses in a decisive manner the economic and financial causes underlying current market concerns and will thereby contribute to restoring confidence and safeguarding financial stability in the euro area" salientando o compromisso das autoridades portuguesas para tomar todas as medidas necessárias para atingir os objectivos do programa e considerando a existência de um apoio político alargado como muito importante para a sua credibilidade.
A apresentação do ministro das Finanças
Já está disponível a apresentação do ministro das Finanças sobre as principais linhas de orientação do programa de ajustamento económico e financeiro acordado com a troika (ver aqui), em que se dá particular realce às medidas de carácter estrutural e de reforço do sector financeiro e que confirma o cenário macroeconómico recessivo durante este ano e no próximo com a previsão de uma contração de cerca de 2% em 2011 e em 2012 e com a recuperação da actividade económica a começar apenas a partir de 2013 assente nas exportações.
quarta-feira, 4 de maio de 2011
Uma análise mais detalhada das medidas do acordo com a troika
Depois do anúncio de ontem das medidas que não constam do programa de ajustamento negociado com a troika (Comissão Europeia, FMI e o BCE), o país vai conhecendo hoje aos poucos as medidas que serão implementadas para que o país consiga atingir as (novas) metas para o défice das administrações públicas no período 2011 a 2013, que apesar do alargamento do prazo para o ajustamento constituem objectivos que não serão fáceis de alcançar e que terão um impacto fortemente negativo sobre a actividade económica e, consequentemente, sobre o emprego.
De acordo com o memorando de entendimento, vão implicar um aumento significativo da carga tributária via redução das deduções no IRS, reestruturação das taxas do IVA, aumento da tributação dos imóveis e dos impostos especiais sobre o tabaco e veículos automóveis (mais 1.535 milhões de euros em 2012 e mais 775 milhões de euros em 2013), uma redução das pensões superiores a € 1.500 (gerando uma poupança de 445 milhões de euros em 2012), do subsídio de desemprego (redução de 150 milhões de euros em 2012) e das prestações sociais (menos 350 milhões em 2013), uma forte "racionalização" da despesa pública corrente na administração central (500 milhões de euros/ano em 2011 e em 2012), na educação (195 milhões de euros em 2012 e 175 milhões de euros em 2012), na saúde (550 milhões em 2011 e 375 milhões em 2012), outras entidades públicas (110 milhões em 2012 e 175 milhões em 2013) e no sector empresarial do Estado (menos 515 milhões de euros em 2012) e uma contração do invetsimento público (500 milhões em 2012 e 350 milhões em 2013).
Temos assim que o esforço do ajustamento será particularmente concentrado em 2012, ano no qual o conjunto de medidas apontado ascende a um valor global superior a 4.750 milhões de euros (dos quais cerca de 1/3 do lado correspondem a aumentos de receita), sendo o esforço de ajustamento previsto para 2013 de cerca de 3.000 milhões de euros (com pouco mais de 25% a ser obtido através de um aumento da receita).
É de realçar que o valor das medidas discricionárias elencadas é superior ao da redução do défice prevista para estes anos (e que corresponde a cerca de 2,4 mil milhões de euros por ano) o que indica claramente que o programa assenta numa perspectiva de redução da actividade económica quer em 2012 quer em 2013, mas que será particularmente acentuada em 2011.
Diga-se, por outro lado, que o programa é particularmente omisso no que respeita a medidas adicionais para 2010 não obstante o objectivo (aparentemente ?) ambicioso de redução do défice em mais de 5,7 mil milhões de euros, e que mesmo descontando os efeitos "one-off" resultantes da inclusão das PPP (871 milhões), sociedades BPN (1,8 mil milhões) e garantias BPP (450 milhões de euros), da transferência dos fundos de pensões da PT para a CGA e o custo dos submarinos (1.882,1 milhões de euros e 1.001 milhões de euros respectivamente) implica um esforço de redução do défice em 2011 de cerca de 3,5 mil milhões de euros.
Refira-se, finalmente, que além de deixar, em vários aspectos, uma margem de manobra significativa que poderá ser utilizada pelo Governo que resultar das próximas eleições, se prevê expressamente que o Orçamento do Estado para 2012 venha a incluir uma "recalibração" do sistema fiscal - neutral em termos de impacto sobre a receita - tendo em vista a redução dos custos laborais e o reforço da competitividade.
De acordo com o memorando de entendimento, vão implicar um aumento significativo da carga tributária via redução das deduções no IRS, reestruturação das taxas do IVA, aumento da tributação dos imóveis e dos impostos especiais sobre o tabaco e veículos automóveis (mais 1.535 milhões de euros em 2012 e mais 775 milhões de euros em 2013), uma redução das pensões superiores a € 1.500 (gerando uma poupança de 445 milhões de euros em 2012), do subsídio de desemprego (redução de 150 milhões de euros em 2012) e das prestações sociais (menos 350 milhões em 2013), uma forte "racionalização" da despesa pública corrente na administração central (500 milhões de euros/ano em 2011 e em 2012), na educação (195 milhões de euros em 2012 e 175 milhões de euros em 2012), na saúde (550 milhões em 2011 e 375 milhões em 2012), outras entidades públicas (110 milhões em 2012 e 175 milhões em 2013) e no sector empresarial do Estado (menos 515 milhões de euros em 2012) e uma contração do invetsimento público (500 milhões em 2012 e 350 milhões em 2013).
Temos assim que o esforço do ajustamento será particularmente concentrado em 2012, ano no qual o conjunto de medidas apontado ascende a um valor global superior a 4.750 milhões de euros (dos quais cerca de 1/3 do lado correspondem a aumentos de receita), sendo o esforço de ajustamento previsto para 2013 de cerca de 3.000 milhões de euros (com pouco mais de 25% a ser obtido através de um aumento da receita).
É de realçar que o valor das medidas discricionárias elencadas é superior ao da redução do défice prevista para estes anos (e que corresponde a cerca de 2,4 mil milhões de euros por ano) o que indica claramente que o programa assenta numa perspectiva de redução da actividade económica quer em 2012 quer em 2013, mas que será particularmente acentuada em 2011.
Diga-se, por outro lado, que o programa é particularmente omisso no que respeita a medidas adicionais para 2010 não obstante o objectivo (aparentemente ?) ambicioso de redução do défice em mais de 5,7 mil milhões de euros, e que mesmo descontando os efeitos "one-off" resultantes da inclusão das PPP (871 milhões), sociedades BPN (1,8 mil milhões) e garantias BPP (450 milhões de euros), da transferência dos fundos de pensões da PT para a CGA e o custo dos submarinos (1.882,1 milhões de euros e 1.001 milhões de euros respectivamente) implica um esforço de redução do défice em 2011 de cerca de 3,5 mil milhões de euros.
Refira-se, finalmente, que além de deixar, em vários aspectos, uma margem de manobra significativa que poderá ser utilizada pelo Governo que resultar das próximas eleições, se prevê expressamente que o Orçamento do Estado para 2012 venha a incluir uma "recalibração" do sistema fiscal - neutral em termos de impacto sobre a receita - tendo em vista a redução dos custos laborais e o reforço da competitividade.
O memorando do acordo
Para quem interessar, o memorando do acordo com a troika está disponível aqui (via jornal Expresso).
As medidas do programa de ajustamento divulgadas pelo Diário Económico
De acordo com a edição de hoje do Diário Económico, que refere ter tido acesso ao memorando do acordo entre o Governo e a troika, as principais medidas do programa de assistência financeira que segundo o DE ascenderá a 78 mil milhões de euros incluem designadamente:
Aumento da receita fiscal:
- Aumento do IMI através da reavaliação do valor patrimonial tributário, da redução das isenções e, a partir de 2012,do aumento das taxasda actualização dos valores patrimoniais;
- Eliminação gradual da dedução em IRS das despesas com habitação;
- Limites às deduções e benefícios fiscais em IRS;
- Convergência do regime fiscal dos pensionistas com o aplicável aos trabalhadores por conta de outrem;
- Revisão das taxas reduzidas e intermédias de IVA;
- Redução do período de reporte de prejuízos em IRC para três anos;
- Aumento dos impostos sobre o tabaco e sobre os veículos automóveis.
Despesa corrente das administrações públicas:
- Redução das pensões superiores a € 1.500;
- Redução em pelo menos 1% ao ano do número de trabalhadores da administração central;
- Redução em pelo menos 2% ao ano do número de trabalhadores da administração regional e local;
- Redução em 15% dos cargos dirigentes da administração central, administração local e outros organismos públicos;
- Redução do número de municípios e juntas de freguesia;
- Redução das entidades públicas, fundações e associações das administrações públicas;
- Redução do valor máximo e da duração do subsídio de desemprego;
- Aumento das taxas moderadoras e redução das isenções na saúde.
Despesa de investimento, PPP's e sector empresarial do Estado:
- Suspensão de todas as novas PPP e grandes projectos de infra-estruturas;
- Controlo mais rígido das novas depesas de capital;
- Redução dos custos operacionais do SEE em pelo menos 15% (sobre os valores de 2009);
- Redução em pelo menos 5% ao ano dos benefícios complementares aos salários no SEE;
- Privatização da TAP, EDP e REN já em 2011 e de mais duas grandes empresas em 2012.
Medidas para o sector bancário:
- Aumento do rácio "core tier 1" para 9%, em 2011, e 10%, em 2012;
- Redução até 2013 da taxa do crédito bancário sobre depósitos;
- Estabelecimento de uma garantia estatal à emissão de obrigações dos bancos no valor de 35 mil milhões de euros;
- Privatização até Julho do BPN;
- Privatização do "braço dos seguros" do grupo CGD.
Aumento da receita fiscal:
- Aumento do IMI através da reavaliação do valor patrimonial tributário, da redução das isenções e, a partir de 2012,
- Eliminação gradual da dedução em IRS das despesas com habitação;
- Limites às deduções e benefícios fiscais em IRS;
- Convergência do regime fiscal dos pensionistas com o aplicável aos trabalhadores por conta de outrem;
- Revisão das taxas reduzidas e intermédias de IVA;
- Redução do período de reporte de prejuízos em IRC para três anos;
- Aumento dos impostos sobre o tabaco e sobre os veículos automóveis.
Despesa corrente das administrações públicas:
- Redução das pensões superiores a € 1.500;
- Redução em pelo menos 1% ao ano do número de trabalhadores da administração central;
- Redução em pelo menos 2% ao ano do número de trabalhadores da administração regional e local;
- Redução em 15% dos cargos dirigentes da administração central, administração local e outros organismos públicos;
- Redução do número de municípios e juntas de freguesia;
- Redução das entidades públicas, fundações e associações das administrações públicas;
- Redução do valor máximo e da duração do subsídio de desemprego;
- Aumento das taxas moderadoras e redução das isenções na saúde.
Despesa de investimento, PPP's e sector empresarial do Estado:
- Suspensão de todas as novas PPP e grandes projectos de infra-estruturas;
- Controlo mais rígido das novas depesas de capital;
- Redução dos custos operacionais do SEE em pelo menos 15% (sobre os valores de 2009);
- Redução em pelo menos 5% ao ano dos benefícios complementares aos salários no SEE;
- Privatização da TAP, EDP e REN já em 2011 e de mais duas grandes empresas em 2012.
Medidas para o sector bancário:
- Aumento do rácio "core tier 1" para 9%, em 2011, e 10%, em 2012;
- Redução até 2013 da taxa do crédito bancário sobre depósitos;
- Estabelecimento de uma garantia estatal à emissão de obrigações dos bancos no valor de 35 mil milhões de euros;
- Privatização até Julho do BPN;
- Privatização do "braço dos seguros" do grupo CGD.
terça-feira, 3 de maio de 2011
Acordo com a troika (Comissão Europeia - FMI - BCE)
Na declaração do primeiro-ministro destinada a tranquilizar os portugueses relativamente a algumas das medidas que foram sendo divulgadas pela imprensa como constando do acordo (nomeadamente no que diz respeito a novos cortes salariais na função pública, cortes nas pensões inferiores a € 1.500 e alteração nas regras sobre despedimentos), o aspecto mais importante a realçar é o facto de o ajustamento do défice orçamental ser significativamente mais gradual do que o anteriormente previsto, fixando-se como objectivos que o mesmo atinja 5,9% do PIB em 2011, 4,5% em 2012 e 3% em 2013.
Política monetária e estabilidade financeira
Enquanto se aguarda com expectativa o anúncio do pacote de medidas do programa de ajustamento, sugiro a leitura do artigo de Isabel Marques Gameiro, Carla Soares e João Sousa publicado no Boletim de Primavera do Banco de Portugal, no qual se aborda a relação entre política monetária e estabilidade financeira.
Como os autores referem, a crise internacional de 2008-2009 veio tornar evidente que a estabilidade monetária não constitui, por si só, um garante da estabilidade financeira e, por outro lado, salientar a importância dos factores financeiros na dinâmica macroeconómica e na transmissão dos efeitos da política monetária, obrigando a um repensar da relação entre política monetária e estabilidade financeira.
Uma primeira linha de debate presente neste artigo consiste em saber se, e como, a política monetária poderá ou deverá adoptar como objectivo indicadores de natureza financeira, apresentando os autores três perspectivas alternativas: i) a consideração explicita dos preços de activos financeiros na função objectivo da política monetária, ii) uma abordagem de "negligência benevolente" que caracterizou a actuação da Reserva Federal ou iii) a abordagem de "leaning against the wind" segundo a qual a política monetária deve ser usada para conter ou contrariar a acumulação de desequilíbrios financeiros excessivos, descrevendo os argumentos pró e contra cada uma destas estratégias e, nomeadamente, a dificuldade em estabelecer um critério claro para determinar situações em que existe (ou não) um desequilíbrio no preço dos activos e em discriminar quais os que poderão (ou não) gerar perturbações macroeconómicas graves.
Neste artigo discute-se, ainda, as implicações da instabilidade financeira para o mecanismo de transmissão da política monetária e a implementação da política monetária em condições de funcionamento "anormal" dos mercados financeiros, designadamente do mercado monetário interbancário, nas quais o banco central é "forçado" a actuar como credor de última instância e evitar o risco de contágio do sistema financeiro.
Finalmente, o artigo discute papel da política macro-prudencial que vise, através da utilização de instrumentos como: almofadas de capital contracíclicas ou a fixação de rácios (mínimos) entre o valor dos empréstimos e o valor da garantia no crédito hipotecário, limitar a acumulação de fragilidades e riscos sistémicos do sistema financeiro e que podem ser uma alternativa, ou um complemento, à consideração da evolução dos preços dos activos na condução da política monetária.
Como os autores referem, a crise internacional de 2008-2009 veio tornar evidente que a estabilidade monetária não constitui, por si só, um garante da estabilidade financeira e, por outro lado, salientar a importância dos factores financeiros na dinâmica macroeconómica e na transmissão dos efeitos da política monetária, obrigando a um repensar da relação entre política monetária e estabilidade financeira.
Uma primeira linha de debate presente neste artigo consiste em saber se, e como, a política monetária poderá ou deverá adoptar como objectivo indicadores de natureza financeira, apresentando os autores três perspectivas alternativas: i) a consideração explicita dos preços de activos financeiros na função objectivo da política monetária, ii) uma abordagem de "negligência benevolente" que caracterizou a actuação da Reserva Federal ou iii) a abordagem de "leaning against the wind" segundo a qual a política monetária deve ser usada para conter ou contrariar a acumulação de desequilíbrios financeiros excessivos, descrevendo os argumentos pró e contra cada uma destas estratégias e, nomeadamente, a dificuldade em estabelecer um critério claro para determinar situações em que existe (ou não) um desequilíbrio no preço dos activos e em discriminar quais os que poderão (ou não) gerar perturbações macroeconómicas graves.
Neste artigo discute-se, ainda, as implicações da instabilidade financeira para o mecanismo de transmissão da política monetária e a implementação da política monetária em condições de funcionamento "anormal" dos mercados financeiros, designadamente do mercado monetário interbancário, nas quais o banco central é "forçado" a actuar como credor de última instância e evitar o risco de contágio do sistema financeiro.
Finalmente, o artigo discute papel da política macro-prudencial que vise, através da utilização de instrumentos como: almofadas de capital contracíclicas ou a fixação de rácios (mínimos) entre o valor dos empréstimos e o valor da garantia no crédito hipotecário, limitar a acumulação de fragilidades e riscos sistémicos do sistema financeiro e que podem ser uma alternativa, ou um complemento, à consideração da evolução dos preços dos activos na condução da política monetária.
segunda-feira, 2 de maio de 2011
ISM - Abril de 2011
Em Abril, o indicador de sentimento na indústria dos EUA (ISM) desceu 0,8 pontos fixando-se agora nos 60,4 pontos, o que indica que a indústria dos EUA continua a crescer a um ritmo bastante forte.
Numa análise da evolução das diversas componentes, registou-se um abrandamento nas componentes novas encomendas (redução de 1,6 pontos para 61,7 pontos), produção (-5,2 para 63,8) e emprego (-0,3 para 62,7 pontos), mantendo-se todavia acima dos 60 pontos, tal como sucede com as exportações (+6,0 para 62,0 pontos). O ponto menos positivo do relatório é o facto de a componente preços ter voltado a aumentar, embora apenas 0,5 pontos, para uns muito elevados 85,5 pontos.
Numa análise da evolução das diversas componentes, registou-se um abrandamento nas componentes novas encomendas (redução de 1,6 pontos para 61,7 pontos), produção (-5,2 para 63,8) e emprego (-0,3 para 62,7 pontos), mantendo-se todavia acima dos 60 pontos, tal como sucede com as exportações (+6,0 para 62,0 pontos). O ponto menos positivo do relatório é o facto de a componente preços ter voltado a aumentar, embora apenas 0,5 pontos, para uns muito elevados 85,5 pontos.
Entrevista de Ricardo Ferreira Reis sobre as PPP
Da entrevista ao Ricardo Ferreira Reis sobre as parceiras público privadas (PPP) hoje publicada no Público, ressaltam dois pontos importantes.
Em primeiro lugar, a ideia de que todas as PPP deveriam ser incluídas no défice, chamando a atenção para que o impacto seria apenas contabilístico (e, acrescento eu, de imagem), na medida em que a dívida já existe e se trata “apenas” de uma questão de periodização dos custos envolvidos nos projectos.
Em segundo lugar, e reforçando aquela posição, a chamada de atenção para que a recente clarificação do Eurostat das regras de contabilização deste tipo de contratos pode ter um efeito perverso. Com efeito, ao permitir manter o “truque contabilístico” quando uma SCUT se mantenha sem portagem ou quando as receitas de utilização recebidas pelo Estado se mantenham abaixo dos 50% dos custos de investimento, o que pode ter o efeito de conduzir à decisão de financeiramente desastrosa de manter sem portagem as concessões onde essas portagens seriam potencialmente mais rentáveis e mais facilmente justificáveis, apenas para evitar a sua inclusão no défice.
Em primeiro lugar, a ideia de que todas as PPP deveriam ser incluídas no défice, chamando a atenção para que o impacto seria apenas contabilístico (e, acrescento eu, de imagem), na medida em que a dívida já existe e se trata “apenas” de uma questão de periodização dos custos envolvidos nos projectos.
Em segundo lugar, e reforçando aquela posição, a chamada de atenção para que a recente clarificação do Eurostat das regras de contabilização deste tipo de contratos pode ter um efeito perverso. Com efeito, ao permitir manter o “truque contabilístico” quando uma SCUT se mantenha sem portagem ou quando as receitas de utilização recebidas pelo Estado se mantenham abaixo dos 50% dos custos de investimento, o que pode ter o efeito de conduzir à decisão de financeiramente desastrosa de manter sem portagem as concessões onde essas portagens seriam potencialmente mais rentáveis e mais facilmente justificáveis, apenas para evitar a sua inclusão no défice.
domingo, 1 de maio de 2011
Economia dos Mercados e da Empresa - Pedro Leão
É sempre um prazer ler um livro de um colega e grande amigo, prazer ainda maior quando, como é o caso, é um bom livro. Escrito para ser utilizado como livro de texto em cadeiras de Economia dos Mercados e da Empresa ou de Economia Industrial, é construído com uma abordagem extremamente interessante que privilegia a intuição económica e a análise gráfica em detrimento da formalização matemática - quase inteiramente ausente - apoiada em numerosos exemplos ilustrativos (naturalmente, na sua generalidade da realidade dos EUA mas notando-se um esforço para, sempre que possível, utilizar exemplos nacionais), que revela que é possível abordar estes assuntos sem abusar da matematização, tornando o livro particularmente estimulante e, ao mesmo tempo, uma obra acessível a um público mais vasto.
O livro divide-se em duas partes: Uma primeira parte dedicada à formação de preços em que, depois de um capítulo introdutório sobre as estruturas de custos, se discute a determinação dos preços em Concorrência monopolística, monopólio, oligopólio e cartel, mas onde destacaria os três capítulos finais dedicados a três temas menos comuns neste tipo de livro: a formação dos preços dos recursos não produzidos, a resistência dos preços à descida nas recessões económicas e as externalidades de rede, que são desenvolvidos de uma forma acessível. E uma segunda parte sobre comportamentos e estratégias das empresas em que no mesmo estilo, simples e rigoroso, se abordam de um ponto de vista económico temas como a organização interna da empresa, a localização das empresas e a concorrência geográfica, as decisões de investimento em I&D e em publicidade, as fusões e aquisições ou, ainda, a diversificação e integração de actividades.
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